Analisis Fenomena Premi Harga Saham Perusahaan Cadangan Bitcoin

Baru-baru ini, perusahaan yang memasukkan Bitcoin ke dalam neraca mereka telah menjadi salah satu topik fokus di pasar terbuka. Meskipun investor dapat memperoleh eksposur Bitcoin secara langsung melalui berbagai cara, seperti ETF, spot, Bitcoin terbungkus, atau kontrak berjangka, banyak orang masih memilih untuk membeli saham perusahaan penyimpan Bitcoin yang diperdagangkan dengan premi yang signifikan dibandingkan nilai aset bersih Bitcoin (NAV) untuk mendapatkan eksposur risiko Bitcoin.

Premium ini mengacu pada selisih antara harga saham perusahaan dan nilai per saham Bitcoin yang dimilikinya. Sebagai contoh, jika sebuah perusahaan memiliki Bitcoin senilai 100 juta dolar, dengan jumlah saham yang beredar sebanyak 10 juta saham, maka nilai aset bersih per saham Bitcoin (NAV) adalah 10 dolar. Jika harga sahamnya adalah 17,5 dolar, maka tingkat premi mencapai 75%. Dalam konteks ini, mNAV (rasio nilai aset bersih) mencerminkan harga saham sebagai kelipatan dari Bitcoin NAV, sedangkan tingkat premi adalah persentase setelah mengurangi 1 dari mNAV.

Bagi investor biasa, valuasi perusahaan semacam ini jauh melebihi aset Bitcoin mereka sendiri mungkin membingungkan.

Efek Leverage dan Kemampuan Akuisisi Modal

Penyebab utama dari premi harga saham perusahaan cadangan Bitcoin mungkin terletak pada kemampuan mereka untuk melakukan operasi leverage melalui pasar modal publik. Perusahaan-perusahaan ini dapat menghimpun dana dengan menerbitkan obligasi dan saham untuk meningkatkan kepemilikan Bitcoin, yang pada dasarnya berfungsi sebagai alat pengganti Bitcoin yang memiliki beta tinggi, memperbesar sensitivitas Bitcoin terhadap fluktuasi pasar.

Salah satu cara yang paling umum dan efektif dalam strategi ini adalah "penerbitan berdasarkan harga pasar" ( ATM ) rencana penerbitan saham tambahan. Mekanisme ini memungkinkan perusahaan untuk secara bertahap menerbitkan saham pada harga saham saat ini, dengan dampak yang sangat kecil terhadap pasar. Ketika harga saham berada pada premium dibandingkan dengan NAV Bitcoin, jumlah Bitcoin yang dapat dibeli dengan setiap 1 dolar yang dihimpun melalui rencana ATM, akan melebihi pengurangan jumlah Bitcoin per saham yang disebabkan oleh penerbitan saham tambahan. Ini membentuk "siklus peningkatan nilai kepemilikan Bitcoin per saham", yang terus memperbesar eksposur Bitcoin.

Salah satu perusahaan teknologi terkenal adalah contoh tipikal dari strategi ini. Sejak tahun 2020, perusahaan tersebut telah mengumpulkan sejumlah miliaran dolar melalui penerbitan obligasi konversi dan penggalangan dana ekuitas kedua. Hingga 30 Juni 2025, perusahaan tersebut memiliki 597,325 Bitcoin (sekitar 2,84% dari total sirkulasi).

Alat pembiayaan seperti ini hanya berlaku untuk perusahaan yang terdaftar, memungkinkan mereka untuk terus menambah kepemilikan Bitcoin. Ini tidak hanya memperbesar eksposur Bitcoin, tetapi juga menciptakan efek naratif komposit, di mana setiap penggalangan dana yang berhasil dan penambahan kepemilikan Bitcoin semakin memperkuat kepercayaan investor terhadap model ini. Oleh karena itu, investor yang membeli saham perusahaan semacam ini tidak hanya membeli Bitcoin, tetapi juga "kemampuan untuk terus menambah kepemilikan Bitcoin di masa depan".

Analisis Tingkat Premium

Beberapa rasio premi NAV perusahaan penyimpanan Bitcoin (per 30 Juni 2025; dengan asumsi harga Bitcoin sebesar 107,000 dolar) menunjukkan bahwa meskipun rasio premi dari suatu perusahaan teknologi terkenal relatif moderat (sekitar 75%), namun beberapa perusahaan kecil memiliki rasio premi yang jauh lebih tinggi, seperti The Blockchain Group (217%) dan Metaplanet (384%). Penilaian ini menunjukkan bahwa penetapan harga pasar tidak hanya mencerminkan potensi pertumbuhan Bitcoin itu sendiri, tetapi juga mencakup pertimbangan komprehensif tentang kemampuan akses pasar modal, ruang spekulasi, dan nilai naratif.

Bitcoin hasil: Indikator kunci di balik premi

Salah satu indikator inti yang mendorong premi saham perusahaan-perusahaan ini adalah "Bitcoin Yield". Indikator ini mengukur pertumbuhan jumlah Bitcoin per saham yang dimiliki perusahaan dalam periode waktu tertentu, mencerminkan efisiensi perusahaan dalam meningkatkan kepemilikan Bitcoin melalui kemampuan penggalangan dana tanpa menyebabkan dilusi ekuitas yang berlebihan. Di antara mereka, Metaplanet dikenal dengan transparansinya, situs resminya menyediakan dasbor data Bitcoin secara real-time, yang memperbarui secara dinamis kepemilikan Bitcoin, jumlah Bitcoin per saham, dan Bitcoin Yield.

Metaplanet telah mengungkapkan bukti cadangan, sementara perusahaan sejenis lainnya belum mengadopsi praktik ini. Misalnya, sebuah perusahaan teknologi terkenal tidak menggunakan mekanisme verifikasi on-chain untuk membuktikan kepemilikan Bitcoin-nya. Ketua eksekutif perusahaan tersebut secara tegas menolak bukti cadangan publik di konferensi "Bitcoin 2025" di Las Vegas, dengan mengatakan bahwa langkah tersebut akan menjadi "ide buruk" karena risiko keamanan. Pendapat ini kontroversial, karena bukti cadangan on-chain hanya memerlukan publikasi kunci publik atau alamat, bukan kunci privat atau data tanda tangan. Karena model keamanan Bitcoin didasarkan pada prinsip "kunci publik dapat dibagikan dengan aman", publikasi alamat dompet tidak akan membahayakan keamanan aset.

Potensi dampak hilangnya premium

Valuasi tinggi perusahaan cadangan Bitcoin masih ada hingga saat ini di lingkungan pasar bullish di mana harga Bitcoin naik dan antusiasme ritel meningkat. Belum ada perusahaan cadangan Bitcoin yang harga sahamnya jangka panjang berada di bawah NAV. Prasyarat dari model bisnis ini adalah premi terus-menerus ada. Ketika harga saham jatuh ke NAV, dilusi ekuitas tidak akan lagi memiliki makna strategis, melainkan menjadi ekstraksi nilai. Ini menyoroti kelemahan inti dari model ini, rencana penerbitan saham ATM (mesin kapitalisasi perusahaan-perusahaan ini) pada dasarnya bergantung pada premi harga saham.

Model ini bergantung pada siklus penguatan diri: premi harga saham mendukung kemampuan penggalangan dana, penggalangan dana digunakan untuk menambah Bitcoin, penambahan Bitcoin memperkuat narasi perusahaan, nilai narasi mempertahankan premi harga saham. Jika premi menghilang, siklus akan terputus: biaya pendanaan meningkat, penambahan Bitcoin melambat, nilai narasi melemah.

Perusahaan cadangan Bitcoin saat ini masih menikmati keuntungan akses pasar modal dan antusiasme investor, tetapi perkembangan masa depannya akan tergantung pada disiplin keuangan, transparansi, serta kemampuan untuk "meningkatkan jumlah Bitcoin per saham" (bukan sekadar menumpuk total jumlah Bitcoin). "Nilai opsi" yang memberikan daya tarik pada saham-saham ini di pasar bullish, mungkin dengan cepat berubah menjadi beban di pasar bearish.