De “Ar” a “Cash Flow”: A ascensão dos utility tokens após o colapso da bolha de capital de risco

No início de 2025, quando a liquidez do mercado secundário se esgotou, uma vaga de altcoins alimentadas pela combinação “narrativa + airdrop” viu as suas bolhas rebentarem de forma abrupta e violenta.

Muitas altcoins atingiram novos mínimos históricos, enquanto a dominância do Bitcoin em capitalização de mercado disparou para um valor recorde de 62,1% em cinco anos, e o Índice de Temporada das Altcoins caiu para o mínimo histórico de 4 em maio de 2023.

No entanto, utility tokens como Uniswap (UNI), Aave (AAVE), Pendle (PENDLE) e Hyperliquid (HYPE) contrariaram a tendência do mercado ao captar capital, com o preço e as receitas on-chain em ascensão. Estes tokens partilham características comuns: oferecem fluxos de caixa reais e auditáveis ao nível do protocolo, com retorno de valor aos detentores através de mecanismos como recompras, partilha de receitas ou recompensas de staking.

Este artigo explora a dinâmica dos fluxos de capital após o colapso da bolha VC e apresenta quatro projetos de referência como casos de estudo para analisar de que forma a “era do P/E on-chain” está a revolucionar os paradigmas de avaliação em criptoativos.

Panorama de Mercado: Com a Fadiga das Narrativas, o Cash Flow Torna-se um Bem Escasso

• Abrandamento do VC: No 2.º trimestre de 2025, o financiamento global em cripto recuou para 4,99 mil milhões de dólares, o que representa uma descida adicional de 21% face ao trimestre anterior—o valor trimestral mais baixo desde 2020—à medida que os investidores passaram a rejeitar o hype baseado apenas em conceitos.
• Refluxo de capital para o DeFi blue-chip: O Bitcoin manteve-se robusto e dominante, mas a fragmentação no DeFi acentuou-se. Protocolos com modelos “fechados” de receita-distribuição continuaram a registar aumentos no seu TVL e volumes de negociação. O TVL da Pendle ultrapassou os 5,59 mil milhões de dólares em julho, quase triplicando desde o início do ano.
• Mudança nas âncoras de avaliação: Em ciclos tradicionais de redução do risco, os investidores mostram maior predisposição para pagar por fluxos de caixa mensuráveis do que por prémios meramente narrativos.

O Que São “Utility Tokens”?

Definição: São tokens que permitem aos detentores partilhar as receitas do protocolo (ou capturar taxas) ou, de forma indireta, aumentar o “lucro por token on-chain” (EPS comprovável) através de mecanismos como recompras/queimas ou distribuição de lucros provenientes do staking.

Modelos Típicos

1. Fee Switch / Distribuição de Receita de Negociação: Devolve taxas do protocolo aos detentores ou financia recompras (exemplo: GMX).
2. Spreads de Empréstimo & Taxas de Liquidação: Canaliza spreads e prémios de liquidação para o tesouro, financiando recompras (AAVE, Maker).
3. Tokenização de Rendimentos: Secciona e negocia rendimentos futuros, com uma comissão transacional do protocolo em cada operação (Pendle).
4. Combustível de Infraestrutura: As taxas do motor de matching de alta frequência são imediatamente alocadas a recompras e queimas (HYPE).

Visão Rápida: Quatro Casos de Referência

Em Detalhe: Como o Cash Flow Impulsiona a Retoma da Avaliação?

Uniswap (UNI)

Durante muito tempo, o UNI foi encarado apenas como um “token de governança”. Posteriormente, a Uniswap Foundation aprovou uma iniciativa de investimento de 165,5 milhões de dólares, distribuídos da seguinte forma:

· 95,4 milhões de dólares para subsídios (programas de desenvolvimento, contribuidores principais, validadores);

· 25,1 milhões de dólares para operações (expansão de equipa, ferramentas de governança);

· 45 milhões de dólares para incentivos de liquidez.

Até à data, o token $UNI ainda não dispõe de mecanismos eficazes de captura de valor ou de recompra de tokens.

Aave (AAVE)

A DAO da Aave aprovou recompras semanais de cerca de 1 milhão de dólares em AAVE, utilizando excedentes do protocolo, sendo os tokens adquiridos bloqueados no tesouro da DAO:

• Na semana de lançamento, o token valorizou 13% em termos intradiários e o volume negociado duplicou.
• Os spreads de empréstimo e as taxas de liquidação proporcionam fluxos de caixa estáveis ao protocolo. Com o TVL da V3 a crescer 32% face ao ano anterior, o programa de recompra apresenta sustentabilidade a longo prazo.

Pendle (PENDLE)

A Pendle transformou a narrativa dos derivados de “rendimentos futuros” num mercado de negociação real:

• O protocolo arrecada uma taxa de rendimento de 5% e uma fee de 5 pontos base por negociação, gerando receitas diárias e auditáveis.
• Estratégias de elevado rendimento (por exemplo, YT de stETH superiores a 11%) atraíram volumes significativos de capital num contexto de baixas taxas de juro.

Hyperliquid (HYPE)

Como DEX de matching de alta frequência, a Hyperliquid lançou a precompilação CoreWriter em julho, permitindo que contratos HyperEVM submetam ordens, liquidem e interajam com o CLOB, suportando todo o sistema de recompras e queimas de taxas on-chain:

• Durante a semana da atualização, tanto os endereços ativos on-chain como o volume de negociação atingiram máximos históricos.
• O retorno de valor imediato e as elevadas taxas de negociação de alta frequência posicionaram o HYPE como um ativo on-chain cash flow de beta elevado.

Três Barreiras para Sobreviver a Mercados Bear

1. Cash flow previsível: Receitas e despesas on-chain são auditáveis, e todas as decisões da DAO são transparentes, reduzindo a assimetria informativa.
2. Recompra e círculo de partilha de lucros: A relação entre receitas do protocolo e o valor do token encontra-se codificada em smart contracts, de forma semelhante às recompras ou dividendos no setor financeiro tradicional.
3. Atratividade institucional: Métricas quantificáveis (P/S, P/E) diminuem a incerteza de avaliação e suportam a criação de mercado e de produtos estruturados.

Conclusão

Com o declínio das narrativas VC, o mercado está agora a atribuir valor ao “cash flow verificável”.

Os utility tokens reúnem receitas on-chain, valor de token e poder de governança—posicionando-se como ativos resilientes através dos vários ciclos de mercado.

A introdução de mecanismos de Fee Switch, recompras ou partilha de excedentes nos principais protocolos DeFi assinala a transição do mercado cripto de modelos baseados em narrativa para abordagens ancoradas em cash flow.

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