Введение: Основная бизнес-логика RWA заключается в токенизации активов, то есть в том, чтобы сделать шаг вперед на основе секьюритизации активов, используя токен как носитель для различных прав и рисков, связанных с базовыми активами. Это имеет значение, так как позволяет в полной мере раскрыть технические преимущества базовой архитектуры блокчейна, обладая врожденными преимуществами с точки зрения затрат и эффективности в снижении барьеров для участия инвесторов, повышении оборота финансовых продуктов и увеличении уровня автоматизации. Однако RWA требует высокой степени цифровизации бизнес-сценариев, и применение ограничено условиями "нужно сначала запустить, затем уже выводить на блокчейн". Какие конкретные факторы могут сыграть ускоряющую роль между популярностью RWA и его фактическим использованием? Какие конкретные пути могут направить эффективные вложения рыночных ресурсов? В текущем рынке, какие факторы позволяют RWA занять свою нишу? Здесь мы, основываясь на глубоком признании тенденций развития RWA, проведем некоторые холодные размышления о текущей волне интереса к RWA, стремясь устранить ложное и выделить истинное, чтобы отрасль могла сосредоточить свои усилия на более эффективном нахождении путей развития RWA.
С начала года RWA продолжает оставаться высоко востребованной темой на глобальном уровне. С одной стороны, США и ЕС постоянно принимают соответствующие политики, чтобы реагировать на инновационные формы, возникающие в таких областях, как токенизация активов и стабильные монеты. Например, 3 апреля Палата представителей США проголосовала за законопроект «О прозрачности и ответственности стабильных монет для лучшей бухгалтерской экономики» (сокращенно закон STABLE), который четко определяет требования к резервам и капиталу, необходимым для эмиссии стабильных монет, а также стандарты противодействия отмыванию денег. С другой стороны, многие финансовые учреждения и ведущие компании отрасли объявляют о запуске связанных с токенизацией продуктов, таких как:
Американская компания Ondo Finance токенизирует американские краткосрочные государственные облигации (T-Bills), инвесторы могут владеть ими и получать доход от облигаций (годовая ставка около 4-5%);
华夏基金(香港)推出 "华夏港元数字货币基金", становится первым токенизированным фондом, ориентированным на розничных инвесторов в Азиатско-Тихоокеанском регионе;
Стандартный Чартered Банк и Управление денежно-кредитной политики Гонконга (HKMA) используют блокчейн-платформу eTrade Connect для токенизации торговых документов, таких как аккредитивы (LC) и коносаменты, что позволяет малым и средним предприятиям быстро получать финансирование;
Группа 惠理推出ила токен частного инвестиционного фонда на основе Ethereum (VPF Token), инвестиционные объекты включают стартапы в сфере технологий Гонконга и инфраструктурные проекты в Юго-Восточной Азии, инвесторы могут выкупить доли фонда через токены или передавать их на внебиржевом рынке (OTC);
Американская BlackRock сотрудничает с Securitize для запуска инвестиционного фонда в недвижимость на основе блокчейна, позволяя инвесторам владеть долей в коммерческой недвижимости (например, офисах в Нью-Йорке и Сан-Франциско) через токены (такие как SEC-соответствующие ценные бумаги Reg D);
Австралийская Maple Finance токенизирует кредиты для малых и средних предприятий, инвесторы могут получать фиксированный доход через токены MPL (8-12% годовых);
Швейцарский Toucan Protocol токенизирует традиционные углеродные кредиты (такие как сертифицированные Verra проекты по компенсации углерода);
Энергетическая компания Shell в Великобритании тестирует сделки с фьючерсными контрактами на нефть через блокчейн;
Аукционный дом Sotheby's токенизирует высококачественные произведения искусства с помощью NFT + RWA, позволяя инвесторам приобретать долевую собственность.
Вышеупомянутое событие не только поддерживает внимание к RWA в индустрии, но и привлекает множество активов, которые обращают внимание на RWA в надежде получить финансирование через этот инновационный формат, включая множество малых и средних предприятий, а также индивидуальных предпринимателей, желающих получить финансирование на основе физических активов. Основное отличие физических активов от финансовых заключается в том, что владение данным активом не обеспечивает определенный денежный поток. Однако реакция рынка весьма реалистична: до сих пор все выпуски RWA в мировом масштабе основаны на соответствующих примерах финансовых активов (включая также золото, нефть и другие категории, обладающие как финансовыми, так и товарными свойствами), и пока не было успешных примеров выпуска, основанных на физических активах. Даже проекты RWA, реализуемые на основе финансовых активов, часто возглавляются ведущими учреждениями традиционного финансового сектора или лидерами индустрии. "Когда же ласточка с королевского двора полетит к простым людям?" - это пока остается неизвестным. Как RWA, пользуясь преимуществами технологий, может повлиять на инновации в финансовых продуктах? Какие конкретные факторы могут ускорять или препятствовать этому переходу от одобрения к реальному спросу? И какие конкретные пути могут направить эффективное вложение рыночных ресурсов и достичь коммерческого замкнутого цикла? В данной статье предполагается немного холодной аналитики по поводу горячей темы RWA, с целью поддержать масштабное применение RWA.
Один, всё может быть RWA?
RWA напрямую переводится как реальные мировые активы, но его основная бизнес-логика заключается в токенизации активов, то есть, сделав шаг вперед на основе секьюритизации активов, используя технологическую форму токенов в качестве носителя для представления различных прав и рисков, связанных с базовыми активами. Комиссия по ценным бумагам Гонконга определяет токенизацию как процесс, связанный с использованием DLT для записи прав на активы, зафиксированные в традиционных бухгалтерских книгах, на программируемой платформе.
Роль и значение токенизации активов заключается в том, что она может в полной мере использовать технические преимущества базовой архитектуры блокчейна. В сравнении с существующей финансовой инфраструктурой (финансовая электронная и интернетизация), токенизация активов имеет врожденные преимущества с точки зрения снижения порога входа для инвесторов (в первую очередь это проявляется в участии глобальных инвесторов, самостоятельном открытии счетов и удобстве круглосуточной торговли 7*24), повышения оборачиваемости (в первую очередь это проявляется в отсутствии необходимости участия посреднических учреждений и расчетах сразу же после сделки) и повышения уровня автоматизации исполнения (уменьшение участия третьих лиц снижает операционные риски и затраты). Однако ее недостатки также очень очевидны, в первую очередь это связано с тем, что токенизация активов требует высокой степени цифровизации бизнес-сценариев и ограничена принципом "сначала онлайн, потом в цепочке". Например, в финансовой отрасли требуется, чтобы все факторы, влияющие на риск и доходность активов, были цифровыми, и необходимо предоставление полноразмерных и непрерывных данных в реальном времени для оценки риска и доходности финансовых активов, чтобы реализовать полную токенизацию активов.
Это требование явно слишком высоко, но это определяется техническими характеристиками блокчейна и является реальностью, которую мы должны осознать. Проще говоря, блокчейн – это база данных с встроенным механизмом сверки, которая снаружи глуха и слепа, может лишь принимать внешние данные, но не может активно получать данные. Как же можно активно получать данные? Для этого обязательно нужны устройства Интернета вещей в качестве источника сбора данных. Как гарантировать, что данные, собранные устройствами Интернета вещей, могут быть на 100% достоверно записаны в блокчейн? Один из способов – это технические средства: если весь бизнес-процесс полностью автоматизирован и не требует участия человека, то данные, конечно, будут надежными; другой способ – это надзор со стороны надежных третьих сторон в качестве кредитного обеспечения. Первый способ явно зависит от уровня интеллектуализации бизнес-сценария, а на данном этапе использование второго метода, то есть сначала полагаться на некую "гибридную схему" для обеспечения достоверности данных, а затем на основе достоверных данных создавать такие бизнес-модели, как RWA, является эффективной "временной мерой". Таким образом, границы бизнеса RWA зависят от получения достоверных данных, и в текущем состоянии очевидно, что не все может быть RWA.
Более того, учитывая, что суть RWA заключается в токенизации активов, его основная логика отражает финансовую логику. Основной принцип, на котором акцентируется внимание в финансовой деятельности, — это соответствие рисков и доходов, и этот принцип должен играть основополагающую роль в проектировании RWA продуктов. Этот принцип также является основным стандартом для выбора приоритетных сценариев внедрения RWA на текущем рынке. Мы знаем, что основные риски и доходность базовых активов являются комплексным отражением изменений различных факторов в бизнес-сценариях и не изменятся из-за того, что их носителем является токен. Таким образом, возможность предоставления достаточных надежных данных для устранения информационной асимметрии у инвесторов становится эффективным методом выбора приоритетных сценариев внедрения RWA. На практике в отрасли Ant Financial объявила о приоритетном фокусе на выпуске RWA в области новых источников энергии, потому что цепочка поставок в области новых источников энергии, будь то распределенная генерация или зарядные станции, а также ветряные электростанции и системы хранения, как правило, основана на интеллектуальных системах, которые обеспечивают синхронизацию денежного потока и информационного потока. Выпуск RWA на основе базовых активов в области новых источников энергии значительно снизит информационную асимметрию, с которой сталкиваются инвесторы, и, таким образом, предоставит инвесторам возможность для инвестиций с ясной доходностью и прозрачными рисками. Если зарядные станции также будут взимать плату вручную, как традиционные парковки, тогда выпуск RWA на основе этих активов будет не иметь никакого смысла.
Эта модель управления рисками через实时数据 явно превосходит область, которая охватывается традиционными финансовыми учреждениями, которые специализируются на таких способах, как залог активов. Поэтому, с точки зрения управляемости рисков, Ant Financial готова рекомендовать своим клиентам такие активы, как "цифровой инвестиционный банк". В противном случае, традиционные финансовые учреждения, основанные на традиционных методах управления рисками, не могут достичь целей управления рисками с активами, и у Ant Financial не было бы причин предлагать своим клиентам упаковку в виде токена для них.
Исходя из тех же причин, существующие технические условия не позволяют перенести на блокчейн основные данные, необходимые для оценки стоимости физических активов, и не могут предоставить надежную поддержку данных для управления рисками. В общем, физические активы RWA не могут найти эффективный путь.
Конечно, согласно стандарту "синхронизация потоков данных и денежных потоков", не только новая энергетическая отрасль может служить приоритетной сценой для внедрения RWA. Например, автомобили с функцией автономного вождения, независимо от того, является ли это финансовой ареной или совместным использованием поездок, могут быть идеальными базовыми активами для RWA. С увеличением уровня цифровизации в различных отраслях, выпуск RWA на основе этих отраслевых сцен позволит создать больше возможностей для рынка.
Два, все традиционные финансовые продукты стоят того, чтобы быть реконструированными с помощью RWA?
Основная логика, основанная на RWA, в первую очередь выражается в предпосылках финансовой логики, особенно после того, как финансовая индустрия прошла через электронную и интернет-революции. Финансовые активы естественным образом существуют в форме данных, уровень цифровизации финансовой цепочки значительно повысился. По сравнению с материальными активами, финансовые активы легче реализовать в форме токенизации, что позволяет снизить барьеры для участия, повысить эффективность оборота и улучшить уровень автоматизации. Так все ли финансовые продукты стоят того, чтобы быть реконструированными с помощью RWA? Очевидно, нет. Согласно предыдущему анализу, если нельзя значительно повысить способность финансовых учреждений управлять рисками, предоставив больше надежных данных, то "вывод на цепочку" становится невыгодным и бессмысленным. Более реалистичным путем токенизации финансовых активов является "гибридное решение", то есть сначала на основе профессиональных возможностей финансовых учреждений завершить секьюритизацию активов, а затем привязать секьюритизированные активы к определенным токенам, получая преимущества "вывода на цепочку" на стороне финансирования финансовых активов и части операционной деятельности. В дальнейшем мы на примере токенизации REITs объясним основные характеристики этой модели.
FTJLabs впервые в мире предложила проект RWA, основанный на соблюдении нормативных требований, который соединяет традиционные финансовые активы и ликвидность на блокчейне, сосредоточив внимание на активах REITs, зарегистрированных на глобальных биржах. Проект предполагает выпуск фондов для создания инвестиционного портфеля REITs, а доля фонда используется в качестве базового актива для выпуска токенов REITs; каждый токен REITs соответствует одной доле конкретного фондового продукта; инвесторы могут получать токены REITs, инвестируя в соответствующие активы REITs, фиатные деньги или стейблкоины, и могут проводить сделки с этими токенами в любое время и в любом месте по всему миру, а также создавать инвестиционные портфели с различными характеристиками доходности на основе этих токенов.
!
На блокчейне проект разрабатывает REITs Protocle, который поддерживает автоматическое выполнение функций распределения, торговли и дивидендов токенов REITs, а также предоставляет услуги извлечения данных для инвесторов через модуль анализа данных на блокчейне. Вне блокчейна проект выбирает лицензированные учреждения для выполнения функций хранения активов на блокчейне и в реальном времени предоставляет данные о чистой стоимости фондов для предоставления справочной информации по торговле токенами REITs на вторичном рынке, а также регулярно предоставляет отчеты о хранении активов, чтобы гарантировать равенство между активами на блокчейне и хранимыми активами.
На основе вышеуказанных функций токенизация придает активам Reits глобальную ликвидность, что облегчает их оценку, а также предоставляет более широкому кругу инвесторов уникальный инвестиционный объект с характерными рисками и доходностью. Инвестиционный портфель, который ранее требовал выполнения операций через несколько бирж, теперь можно реализовать всего лишь с помощью одного токена.
В данном продукте два дизайна могут лучше всего отразить особенности проектирования продукта. Во-первых, управляющая компания активами выполняет основную поддерживающую роль в оценке стоимости токенов REITs. Управляющая компания активами на основе своего кредитного рейтинга через регулярные отчеты раскрывает чистую стоимость управляемых активов, что обеспечивает эквивалентную привязку стоимости токенов REITs к управляемым активам. Во-вторых, данный проект использует только размещенные на бирже REITs в качестве базового актива. Управляющая компания активами может предоставлять справочные цены для токенов REITs на основе информации о ценах, предоставляемой биржей. Если базовый актив проекта также включает в себя частные продукты REITs, управляющая компания активами не сможет предоставить справочные котировки для токенов REITs, что в свою очередь повлияет на прозрачность активов токенов REITs и, в дальнейшем, на их ликвидность.
Три, RWA, возможность обогащения для широкой аудитории?
В текущих условиях модель «континентальные активы + гонконгские средства» является оптимальной для ведения бизнеса с RWA, однако Комиссия по ценным бумагам и фьючерсам Гонконга (SFC) проявляет осторожность в регулировании токенизации активов, установив четкие правила как для определения квалифицированных инвесторов, так и для форм привлечения средств, чтобы избежать чрезмерного риска для инвесторов.
В 2019 году Комиссия по ценным бумагам и фьючерсам Гонконга опубликовала "Заявление о выпуске токенизированных ценных бумаг", установившее ограничения на распределение и продвижение токенизированных ценных бумаг только для профессиональных инвесторов (физические финансовые активы ≥ 8 миллионов гонконгских долларов или лицензированные учреждения). В ноябре 2023 года Комиссия по ценным бумагам и фьючерсам Гонконга снова опубликовала два циркуляра: "Циркуляр о деятельности посредников, связанной с токенизированными ценными бумагами" и "Циркуляр о признанных Комиссией инвестиционных продуктах с токенизированными ценными бумагами", в которых больше не рассматриваются токенизированные ценные бумаги как "сложные продукты", и их продажа и маркетинг больше не ограничены только профессиональными инвесторами; однако Комиссия оставила в силе одно положение из "Заявления 2019 года", согласно которому посреднические организации, намеревающиеся заниматься деятельностью, связанной с токенизированными ценными бумагами, должны предварительно обсудить свои бизнес-планы с Комиссией. Токенизированные ценные бумаги не могут быть публично выпущены для всех инвесторов.
В декабре 2023 года компания China Asset Management совместно с Meta Lab HK проводит токенизацию своих продуктов фиксированного дохода, но в основном для профессиональных инвесторов. 10 сентября 2023 года Tai Chi Capital запустила первый в Гонконге фонд недвижимости в виде токена для «профессиональных инвесторов» (PRINCE Token), который стал первым продуктом токенизированного фондового сбора, разрешенным Комиссией по ценным бумагам и фьючерсам Гонконга, с целевым объемом сбора около 100 миллионов гонконгских долларов, минимальная инвестиция составляет 1000 гонконгских долларов, что значительно ниже 1 миллиона долларов США, необходимых для инвестирования в частные фонды недвижимости. Однако в соответствии с соответствующими правилами Комиссии по ценным бумагам и фьючерсам Гонконга, все лицензированные цифровые активные биржи в Гонконге не могут принимать регистрацию пользователей из материкового Китая, и материковый Китай также ясно запрещает соответствующим учреждениям (для жителей материкового Китая) предоставлять услуги по торговле виртуальными активами. Даже если Гонконг разрешает лицензированным учреждениям предоставлять услуги по торговле виртуальными активами розничным инвесторам, пользователи из материкового Китая не могут напрямую участвовать в этом.
Кроме того, на текущем этапе успешно выпущенные продукты RWA часто обладают свойствами фиксированного дохода или участия в доходах, относительно фиксированная ожидаемая доходность больше подходит для крупных институциональных инвесторов для распределения активов, поэтому на данный момент RWA значительно отстает от возможностей для инвестиций, которые ожидают обычные инвесторы.
Четыре, RWA, идеальный канал финансирования для малых и средних предприятий?
Если RWA не может предоставить ожидаемую доходность для массовых инвесторов на стороне капитала, сможет ли он предложить идеальный канал для финансирования широкого круга малых и средних предприятий на стороне активов?
Все знают, что стоимость финансирования является ключевым фактором, влияющим на выбор каналов финансирования предприятиями. Согласно рыночным сообщениям, стоимость выпуска RWA в Гонконге обычно включает две части: расходы на выпуск и стоимость капитала. При этом стоимость капитала в основном определяется характеристиками доходности и риска активов, а также условиями на капиталовом рынке в момент выпуска (в настоящее время прогнозируется в среднем 6-10% годовых); расходы на выпуск включают в себя затраты на due diligence, проектирование и разработку продукта, трансакционные расходы при международном перемещении капитала и последующие управленческие расходы, сумма всех расходов на выпуск составляет примерно несколько миллионов. Исходя из стоимости выпуска, можно обратно рассчитать нижнюю границу базовых активов RWA, и очевидно, что выпуск RWA с активами менее 100 миллионов является неэкономичным. Кроме стоимости капитала, также существует временная стоимость. В данной статье на примере выпуска токенизированных REITs рассматриваются критерии отбора активов, основные этапы выпуска и временные циклы, как показано в таблице 1.
!
Таким образом, в текущей рыночной среде выпуск RWA имеет высокие барьеры как по стоимости финансирования, так и по времени финансирования, и не является идеальным каналом для получения финансирования для большинства малых и средних предприятий; для крупных компаний, чьи финансовые показатели достигают или близки к стандартам листинга на Гонконгской фондовой бирже, три цифровые торговые площадки (по состоянию на май 2025 года, 10 организаций получили разрешение от Комиссии по ценным бумагам и фьючерсам Гонконга на ведение деятельности, связанной с торговлей цифровыми активами, но только 3 платформы уже запущены и могут предоставлять торговые услуги), являющиеся основными каналами для выпуска RWA на текущем рынке Гонконга, даже если они имеют определенные преимущества по расходам на выпуск, явно имеют недостатки в стоимости капитала и эффективности привлечения средств. Компании с относительно стабильной доходностью активов и большими потребностями в финансировании предпочитают выпуск на Гонконгской фондовой бирже, в то время как только те предприятия, чьи финансовые показатели не могут соответствовать стандартам выпуска на Гонконгской фондовой бирже, готовы потратить более высокие затраты на выбор цифровой торговой платформы для выпуска RWA. Это также является основной причиной сложностей с реализацией RWA на текущем рынке Гонконга.
Пять, финансы или интернет? Выживание на текущем рынке RWA!
С точки зрения определения токенизированных ценных бумаг Гонконгской комиссии по ценным бумагам и общего консенсуса на рынке, RWA, основанные на финансовых активах, не изменили свои финансовые характеристики, а только материализовали исходные риски и доходности базового актива в виде токенов как нового технологического носителя. Использование токенов в качестве нового носителя предоставляет финансовым продуктам беспрецедентные преимущества в удобстве торговли, эффективности сделок и прозрачности процессов. Если бы время вернулось на несколько сотен лет назад, в 1397 году, когда семья Медичи в Флоренции впервые использовала векселя для создания международного обмена; в 1602 году, когда на Амстердамской фондовой бирже была выпущена первая в мире акция акций Голландской Ост-Индской компании; или в 1844 году, когда Банк Англии монополизировал право на выпуск денег в Великобритании и сделал первый шаг к созданию глобального центрального банка, если бы им пришлось сделать выбор снова, они, вероятно, выбрали бы распределенный реестр в качестве базовой архитектуры этих новаторских финансовых инструментов, ведь преимущества по стоимости и эффективности очевидны.
Но это всего лишь романтическое предположение, время не может быть повернуто вспять. После нескольких сотен лет накоплений финансовая отрасль уже глубоко связана с глобальной экономической системой на уровне формата продуктов, широты и глубины услуг, и сложно, чтобы RWA, начавшаяся с токенизации ценных бумаг, полностью перестроила все традиционные финансовые продукты; так же, как интернет проникает в традиционное общество, RWA имеет больше шансов найти собственные возможности, начиная с самых рентабельных и тех областей, которые могут продемонстрировать технологические преимущества.
Хотя искусственный интеллект уже победил человека в таких специализированных областях, как шахматы и го, вряд ли он сможет заменить человека в предоставлении персонализированных финансовых услуг всем инвесторам. Преимущество интернета прежде всего заключается в том, чтобы предоставлять услуги для большого числа пользователей с разными потребностями, поэтому, когда традиционные финансовые учреждения уже занимают основную долю рынка на основе своего опыта обслуживания крупных клиентов, RWA, основанная на финансовой сущности, вынуждена обращаться к интернет-свойствам для поиска своего пространства для существования.
В краткосрочной перспективе RWA необходимо пройти минимальные требования к накоплению трафика от запуска рынка. Проверка конкретных форматов продуктов в различных сценариях является полезной попыткой, особенно выбор направлений, где степень участия конечных пользователей хороша и соответствует текущим тенденциям развития отрасли, такими как игры и развлечения, может представлять собой большую возможность. В среднесрочной и долгосрочной перспективе, когда возобновляемая энергия, такая как солнечная и ветровая энергия, может бесшовно интегрироваться с традиционной электрической сетью через интеллектуальные системы и автоматически предоставлять услуги зарядки; когда такси с функцией автопилота имеют значительно более низкие совокупные эксплуатационные расходы по сравнению с покупкой автомобиля для семьи; когда агенты на основе искусственного интеллекта могут выполнять больше задач вместо людей, вычислительная мощность, модели и данные становятся основными производственными факторами, а людям больше не нужно напрямую участвовать в производстве, роль RWA станет незаменимой. В качестве инновационной финансовой модели обслуживания RWA будет неуклонно расти в качестве мейнстрима финансовых услуг вместе с развитием и укреплением умной экономики, обладая теми же генами и тесно интегрируясь с ней. После Второй мировой войны доллар, благодаря росту комплексной национальной силы США, заменил фунт стерлингов и стал "глобальной резервной валютой", что является хорошим примером.
Написано в конце
Текущий RWA все еще находится на стадии проверки концепции, но мы все признаем, что тенденция представляет будущее. Мы здесь проводим холодные размышления о волне RWA, это не отрицание RWA и его инновационных исследований, напротив, именно на основе глубокого признания его тенденций развития мы готовы отделить истину от лжи, исключить помехи и сосредоточиться на поиске более эффективных путей развития. Все еще старая пословица, отраженная кривой применения новых технологий Гейтнера: для новой технологии люди часто переоценивают ее краткосрочный эффект, а недооценивают ее долгосрочный эффект. Следуя концепции проверки прототипа продукта, возможно, мы сможем найти более подходящее пространство для существования RWA в настоящее время!
На этой странице может содержаться сторонний контент, который предоставляется исключительно в информационных целях (не в качестве заявлений/гарантий) и не должен рассматриваться как поддержка взглядов компании Gate или как финансовый или профессиональный совет. Подробности смотрите в разделе «Отказ от ответственности» .
Холодные размышления на фоне текущего бума RWA на рынке
Источник: Семь бутылок не увлекшегося Бота
Введение: Основная бизнес-логика RWA заключается в токенизации активов, то есть в том, чтобы сделать шаг вперед на основе секьюритизации активов, используя токен как носитель для различных прав и рисков, связанных с базовыми активами. Это имеет значение, так как позволяет в полной мере раскрыть технические преимущества базовой архитектуры блокчейна, обладая врожденными преимуществами с точки зрения затрат и эффективности в снижении барьеров для участия инвесторов, повышении оборота финансовых продуктов и увеличении уровня автоматизации. Однако RWA требует высокой степени цифровизации бизнес-сценариев, и применение ограничено условиями "нужно сначала запустить, затем уже выводить на блокчейн". Какие конкретные факторы могут сыграть ускоряющую роль между популярностью RWA и его фактическим использованием? Какие конкретные пути могут направить эффективные вложения рыночных ресурсов? В текущем рынке, какие факторы позволяют RWA занять свою нишу? Здесь мы, основываясь на глубоком признании тенденций развития RWA, проведем некоторые холодные размышления о текущей волне интереса к RWA, стремясь устранить ложное и выделить истинное, чтобы отрасль могла сосредоточить свои усилия на более эффективном нахождении путей развития RWA.
С начала года RWA продолжает оставаться высоко востребованной темой на глобальном уровне. С одной стороны, США и ЕС постоянно принимают соответствующие политики, чтобы реагировать на инновационные формы, возникающие в таких областях, как токенизация активов и стабильные монеты. Например, 3 апреля Палата представителей США проголосовала за законопроект «О прозрачности и ответственности стабильных монет для лучшей бухгалтерской экономики» (сокращенно закон STABLE), который четко определяет требования к резервам и капиталу, необходимым для эмиссии стабильных монет, а также стандарты противодействия отмыванию денег. С другой стороны, многие финансовые учреждения и ведущие компании отрасли объявляют о запуске связанных с токенизацией продуктов, таких как:
Вышеупомянутое событие не только поддерживает внимание к RWA в индустрии, но и привлекает множество активов, которые обращают внимание на RWA в надежде получить финансирование через этот инновационный формат, включая множество малых и средних предприятий, а также индивидуальных предпринимателей, желающих получить финансирование на основе физических активов. Основное отличие физических активов от финансовых заключается в том, что владение данным активом не обеспечивает определенный денежный поток. Однако реакция рынка весьма реалистична: до сих пор все выпуски RWA в мировом масштабе основаны на соответствующих примерах финансовых активов (включая также золото, нефть и другие категории, обладающие как финансовыми, так и товарными свойствами), и пока не было успешных примеров выпуска, основанных на физических активах. Даже проекты RWA, реализуемые на основе финансовых активов, часто возглавляются ведущими учреждениями традиционного финансового сектора или лидерами индустрии. "Когда же ласточка с королевского двора полетит к простым людям?" - это пока остается неизвестным. Как RWA, пользуясь преимуществами технологий, может повлиять на инновации в финансовых продуктах? Какие конкретные факторы могут ускорять или препятствовать этому переходу от одобрения к реальному спросу? И какие конкретные пути могут направить эффективное вложение рыночных ресурсов и достичь коммерческого замкнутого цикла? В данной статье предполагается немного холодной аналитики по поводу горячей темы RWA, с целью поддержать масштабное применение RWA.
Один, всё может быть RWA?
RWA напрямую переводится как реальные мировые активы, но его основная бизнес-логика заключается в токенизации активов, то есть, сделав шаг вперед на основе секьюритизации активов, используя технологическую форму токенов в качестве носителя для представления различных прав и рисков, связанных с базовыми активами. Комиссия по ценным бумагам Гонконга определяет токенизацию как процесс, связанный с использованием DLT для записи прав на активы, зафиксированные в традиционных бухгалтерских книгах, на программируемой платформе.
Роль и значение токенизации активов заключается в том, что она может в полной мере использовать технические преимущества базовой архитектуры блокчейна. В сравнении с существующей финансовой инфраструктурой (финансовая электронная и интернетизация), токенизация активов имеет врожденные преимущества с точки зрения снижения порога входа для инвесторов (в первую очередь это проявляется в участии глобальных инвесторов, самостоятельном открытии счетов и удобстве круглосуточной торговли 7*24), повышения оборачиваемости (в первую очередь это проявляется в отсутствии необходимости участия посреднических учреждений и расчетах сразу же после сделки) и повышения уровня автоматизации исполнения (уменьшение участия третьих лиц снижает операционные риски и затраты). Однако ее недостатки также очень очевидны, в первую очередь это связано с тем, что токенизация активов требует высокой степени цифровизации бизнес-сценариев и ограничена принципом "сначала онлайн, потом в цепочке". Например, в финансовой отрасли требуется, чтобы все факторы, влияющие на риск и доходность активов, были цифровыми, и необходимо предоставление полноразмерных и непрерывных данных в реальном времени для оценки риска и доходности финансовых активов, чтобы реализовать полную токенизацию активов.
Это требование явно слишком высоко, но это определяется техническими характеристиками блокчейна и является реальностью, которую мы должны осознать. Проще говоря, блокчейн – это база данных с встроенным механизмом сверки, которая снаружи глуха и слепа, может лишь принимать внешние данные, но не может активно получать данные. Как же можно активно получать данные? Для этого обязательно нужны устройства Интернета вещей в качестве источника сбора данных. Как гарантировать, что данные, собранные устройствами Интернета вещей, могут быть на 100% достоверно записаны в блокчейн? Один из способов – это технические средства: если весь бизнес-процесс полностью автоматизирован и не требует участия человека, то данные, конечно, будут надежными; другой способ – это надзор со стороны надежных третьих сторон в качестве кредитного обеспечения. Первый способ явно зависит от уровня интеллектуализации бизнес-сценария, а на данном этапе использование второго метода, то есть сначала полагаться на некую "гибридную схему" для обеспечения достоверности данных, а затем на основе достоверных данных создавать такие бизнес-модели, как RWA, является эффективной "временной мерой". Таким образом, границы бизнеса RWA зависят от получения достоверных данных, и в текущем состоянии очевидно, что не все может быть RWA.
Более того, учитывая, что суть RWA заключается в токенизации активов, его основная логика отражает финансовую логику. Основной принцип, на котором акцентируется внимание в финансовой деятельности, — это соответствие рисков и доходов, и этот принцип должен играть основополагающую роль в проектировании RWA продуктов. Этот принцип также является основным стандартом для выбора приоритетных сценариев внедрения RWA на текущем рынке. Мы знаем, что основные риски и доходность базовых активов являются комплексным отражением изменений различных факторов в бизнес-сценариях и не изменятся из-за того, что их носителем является токен. Таким образом, возможность предоставления достаточных надежных данных для устранения информационной асимметрии у инвесторов становится эффективным методом выбора приоритетных сценариев внедрения RWA. На практике в отрасли Ant Financial объявила о приоритетном фокусе на выпуске RWA в области новых источников энергии, потому что цепочка поставок в области новых источников энергии, будь то распределенная генерация или зарядные станции, а также ветряные электростанции и системы хранения, как правило, основана на интеллектуальных системах, которые обеспечивают синхронизацию денежного потока и информационного потока. Выпуск RWA на основе базовых активов в области новых источников энергии значительно снизит информационную асимметрию, с которой сталкиваются инвесторы, и, таким образом, предоставит инвесторам возможность для инвестиций с ясной доходностью и прозрачными рисками. Если зарядные станции также будут взимать плату вручную, как традиционные парковки, тогда выпуск RWA на основе этих активов будет не иметь никакого смысла.
Эта модель управления рисками через实时数据 явно превосходит область, которая охватывается традиционными финансовыми учреждениями, которые специализируются на таких способах, как залог активов. Поэтому, с точки зрения управляемости рисков, Ant Financial готова рекомендовать своим клиентам такие активы, как "цифровой инвестиционный банк". В противном случае, традиционные финансовые учреждения, основанные на традиционных методах управления рисками, не могут достичь целей управления рисками с активами, и у Ant Financial не было бы причин предлагать своим клиентам упаковку в виде токена для них.
Исходя из тех же причин, существующие технические условия не позволяют перенести на блокчейн основные данные, необходимые для оценки стоимости физических активов, и не могут предоставить надежную поддержку данных для управления рисками. В общем, физические активы RWA не могут найти эффективный путь.
Конечно, согласно стандарту "синхронизация потоков данных и денежных потоков", не только новая энергетическая отрасль может служить приоритетной сценой для внедрения RWA. Например, автомобили с функцией автономного вождения, независимо от того, является ли это финансовой ареной или совместным использованием поездок, могут быть идеальными базовыми активами для RWA. С увеличением уровня цифровизации в различных отраслях, выпуск RWA на основе этих отраслевых сцен позволит создать больше возможностей для рынка.
Два, все традиционные финансовые продукты стоят того, чтобы быть реконструированными с помощью RWA?
Основная логика, основанная на RWA, в первую очередь выражается в предпосылках финансовой логики, особенно после того, как финансовая индустрия прошла через электронную и интернет-революции. Финансовые активы естественным образом существуют в форме данных, уровень цифровизации финансовой цепочки значительно повысился. По сравнению с материальными активами, финансовые активы легче реализовать в форме токенизации, что позволяет снизить барьеры для участия, повысить эффективность оборота и улучшить уровень автоматизации. Так все ли финансовые продукты стоят того, чтобы быть реконструированными с помощью RWA? Очевидно, нет. Согласно предыдущему анализу, если нельзя значительно повысить способность финансовых учреждений управлять рисками, предоставив больше надежных данных, то "вывод на цепочку" становится невыгодным и бессмысленным. Более реалистичным путем токенизации финансовых активов является "гибридное решение", то есть сначала на основе профессиональных возможностей финансовых учреждений завершить секьюритизацию активов, а затем привязать секьюритизированные активы к определенным токенам, получая преимущества "вывода на цепочку" на стороне финансирования финансовых активов и части операционной деятельности. В дальнейшем мы на примере токенизации REITs объясним основные характеристики этой модели.
FTJLabs впервые в мире предложила проект RWA, основанный на соблюдении нормативных требований, который соединяет традиционные финансовые активы и ликвидность на блокчейне, сосредоточив внимание на активах REITs, зарегистрированных на глобальных биржах. Проект предполагает выпуск фондов для создания инвестиционного портфеля REITs, а доля фонда используется в качестве базового актива для выпуска токенов REITs; каждый токен REITs соответствует одной доле конкретного фондового продукта; инвесторы могут получать токены REITs, инвестируя в соответствующие активы REITs, фиатные деньги или стейблкоины, и могут проводить сделки с этими токенами в любое время и в любом месте по всему миру, а также создавать инвестиционные портфели с различными характеристиками доходности на основе этих токенов.
!
На блокчейне проект разрабатывает REITs Protocle, который поддерживает автоматическое выполнение функций распределения, торговли и дивидендов токенов REITs, а также предоставляет услуги извлечения данных для инвесторов через модуль анализа данных на блокчейне. Вне блокчейна проект выбирает лицензированные учреждения для выполнения функций хранения активов на блокчейне и в реальном времени предоставляет данные о чистой стоимости фондов для предоставления справочной информации по торговле токенами REITs на вторичном рынке, а также регулярно предоставляет отчеты о хранении активов, чтобы гарантировать равенство между активами на блокчейне и хранимыми активами.
На основе вышеуказанных функций токенизация придает активам Reits глобальную ликвидность, что облегчает их оценку, а также предоставляет более широкому кругу инвесторов уникальный инвестиционный объект с характерными рисками и доходностью. Инвестиционный портфель, который ранее требовал выполнения операций через несколько бирж, теперь можно реализовать всего лишь с помощью одного токена.
В данном продукте два дизайна могут лучше всего отразить особенности проектирования продукта. Во-первых, управляющая компания активами выполняет основную поддерживающую роль в оценке стоимости токенов REITs. Управляющая компания активами на основе своего кредитного рейтинга через регулярные отчеты раскрывает чистую стоимость управляемых активов, что обеспечивает эквивалентную привязку стоимости токенов REITs к управляемым активам. Во-вторых, данный проект использует только размещенные на бирже REITs в качестве базового актива. Управляющая компания активами может предоставлять справочные цены для токенов REITs на основе информации о ценах, предоставляемой биржей. Если базовый актив проекта также включает в себя частные продукты REITs, управляющая компания активами не сможет предоставить справочные котировки для токенов REITs, что в свою очередь повлияет на прозрачность активов токенов REITs и, в дальнейшем, на их ликвидность.
Три, RWA, возможность обогащения для широкой аудитории?
В текущих условиях модель «континентальные активы + гонконгские средства» является оптимальной для ведения бизнеса с RWA, однако Комиссия по ценным бумагам и фьючерсам Гонконга (SFC) проявляет осторожность в регулировании токенизации активов, установив четкие правила как для определения квалифицированных инвесторов, так и для форм привлечения средств, чтобы избежать чрезмерного риска для инвесторов.
В 2019 году Комиссия по ценным бумагам и фьючерсам Гонконга опубликовала "Заявление о выпуске токенизированных ценных бумаг", установившее ограничения на распределение и продвижение токенизированных ценных бумаг только для профессиональных инвесторов (физические финансовые активы ≥ 8 миллионов гонконгских долларов или лицензированные учреждения). В ноябре 2023 года Комиссия по ценным бумагам и фьючерсам Гонконга снова опубликовала два циркуляра: "Циркуляр о деятельности посредников, связанной с токенизированными ценными бумагами" и "Циркуляр о признанных Комиссией инвестиционных продуктах с токенизированными ценными бумагами", в которых больше не рассматриваются токенизированные ценные бумаги как "сложные продукты", и их продажа и маркетинг больше не ограничены только профессиональными инвесторами; однако Комиссия оставила в силе одно положение из "Заявления 2019 года", согласно которому посреднические организации, намеревающиеся заниматься деятельностью, связанной с токенизированными ценными бумагами, должны предварительно обсудить свои бизнес-планы с Комиссией. Токенизированные ценные бумаги не могут быть публично выпущены для всех инвесторов.
В декабре 2023 года компания China Asset Management совместно с Meta Lab HK проводит токенизацию своих продуктов фиксированного дохода, но в основном для профессиональных инвесторов. 10 сентября 2023 года Tai Chi Capital запустила первый в Гонконге фонд недвижимости в виде токена для «профессиональных инвесторов» (PRINCE Token), который стал первым продуктом токенизированного фондового сбора, разрешенным Комиссией по ценным бумагам и фьючерсам Гонконга, с целевым объемом сбора около 100 миллионов гонконгских долларов, минимальная инвестиция составляет 1000 гонконгских долларов, что значительно ниже 1 миллиона долларов США, необходимых для инвестирования в частные фонды недвижимости. Однако в соответствии с соответствующими правилами Комиссии по ценным бумагам и фьючерсам Гонконга, все лицензированные цифровые активные биржи в Гонконге не могут принимать регистрацию пользователей из материкового Китая, и материковый Китай также ясно запрещает соответствующим учреждениям (для жителей материкового Китая) предоставлять услуги по торговле виртуальными активами. Даже если Гонконг разрешает лицензированным учреждениям предоставлять услуги по торговле виртуальными активами розничным инвесторам, пользователи из материкового Китая не могут напрямую участвовать в этом.
Кроме того, на текущем этапе успешно выпущенные продукты RWA часто обладают свойствами фиксированного дохода или участия в доходах, относительно фиксированная ожидаемая доходность больше подходит для крупных институциональных инвесторов для распределения активов, поэтому на данный момент RWA значительно отстает от возможностей для инвестиций, которые ожидают обычные инвесторы.
Четыре, RWA, идеальный канал финансирования для малых и средних предприятий?
Если RWA не может предоставить ожидаемую доходность для массовых инвесторов на стороне капитала, сможет ли он предложить идеальный канал для финансирования широкого круга малых и средних предприятий на стороне активов?
Все знают, что стоимость финансирования является ключевым фактором, влияющим на выбор каналов финансирования предприятиями. Согласно рыночным сообщениям, стоимость выпуска RWA в Гонконге обычно включает две части: расходы на выпуск и стоимость капитала. При этом стоимость капитала в основном определяется характеристиками доходности и риска активов, а также условиями на капиталовом рынке в момент выпуска (в настоящее время прогнозируется в среднем 6-10% годовых); расходы на выпуск включают в себя затраты на due diligence, проектирование и разработку продукта, трансакционные расходы при международном перемещении капитала и последующие управленческие расходы, сумма всех расходов на выпуск составляет примерно несколько миллионов. Исходя из стоимости выпуска, можно обратно рассчитать нижнюю границу базовых активов RWA, и очевидно, что выпуск RWA с активами менее 100 миллионов является неэкономичным. Кроме стоимости капитала, также существует временная стоимость. В данной статье на примере выпуска токенизированных REITs рассматриваются критерии отбора активов, основные этапы выпуска и временные циклы, как показано в таблице 1.
!
Таким образом, в текущей рыночной среде выпуск RWA имеет высокие барьеры как по стоимости финансирования, так и по времени финансирования, и не является идеальным каналом для получения финансирования для большинства малых и средних предприятий; для крупных компаний, чьи финансовые показатели достигают или близки к стандартам листинга на Гонконгской фондовой бирже, три цифровые торговые площадки (по состоянию на май 2025 года, 10 организаций получили разрешение от Комиссии по ценным бумагам и фьючерсам Гонконга на ведение деятельности, связанной с торговлей цифровыми активами, но только 3 платформы уже запущены и могут предоставлять торговые услуги), являющиеся основными каналами для выпуска RWA на текущем рынке Гонконга, даже если они имеют определенные преимущества по расходам на выпуск, явно имеют недостатки в стоимости капитала и эффективности привлечения средств. Компании с относительно стабильной доходностью активов и большими потребностями в финансировании предпочитают выпуск на Гонконгской фондовой бирже, в то время как только те предприятия, чьи финансовые показатели не могут соответствовать стандартам выпуска на Гонконгской фондовой бирже, готовы потратить более высокие затраты на выбор цифровой торговой платформы для выпуска RWA. Это также является основной причиной сложностей с реализацией RWA на текущем рынке Гонконга.
Пять, финансы или интернет? Выживание на текущем рынке RWA!
С точки зрения определения токенизированных ценных бумаг Гонконгской комиссии по ценным бумагам и общего консенсуса на рынке, RWA, основанные на финансовых активах, не изменили свои финансовые характеристики, а только материализовали исходные риски и доходности базового актива в виде токенов как нового технологического носителя. Использование токенов в качестве нового носителя предоставляет финансовым продуктам беспрецедентные преимущества в удобстве торговли, эффективности сделок и прозрачности процессов. Если бы время вернулось на несколько сотен лет назад, в 1397 году, когда семья Медичи в Флоренции впервые использовала векселя для создания международного обмена; в 1602 году, когда на Амстердамской фондовой бирже была выпущена первая в мире акция акций Голландской Ост-Индской компании; или в 1844 году, когда Банк Англии монополизировал право на выпуск денег в Великобритании и сделал первый шаг к созданию глобального центрального банка, если бы им пришлось сделать выбор снова, они, вероятно, выбрали бы распределенный реестр в качестве базовой архитектуры этих новаторских финансовых инструментов, ведь преимущества по стоимости и эффективности очевидны.
Но это всего лишь романтическое предположение, время не может быть повернуто вспять. После нескольких сотен лет накоплений финансовая отрасль уже глубоко связана с глобальной экономической системой на уровне формата продуктов, широты и глубины услуг, и сложно, чтобы RWA, начавшаяся с токенизации ценных бумаг, полностью перестроила все традиционные финансовые продукты; так же, как интернет проникает в традиционное общество, RWA имеет больше шансов найти собственные возможности, начиная с самых рентабельных и тех областей, которые могут продемонстрировать технологические преимущества.
Хотя искусственный интеллект уже победил человека в таких специализированных областях, как шахматы и го, вряд ли он сможет заменить человека в предоставлении персонализированных финансовых услуг всем инвесторам. Преимущество интернета прежде всего заключается в том, чтобы предоставлять услуги для большого числа пользователей с разными потребностями, поэтому, когда традиционные финансовые учреждения уже занимают основную долю рынка на основе своего опыта обслуживания крупных клиентов, RWA, основанная на финансовой сущности, вынуждена обращаться к интернет-свойствам для поиска своего пространства для существования.
В краткосрочной перспективе RWA необходимо пройти минимальные требования к накоплению трафика от запуска рынка. Проверка конкретных форматов продуктов в различных сценариях является полезной попыткой, особенно выбор направлений, где степень участия конечных пользователей хороша и соответствует текущим тенденциям развития отрасли, такими как игры и развлечения, может представлять собой большую возможность. В среднесрочной и долгосрочной перспективе, когда возобновляемая энергия, такая как солнечная и ветровая энергия, может бесшовно интегрироваться с традиционной электрической сетью через интеллектуальные системы и автоматически предоставлять услуги зарядки; когда такси с функцией автопилота имеют значительно более низкие совокупные эксплуатационные расходы по сравнению с покупкой автомобиля для семьи; когда агенты на основе искусственного интеллекта могут выполнять больше задач вместо людей, вычислительная мощность, модели и данные становятся основными производственными факторами, а людям больше не нужно напрямую участвовать в производстве, роль RWA станет незаменимой. В качестве инновационной финансовой модели обслуживания RWA будет неуклонно расти в качестве мейнстрима финансовых услуг вместе с развитием и укреплением умной экономики, обладая теми же генами и тесно интегрируясь с ней. После Второй мировой войны доллар, благодаря росту комплексной национальной силы США, заменил фунт стерлингов и стал "глобальной резервной валютой", что является хорошим примером.
Написано в конце
Текущий RWA все еще находится на стадии проверки концепции, но мы все признаем, что тенденция представляет будущее. Мы здесь проводим холодные размышления о волне RWA, это не отрицание RWA и его инновационных исследований, напротив, именно на основе глубокого признания его тенденций развития мы готовы отделить истину от лжи, исключить помехи и сосредоточиться на поиске более эффективных путей развития. Все еще старая пословица, отраженная кривой применения новых технологий Гейтнера: для новой технологии люди часто переоценивают ее краткосрочный эффект, а недооценивают ее долгосрочный эффект. Следуя концепции проверки прототипа продукта, возможно, мы сможем найти более подходящее пространство для существования RWA в настоящее время!