Analyse du phénomène de prime sur le prix des actions des sociétés de réserve Bitcoin

Récemment, les entreprises intégrant Bitcoin à leur bilan sont devenues l'un des sujets phares du marché public. Bien que les investisseurs puissent obtenir une exposition directe à Bitcoin de plusieurs manières, telles que les ETF, le marché au comptant, les Bitcoin emballés ou les contrats à terme, beaucoup choisissent encore d'acheter des actions de sociétés de réserve de Bitcoin qui se négocient à une prime significative par rapport à la valeur nette des actifs de Bitcoin (NAV).

Cette prime fait référence à la différence entre le prix de l'action d'une entreprise et la valeur de chaque action de Bitcoin détenue. Par exemple, si une entreprise détient pour 100 millions de dollars de Bitcoin et que le nombre d'actions en circulation est de 10 millions, alors la NAV par action de Bitcoin est de 10 dollars. Si le prix de l'action est de 17,5 dollars, le taux de prime atteint 75 %. Dans ce contexte, le mNAV (multiple de la valeur nette d'actif) reflète combien le prix de l'action est un multiple de la NAV de Bitcoin, tandis que le taux de prime est le pourcentage de mNAV moins 1.

Pour les investisseurs ordinaires, la valorisation de ce type d'entreprise dépasse de loin celle de ses actifs en Bitcoin, ce qui peut sembler déroutant.

Effet de levier et capacité d'acquisition de capital

La principale raison de la prime sur le prix des actions des sociétés de réserve de Bitcoin pourrait être qu'elles peuvent effectuer des opérations de levier sur le marché des capitaux publics. Ces entreprises peuvent lever des fonds en émettant des obligations et des actions afin d'augmenter leur détention de Bitcoin, agissant essentiellement comme des instruments de proxy à haut β pour le Bitcoin, amplifiant ainsi la sensibilité du Bitcoin aux fluctuations du marché.

Le moyen le plus couramment utilisé et le plus efficace dans cette stratégie est le plan d'augmentation des actions "émettre au prix du marché" ( ATM ). Ce mécanisme permet à une entreprise d'émettre progressivement des actions au prix actuel des actions, ce qui a un impact très faible sur le marché. Lorsque le prix des actions présente une prime par rapport à la NAV de Bitcoin, le nombre de Bitcoins pouvant être achetés avec chaque dollar levé par le plan ATM dépassera la dilution de la quantité de Bitcoin détenue par action due à l'augmentation des actions. Cela crée un "cycle d'appréciation de la quantité de Bitcoin par action", amplifiant continuellement l'exposition au Bitcoin.

Une entreprise technologique bien connue est un exemple typique de cette stratégie. Depuis 2020, cette entreprise a levé des milliards de dollars par le biais d'émissions d'obligations convertibles et de financements par actions secondaires. Au 30 juin 2025, cette entreprise détenait 597,325 jetons Bitcoin (environ 2,84 % de l'offre en circulation).

Ces instruments de financement ne s'appliquent qu'aux sociétés cotées, leur permettant d'augmenter continuellement leur détention de Bitcoin. Cela non seulement amplifie l'exposition au Bitcoin, mais crée également un effet narratif composite ; chaque levée de fonds réussie et chaque augmentation de la détention de Bitcoin renforcent la confiance des investisseurs dans ce modèle. Ainsi, les investisseurs qui achètent des actions de ces sociétés n'achètent pas seulement du Bitcoin, mais aussi "la capacité d'augmenter continuellement leur détention de Bitcoin à l'avenir".

Analyse de l'amplitude de la prime

Le taux de prime NAV de certaines sociétés de réserve de Bitcoin (au 30 juin 2025 ; en supposant un prix de Bitcoin de 107 000 dollars) montre que, bien qu'une société de technologie bien connue ait un taux de prime relativement modéré (environ 75 %), certaines petites entreprises affichent des taux de prime nettement plus élevés, telles que The Blockchain Group (217 %) et Metaplanet (384 %). Ces évaluations indiquent que la tarification du marché ne reflète plus seulement le potentiel de croissance du Bitcoin lui-même, mais inclut également une évaluation intégrée de la capacité d'accès aux marchés de capitaux, de l'espace de spéculation et de la valeur narrative.

Bitcoin rendement : indicateurs clés derrière la prime

L'un des indicateurs clés qui sous-tend la prime des actions de ces entreprises est le "rendement du Bitcoin". Cet indicateur mesure la croissance de la quantité de Bitcoin détenue par action d'une entreprise sur une période donnée, reflétant son efficacité à augmenter sa détention de Bitcoin grâce à sa capacité de levée de fonds, sans provoquer une dilution excessive des actions. Metaplanet est reconnu pour sa transparence, son site web propose un tableau de bord de données Bitcoin en temps réel, mettant à jour dynamiquement la détention de Bitcoin, la quantité de Bitcoin par action et le rendement du Bitcoin.

Metaplanet a publié une preuve de réserve, tandis que d'autres entreprises du secteur n'ont pas encore adopté cette pratique. Par exemple, une célèbre entreprise technologique n'a mis en place aucun mécanisme de vérification sur la chaîne pour prouver sa détention de Bitcoin. Le président exécutif de cette entreprise s'est clairement opposé à la preuve de réserve publique lors de la conférence "Bitcoin 2025" à Las Vegas, affirmant que cela serait une "mauvaise idée" en raison des risques de sécurité. Ce point de vue est controversé, car la preuve de réserve sur la chaîne nécessite simplement de rendre public une clé publique ou une adresse, et non une clé privée ou des données de signature. Étant donné que le modèle de sécurité du Bitcoin est basé sur le principe que "les clés publiques peuvent être partagées en toute sécurité", rendre publique l'adresse du portefeuille ne compromet pas la sécurité des actifs.

Les impacts potentiels de la disparition de la prime

La haute valorisation des sociétés de réserve de Bitcoin existe encore dans un environnement de marché haussier marqué par l'augmentation des prix du Bitcoin et un grand enthousiasme des investisseurs particuliers. Aucune société de réserve de Bitcoin n'a encore vu son prix d'action rester durablement en dessous de la valeur liquidative (NAV). Le prérequis de ce modèle commercial est la présence continue d'une prime. Lorsque le prix des actions tombe en dessous de la NAV, la dilution des actions n'a plus de signification stratégique et devient une extraction de valeur. Cela met en lumière la vulnérabilité fondamentale de ce modèle, le plan d'émission d'actions des ATM (moteurs de capital de ces entreprises) dépend essentiellement de la prime sur le prix des actions.

Ce modèle repose sur un cycle d'auto-renforcement : la prime de prix des actions soutient la capacité de levée de fonds, les fonds levés sont utilisés pour augmenter les avoirs en Bitcoin, l'augmentation des avoirs en Bitcoin renforce le récit de l'entreprise, et la valeur du récit maintient la prime de prix des actions. Si la prime disparaît, le cycle sera rompu : le coût de financement augmente, l'augmentation des avoirs en Bitcoin ralentit, et la valeur du récit s'affaiblit.

Les entreprises de réserve de Bitcoin bénéficient toujours d'un avantage d'accès au marché des capitaux et de l'enthousiasme des investisseurs, mais leur développement futur dépendra de la discipline financière, de la transparence et de la capacité à "augmenter la quantité de Bitcoin par action" (plutôt que de simplement accumuler la quantité totale de Bitcoin). La "valeur des options" qui donne de l'attrait à ces actions en période de marché haussier pourrait rapidement se transformer en fardeau en période de marché baissier.