OKXのIPOへの賭け

規制の茶番を置いておいて、OKXは実際に唯一成功裏に上場した暗号取引所Coinbaseよりも優位性がある。

著者: Prathik Desai

翻訳：ブロックユニコーン

イントロダクション

老ケネディ氏は禁酒法時代（1920年から1933年まで、アメリカで酒類の販売、製造、流通が禁止された時期）に酒類ビジネスを営むことで富を築き、禁酒法が終わった後、彼は証券取引委員会の初代委員長になりました。ルーズベルト大統領はこの任命について「泥棒に泥棒を捕まえさせろ」と言ったと言われています。ケネディはその後、改心した熱意をもってウォール街を清掃し、現在でも証券市場を規制するルールを施行しました。

現代暗号化通貨分野の類似の話は、OKXが規制の見放された子から潜在的なIPO候補企業への変化のようなものです。

日曜日の報告によると、セーシェルにある暗号化取引所 OKX は、許可なしに営業を行ったためにアメリカ政府に 5.05 億ドルの罰金を支払うことに同意してからわずか4ヶ月後に、アメリカでの公開上場を検討している。

2025年2月、この世界第2位の中央集権型取引所（CEX）は、アメリカのユーザーを含む1兆ドルを超える無許可取引を処理したことを認め、マネーロンダリング防止法に違反していることを知りながら、5億ドル以上の巨額な罰金を支払うことに同意しました。現在、彼らはアメリカの投資家に会社の株式を購入するよう招待したいと考えています。

アメリカ証券取引委員会（SEC）から要求される四半期財務報告電話会議、開示、及び提出を自発的に受け入れることほど「私たちは新しい章を開いた」ということを示すものはありません。

暗号化通貨企業はウォール街で成功を収めることができるのか？Circleは最近、これが可能であることを証明しました。ここ数週間で、このUSDCステーブルコイン発行者は、暗号化企業がコンプライアンスの道を歩むならば、投資家が熱心に資金を投じることを示しました。

Circleの株価は短期間で31ドルから249ドル近くに急上昇し、億万長者を生み出し、暗号化IPOの新たな基準を確立しました。米国最大の暗号化取引所であるCoinbaseも、上場から4年経ちますが、過去10日間で40%上昇し、取引価格は4年ぶりの最高点に近づいています。

OKXは取引所で同様の成功を収めることができるのでしょうか？

Circle 上場時の規制記録は非常に明確です。彼らは長年にわたりスーツを着用し、国会の公聴会で証言し、透明性報告書を発表してきました。一方、OKXは最近、50億ドルの疑わしい取引と犯罪の利益を助長したことを認め、二度と同じ過ちを繰り返さないと強く約束しなければなりませんでした。

異なるCEX、異なる物語

OKX の IPO の展望を理解するために、公開市場に成功裏に参入した唯一の大規模暗号化取引所である Coinbase を見てみましょう。OKX と Coinbase は、暗号化取引ごとに手数料を徴収するという同じ方法で利益を上げています。

暗号化市場が狂った時、例えば牛市の時に、彼らは大金を稼ぐことができる。二つのプラットフォームは暗号通貨の基本サービスを提供している：現物取引、ステーキング、そして保管サービス。しかし、彼らのビジネスの発展方法は全く異なる。

Coinbaseはコンプライアンス優先のアプローチを採用しました。彼らは前の規制機関のメンバーを雇い、機関レベルのシステムを構築し、ウォール街での上場に数年をかけて準備しました。この戦略は成功し、彼らは2021年4月に上場しましたが、暗号市場は不安定であるにもかかわらず、現在の時価総額は900億ドルを超えています。

2024年、Coinbaseの月平均現物取引量は920億ドルで、主に高額な手数料を支払って規制の確実性を得るアメリカの顧客からのものです。これはカメの戦略：ゆっくりと安定して、一つの市場に集中することです。

OKXはウサギ戦略を選択しました：迅速に行動し、世界市場シェアを確保し、その後に規制問題を考慮します。ビジネスの観点から、この戦略は非常に成功しています。

2024年、OKXの月平均現物取引量は981.9億ドルで、Coinbaseより6.7%高く、160以上の国にサービスを提供する5000万人のユーザーがいます。さらに、彼らの派生商品取引（彼らは世界市場で19.4%のシェアを占めています）を加えると、OKXが処理する暗号取引量はCoinbaseを遥かに上回ります。

OKX の日平均現物取引量は約 20 億ドルで、デリバティブ取引量は 250 億ドルを超え、Coinbase はそれぞれ 18.6 億ドルと 38.5 億ドルです。

しかし、速度の向上はコストの上昇を伴います。Coinbaseはアメリカの規制当局との良好な関係を築いており、OKXはアメリカでの運営が禁止されている状況下でアメリカの顧客を積極的に獲得しようとしています。彼らの態度は「許可を求めるのではなく、許しを求める」というもので、この態度は司法省に許しを求めなければならない前までは有効でした。

1つの問題があります：暗号化通貨取引所の収入は、人々が引き続き熱心に暗号化通貨を取引することに完全に依存しています。市場が活況を呈しているとき、取引所は大きな利益を得ます。市場が冷却すると、収入は一夜のうちに大幅に減少する可能性があります。

例えば、2024年6月、取引所の現物とデリバティブの取引量の合計が3月の約9兆ドルのピークから50%以上減少しました。

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OKXの5億ドルの和解合意は、アメリカの金融市場の実際の運営方法を理解させる強制教育となったようだ。彼らは高額な誤りから教訓を得たようだ。彼らは前バークレイズ銀行の幹部ロシャン・ロバート（Roshan Robert）をアメリカのCEOに任命し、サンノゼ、ニューヨーク、サンフランシスコにコンプライアンスオフィスを設立し、500人の従業員を雇用し、「業界を定義するスーパーアプリ」の構築について語り始めた。この企業の発言は、彼らが真剣に改革を進めていることを示唆している。

面白いことに、投資家がこの救済の物語を受け入れるかどうか。

バリュエーションゲーム

取引量を基準にすると、OKX の評価は理論的には Coinbase と同等で、さらにはそれ以上であるべきです。

Coinbaseの時価総額は月間取引量の単一倍数に相当し、平均月間取引量は920億ドルで、時価総額は900億ドルを超えています。OKXの月間取引量は981.9億ドルで、Coinbaseより6.7%高いです。同じ倍数で計算すると、OKXの評価額は854億ドルに達します。

しかし、評価は単なる数学的問題ではなく、認識とリスクにも関係しています。

OKXの規制の重荷は、評価の割引をもたらす可能性があります。彼らの国際業務は、利益が急速に変化する規制環境に依存していることを意味し、彼らがタイで経験したように、タイの規制当局は最近OKXや他のいくつかの取引所の運営を禁止しました。

20%の「規制リスクディスカウント」を適用すると、OKXの評価額は687億ドルになる可能性があります。しかし、彼らのグローバルな影響力、デリバティブ分野での支配的な地位、そしてより高い取引量を考慮すると、彼らの評価額プレミアムは妥当です。

合理な評価範囲：700億から900億ドル、具体的には投資家の成長とガバナンスの重視度によります。

利点

OKXの投資魅力は、いくつかのCoinbaseに欠けている競争優位性に基づいています。

グローバル規模：Coinbaseは主にアメリカ市場に焦点を当てているのに対し、OKXは暗号化通貨の採用率が急増している市場：アジア、ラテンアメリカ、そして伝統的な銀行業が未発達なヨーロッパの一部地域にサービスを提供している。

デリバティブの主導地位：OKXは世界の暗号デリバティブ市場の19.4%のシェアを占めており、Coinbaseのデリバティブ業務は微々たるものです。デリバティブ取引手数料は高く、より経験豊富なトレーダーを惹きつけます。Coinbaseは最近、永久契約を発表したため、OKXはCoinbaseなどの成熟した規制された参加者からより激しい競争に直面することになります。

取引量のリーダー：最近の規制問題を抱える民間企業であるOKXですが、現物取引量は上場企業のCoinbaseを上回っています。

Coinbase もその利点があります——クリーンな規制記録と機関投資家との良好な関係、これらの投資家は規制の複雑さを伴うグローバルな成長ストーリーよりも、予測可能なコンプライアンスコストを好みます。

発生する可能性のある問題

OKX が直面しているリスクは巨大であり、典型的な IPO の懸念とは異なります。

規制の変化：OKXは数十の管轄区域で運営されており、これらの地域のルールは急速に変化しています。タイの禁止令は最新の例に過ぎません。主要な市場は一晩で大量の収入を失う可能性があります。

市場の周期性：暗号取引所の収入は取引活動の変動に伴います。暗号市場が落ち着いているとき、取引所の収入は急激に減少する可能性があります。

評判リスク：和解が達成されたにもかかわらず、OKXは依然として規制スキャンダルにより深刻な評判の損失を被る可能性があります。暗号取引所は本質的に高リスクなビジネスであり、技術的な故障やセキュリティの脆弱性が顧客の信頼を一晩で破壊する可能性があります。

私たちの見解

OKXの潜在的なIPOは、公開市場がこの取引所の問題の背景を無視するかどうかを検証する魅力的なテストになる可能性があります。

規制の騒動を置いておくと、OKXは実際に唯一成功裏に上場した暗号取引所Coinbaseよりも優位性を持っています。彼らはデリバティブ取引とグローバルな顧客基盤において優位に立っています。

OKXが間違いから教訓を得たかどうか（高価な教訓は通常人々の記憶に残る）ということはそれほど重要ではない。本当に重要なのは、公開市場の投資家が数十の予測不可能な規制環境で運営されている企業に対して成長倍率を支払う意欲があるかどうかということである。Coinbaseはアメリカのコンプライアンスの評判の堀を築いた；OKXはグローバルな取引帝国を築き、今はそれを中心にコンプライアンスの改造を行っている。

この2つの戦略はどちらも効果を発揮しますが、それぞれ全く異なる投資家を惹きつけます。Coinbaseは、機関投資家が規制された暗号化のエクスポージャーを求めるための堅実な選択肢です。OKXは、暗号通貨の未来が世界的な採用と複雑な取引商品にあると考える投資家を引き付ける可能性があります。

Circleは、投資家がクリーンな暗号化ストーリーにお金を投じる意欲があることを証明しました。OKXは、彼らも同様に投資家が行うだろうと賭けています。たとえ彼らが複雑な過去を持っていても。

OKXの改革イメージが公開市場で共鳴を引き起こすかどうかは、投資家が暗号化分野における成長とガバナンスの真の重要性をどれだけ重視しているかを明らかにします。