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Reflexiones frías en la ola de las monedas estables: ¿por qué el BIS ha sonado la alarma?
Escrito por: AiYing Research
En la ola de activos digitales, la moneda estable (Stablecoin) es sin duda una de las innovaciones más llamativas de los últimos años. Gracias a su promesa de estar vinculadas a monedas fiduciarias como el dólar, han construido un "refugio" de valor en un mundo de criptomonedas volátil, y se están convirtiendo cada vez más en una infraestructura clave en el ámbito de las finanzas descentralizadas (DeFi) y los pagos globales. Su capitalización de mercado ha pasado de cero a cientos de miles de millones de dólares, lo que parece presagiar el ascenso de una nueva forma de moneda.
Gráfico 1: Tendencia de crecimiento del valor de mercado de las monedas estables a nivel mundial (ilustrativo). Su crecimiento explosivo contrasta marcadamente con la actitud cautelosa de los organismos reguladores.
Sin embargo, justo cuando el mercado estaba en plena euforia, el Banco de Pagos Internacionales (BIS), conocido como "el banco central de los bancos centrales", emitió una dura advertencia en su informe económico de mayo de 2025. El BIS señaló claramente que las monedas estables no son verdaderas monedas, y que detrás de su aparente próspero ecosistema se esconden riesgos sistémicos que podrían sacudir todo el sistema financiero. Este juicio fue como un cubo de agua fría, forzándonos a reevaluar la naturaleza de las monedas estables.
El equipo de investigación Aiying tiene como objetivo interpretar en profundidad este informe del BIS, centrándose en la teoría de las "tres puertas" de la moneda que propone, es decir, que cualquier sistema monetario confiable debe superar estas tres pruebas: singularidad (Singleness), elasticidad (Elasticity) e integridad (Integrity). Combinaremos ejemplos concretos para analizar las dificultades de las monedas estables frente a estas tres puertas, y añadiremos consideraciones prácticas fuera del marco del BIS, para finalmente explorar hacia dónde se dirigirá el futuro de la digitalización de la moneda.
Primera puerta: el dilema de la unicidad: ¿puede la moneda estable ser "siempre estable"?
La «unicidad» de la moneda es la piedra angular del sistema financiero moderno. Esto significa que, en cualquier momento y en cualquier lugar, el valor de una unidad de moneda debe ser exactamente igual al valor nominal de otra unidad. En términos simples, «un peso siempre es un peso». Esta constante uniformidad en el valor es el requisito fundamental para que la moneda cumpla con las tres funciones principales de unidad de cuenta, medio de intercambio y reserva de valor.
BIS cita en el informe la histórica «Era de los Bancos Libres» (Free Banking Era, aproximadamente 1837-1863 en Estados Unidos) como espejo. En ese momento, Estados Unidos no tenía un banco central, y los bancos privados autorizados por los estados podían emitir sus propios billetes. Teóricamente, estos billetes podían ser canjeados por oro o plata, pero en la práctica, su valor variaba según la reputación y la solvencia del banco emisor. Un billete de 1 dólar de un banco de una zona remota podría valer solo 90 centavos, o incluso menos, en Nueva York. Esta confusión llevó a que los costos de transacción fueran extremadamente altos, obstaculizando gravemente el desarrollo económico. Hoy en día, las monedas estables, según BIS, son una versión digital de este caos histórico: cada emisor de moneda estable actúa como un «banco privado» independiente, y si el «dólar digital» que emiten puede realmente ser canjeado, siempre es una cuestión pendiente.
No necesitamos retroceder demasiado en la historia; las dolorosas lecciones recientes son suficientes para ilustrar el problema. El colapso del moneda estable UST (TerraUSD) ocurrió en cuestión de días, llevando su valor a cero y borrando cientos de miles de millones de dólares en capitalización de mercado. Este evento ilustra vívidamente cuán frágil es la supuesta "estabilidad" cuando se rompe la cadena de confianza. Incluso las monedas estables respaldadas por activos han sido objeto de dudas constantes sobre la composición de sus activos de reserva, auditoría y liquidez. Por lo tanto, las monedas estables ya enfrentan grandes dificultades ante la primera puerta de la "unicidad".
Segunda puerta: La tragedia de la elasticidad - La "hermosa trampa" del 100% de reservas.
Si la «singularidad» se refiere a la «cualidad» de la moneda, entonces la «elasticidad» se refiere a la «cantidad» de la moneda. La «elasticidad» de la moneda se refiere a la capacidad del sistema financiero para crear y contraer crédito de manera dinámica según la demanda real de la actividad económica. Este es el motor clave que permite que la economía de mercado moderna se autorregule y crezca de manera sostenible. Cuando la economía prospera, la expansión del crédito apoya la inversión; cuando la economía se enfría, la contracción del crédito controla el riesgo.
BIS señala que las monedas estables, especialmente aquellas que afirman tener un 100% de activos líquidos de alta calidad (como efectivo y bonos del gobierno a corto plazo) como reservas, son en realidad un modelo de "banco estrecho". Este modelo utiliza los fondos de los usuarios únicamente para mantener activos de reserva seguros, sin realizar préstamos. Aunque suena muy seguro, sacrifica completamente la "elasticidad" monetaria.
Podemos entender las diferencias a través de una comparación de escenarios:
Supongamos que depositas 1000 yuanes en un banco comercial. Según el sistema de reservas fraccionarias, el banco solo necesita mantener 100 yuanes como reservas, y los otros 900 yuanes pueden ser prestados a empresarios que necesitan fondos. Este empresario utiliza esos 900 yuanes para pagar a su proveedor, y el proveedor deposita ese dinero en el banco. Este ciclo se repite, y el depósito inicial de 1000 yuanes, a través de la creación de crédito en el sistema bancario, genera más moneda, apoyando el funcionamiento de la economía real.
Supongamos que utilizas 1000 dólares para comprar 1000 unidades de cierta moneda estable. El emisor se compromete a depositar esos 1000 dólares en un banco o a comprar bonos del Tesoro de EE. UU. como reserva. Este dinero queda "bloqueado", no se puede utilizar para préstamos. Si un empresario necesita financiamiento, el sistema de moneda estable en sí no puede satisfacer esa necesidad. Solo puede esperar pasivamente la entrada de más dólares del mundo real, y no puede crear crédito según la demanda endógena de la economía. Todo el sistema es como un "estanque muerto", careciendo de la capacidad de autoajuste y de apoyo al crecimiento económico.
Esta característica de "inelasticidad" no solo limita su propio desarrollo, sino que también representa un impacto potencial en el sistema financiero existente. Si una gran cantidad de fondos sale del sistema bancario comercial y se convierte en moneda estable, esto llevará directamente a una reducción de los fondos disponibles para préstamos en los bancos, debilitando la capacidad de creación de crédito (similar a la naturaleza de la contracción cuantitativa). Esto podría provocar un endurecimiento del crédito, elevar los costos de financiamiento y, en última instancia, perjudicar a las pequeñas y medianas empresas y a las actividades innovadoras que más necesitan apoyo financiero. Se puede consultar el artículo reciente de Aiying (艾盈) titulado "Interrogante sobre la rentabilidad bajo el halo de la 'estabilidad': lecciones de las pérdidas de los bancos virtuales en Hong Kong, deduciendo las dificultades del modelo comercial de las monedas estables".
Por supuesto, dicho esto, en el futuro, con el uso a gran escala de las monedas estables, surgirán bancos de monedas estables (prestamistas), por lo que esta derivación de crédito volverá al sistema bancario en una nueva forma.
Tercera Puerta: La falta de integridad - La eterna lucha entre la anonimidad y la regulación
La "integridad" de la moneda es la "red de seguridad" del sistema financiero. Exige que los sistemas de pago sean seguros, eficientes y capaces de prevenir eficazmente actividades ilegales como el lavado de dinero, la financiación del terrorismo y la evasión fiscal. Detrás de esto, se necesita un marco legal sólido, una clara división de responsabilidades y una fuerte capacidad de supervisión y ejecución para garantizar la legalidad y el cumplimiento de las actividades financieras.
BIS considera que la arquitectura tecnológica subyacente de las monedas estables, especialmente aquellas que se basan en cadenas públicas, representa un desafío grave para la "integridad" financiera. El problema central radica en la anonimidad y las características de descentralización, lo que dificulta la efectividad de los métodos tradicionales de supervisión financiera.
Imaginemos un escenario concreto: una transferencia de varios millones de dólares en moneda estable a través de una cadena pública de un dirección anónima a otra dirección anónima, el proceso puede tardar solo unos minutos y las tarifas son bajas. Aunque el registro de esta transacción es públicamente verificable en la cadena de bloques, relacionar estas direcciones compuestas por caracteres aleatorios con personas o entidades del mundo real es excepcionalmente difícil. Esto abre la puerta a la circulación de fondos ilegales a través de fronteras, haciendo que los requisitos regulatorios centrales como "conocer a tu cliente" (KYC) y "lucha contra el lavado de dinero" (AML) sean prácticamente ineficaces.
En comparación, las transferencias bancarias internacionales tradicionales (como a través del sistema SWIFT) aunque a veces parecen no ser muy eficientes y costosas, su ventaja radica en que cada transacción se encuentra bajo una estricta red de regulación. El banco remitente, el banco receptor y los bancos intermediarios deben cumplir con las leyes y regulaciones de sus respectivos países, verificar la identidad de las partes involucradas en la transacción y reportar transacciones sospechosas a las autoridades reguladoras. Aunque este sistema es pesado, proporciona una garantía básica para la "integridad" del sistema financiero global.
Las características tecnológicas de las monedas estables desafían fundamentalmente este modelo de regulación basado en intermediarios. Esta es precisamente la razón por la que los reguladores globales se mantienen en alta alerta y continúan pidiendo que se incluyan en un marco regulatorio integral. Un sistema monetario que no puede prevenir eficazmente el crimen financiero, sin importar cuán avanzada sea su tecnología, no puede obtener la confianza definitiva de la sociedad y del gobierno.
Aiying opinión complementaria: culpar completamente a la tecnología misma por el problema de "integridad" puede ser demasiado pesimista. Con el creciente desarrollo de herramientas de análisis de datos en la cadena (como Chainalysis, Elliptic), así como la implementación gradual de marcos regulatorios globales (como el Reglamento sobre Mercados de Criptoactivos MiCA de la UE), la capacidad para rastrear transacciones de moneda estable y llevar a cabo revisiones de cumplimiento está mejorando rápidamente. En el futuro, las monedas estables "amigables con la regulación", que sean totalmente conformes, con reservas transparentes y que sean auditadas periódicamente, probablemente se convertirán en la corriente principal del mercado. En ese momento, el problema de "integridad" se aliviará en gran medida a través de la combinación de tecnología y regulación, y no debería considerarse un obstáculo insuperable.
Complemento y reflexión: ¿qué más deberíamos ver fuera del marco del BIS?
La teoría de "tres puertas" del BIS nos proporciona un marco de análisis grandioso y profundo. Sin embargo, esta sección no tiene la intención de criticar o refutar el valor real de las monedas estables, sino que el estilo del equipo de Aiying research ha sido siempre posicionarse como una reflexión fría en medio de la ola de la industria, imaginando diversas posibilidades futuras con la premisa de evitar riesgos. Se espera ofrecer a nuestros clientes y a los profesionales de la industria una perspectiva más amplia, constructiva y complementaria, para matizar y extender la discusión del BIS, explorando algunos problemas reales que no se han abordado en profundidad en los informes, pero que son igualmente cruciales.
1、la vulnerabilidad técnica de la moneda estable
Además de los tres grandes desafíos a nivel económico, las monedas estables tampoco son perfectas a nivel técnico. Su funcionamiento depende en gran medida de dos infraestructuras clave: Internet y la red blockchain subyacente. Esto significa que, una vez que ocurre una gran interrupción de red, fallos en cables submarinos, apagones a gran escala o ataques cibernéticos dirigidos, todo el sistema de moneda estable podría paralizarse o incluso colapsar. Esta dependencia absoluta de infraestructuras externas es una debilidad significativa en comparación con el sistema financiero tradicional. Por ejemplo, en esta guerra de doscientos millones, el apagón nacional en Irán, e incluso cortes de electricidad en algunas regiones, son situaciones extremas que podrían no haber sido consideradas.
Una amenaza a más largo plazo proviene de la disrupción de las tecnologías de vanguardia. Por ejemplo, la madurez de la computación cuántica podría representar un golpe mortal para la mayoría de los algoritmos de cifrado de clave pública existentes. Una vez que el sistema de cifrado que protege la seguridad de las claves privadas de las cuentas de la cadena de bloques sea comprometido, la piedra angular de la seguridad en todo el mundo de los activos digitales dejará de existir. Aunque esto parece estar aún lejos en el presente, es un riesgo de seguridad fundamental que debe ser confrontado para un sistema monetario destinado a soportar el flujo de valor global.
2、el impacto real de las monedas estables en el sistema financiero y el "techo"
El auge de las monedas estables no solo ha creado una nueva clase de activos, sino que también está compitiendo directamente con los bancos tradicionales por el recurso más importante: los depósitos. Si esta tendencia de "desintermediación" (Disintermediation) continúa expandiéndose, debilitará la posición central de los bancos comerciales en el sistema financiero, afectando así su capacidad para servir a la economía real.
Es aún más digno de discusión una narrativa ampliamente difundida: "los emisores de moneda estable respaldan su valor comprando bonos del Tesoro de EE. UU." Este proceso no es tan simple y directo como parece, ya que existe un cuello de botella clave detrás de él: las reservas del sistema bancario. Entendamos este proceso de flujo de fondos a través de la siguiente imagen:
Gráfico 2: Diagrama de flujo y restricciones de capital de la compra de moneda estable de bonos del Tesoro de EE. UU.
El análisis del proceso es el siguiente:
La clave aquí es que las reservas de los bancos comerciales en la Reserva Federal no son ilimitadas. Los bancos necesitan mantener suficientes reservas para satisfacer los pagos diarios, enfrentar retiradas de clientes y cumplir con los requisitos regulatorios (como el requisito de apalancamiento suplementario SLR). Si la escala de las monedas estables sigue expandiéndose, la compra masiva de bonos del Tesoro de EE. UU. conducirá a un consumo excesivo de las reservas del sistema bancario, y los bancos enfrentarán presiones de liquidez y regulatorias. En ese momento, los bancos pueden limitar o rechazar proporcionar servicios a los emisores de monedas estables. Por lo tanto, la demanda de bonos del Tesoro de EE. UU. por parte de las monedas estables, su límite de escala está condicionado a la suficiencia de las reservas del sistema bancario y a las restricciones de las políticas regulatorias, y no puede crecer de manera indefinida.
En comparación, los fondos de mercado monetario (MMF) tradicionales depositan fondos de vuelta en el banco comercial B a través del mercado de recompra, aumentando los pasivos de depósitos del banco (depósitos de MMF) y las reservas. Estos depósitos pueden ser utilizados por el banco para la creación de crédito (como la concesión de préstamos), restaurando directamente la base de depósitos del sistema bancario. Comprendamos este proceso de flujo de fondos a través de la siguiente imagen:
Gráfico 3: Diagrama de flujo y restricciones de los fondos del mercado monetario (MMFs) que compran deuda pública de EE. UU.
Entre la "caza" y la "reconciliación" - el futuro de las monedas estables
La futura de la moneda estable parece estar en una encrucijada, combinando las advertencias prudenciales del BIS con las demandas reales del mercado. Enfrenta tanto la presión de un "cerco" por parte de los reguladores globales como la posibilidad de ser "absorbida" en el sistema financiero convencional.
resumir la contradicción central
El futuro de la moneda estable es, en esencia, una lucha entre su "vitalidad innovadora salvaje" y los requisitos centrales de "estabilidad, seguridad y control" del sistema financiero moderno. La primera trae la posibilidad de mejorar la eficiencia y la inclusión financiera, mientras que la segunda es la piedra angular que sostiene la estabilidad financiera global. Encontrar un equilibrio entre ambas es el desafío común que enfrentan todos los reguladores y participantes del mercado.
Solución de BIS: libro mayor unificado y tokenización
Frente a este desafío, el BIS no eligió la negación total, sino que propuso una gran alternativa: un «Libro Mayor Unificado» (Unified Ledger) basado en monedas de bancos centrales, depósitos de bancos comerciales y bonos del gobierno «tokenizados».
El equipo de investigación de Aiying considera que esto es esencialmente una estrategia de "cooptación". Su objetivo es absorber las ventajas de la tecnología de tokenización, como la programabilidad y la liquidación atómica, pero colocándolas firmemente sobre una base de confianza dominada por el banco central. En este sistema, la innovación se dirige a un marco regulado, lo que permite disfrutar de los beneficios tecnológicos y garantizar la estabilidad financiera. Y la moneda estable, como máximo, solo puede desempeñar un "rol auxiliar, severamente restringido".
Selección y evolución del mercado
A pesar de que el BIS ha esbozado un plan claro, la trayectoria de evolución del mercado suele ser mucho más compleja y diversa. El futuro de las monedas estables probablemente presentará una tendencia diferenciada:
Una parte de los emisores de moneda estable abrazará activamente la regulación, logrando la completa transparencia de los activos de reserva, aceptando auditorías de terceros de manera regular e integrando herramientas avanzadas de AML/KYC. Este tipo de "moneda estable conforme" tiene la esperanza de ser integrada en el sistema financiero existente, convirtiéndose en herramientas de pago digital reguladas o en medios de liquidación de activos tokenizados.
Otra parte de las monedas estables puede optar por operar en regiones con regulaciones relativamente laxas, continuando para satisfacer la demanda de mercados nicho específicos como las finanzas descentralizadas (DeFi) y las transacciones transfronterizas de alto riesgo. Sin embargo, su escala e influencia estarán estrictamente limitadas, lo que dificultará que se conviertan en algo mainstream.
La "triple puerta" de las monedas estables revela no solo sus propias deficiencias estructurales, sino que también actúa como un espejo que refleja las deficiencias del actual sistema financiero global en términos de eficiencia, costos e inclusividad. El informe del BIS nos ha alertado, recordándonos que no podemos buscar una ciega innovación tecnológica a costa de sacrificar la estabilidad financiera. Sin embargo, la verdadera demanda del mercado también nos indica que, en el camino hacia el próximo sistema financiero, la respuesta puede no ser simplemente blanco o negro. El verdadero progreso podría estar en la integración cautelosa del diseño de alto nivel "de arriba hacia abajo" con la innovación del mercado "de abajo hacia arriba", encontrando un camino intermedio entre la "persecución" y la "cooptación" hacia un futuro financiero más eficiente, seguro e inclusivo.