Аналіз явища премії на акції компаній з резервами Біткойн

Нещодавно компанії, які включили Біткойн до балансу, стали однією з основних тем обговорення на відкритому ринку. Незважаючи на те, що інвестори можуть отримати прямий доступ до Біткойну різними способами, такими як ETF, спот, паковані Біткойни або ф'ючерсні контракти, багато хто все ж обирає купувати акції компаній, які зберігають монету Біткойн за ціною, що суттєво перевищує чисту вартість активів (NAV), щоб отримати ризиковий доступ до Біткойну.

Ця премія вказує на різницю між ціною акцій компанії та вартістю її біткоїна на акцію. Наприклад, якщо компанія володіє біткоїнами на суму 100 мільйонів доларів, а кількість акцій в обігу становить 10 мільйонів, то NAV біткоїна на акцію становитиме 10 доларів. Якщо ціна акцій становить 17,5 доларів, то премія досягає 75%. У цьому контексті mNAV (множник чистих активів) відображає, скільки разів ціна акцій перевищує NAV біткоїна, тоді як премія є відсотком, що дорівнює mNAV мінус 1.

Для звичайних інвесторів оцінка таких компаній значно перевищує їх активи в Біткойні, що може бути незрозуміло.

Ефект важеля та здатність до отримання капіталу

Основною причиною премії на акції компаній, що зберігають Біткойн, може бути те, що вони можуть використовувати ринок капіталу для проведення важелів. Ці компанії можуть залучати кошти шляхом випуску облігацій та акцій, щоб збільшити свої запаси Біткойн, фактично виконуючи роль високобета-агентів для Біткойн, що посилює чутливість Біткойн до коливань ринку.

Найбільш поширеним і ефективним засобом у цій стратегії є "випуск за ринковою ціною" (ATM) плану збільшення випуску акцій. Цей механізм дозволяє компанії поступово випускати акції за поточною ціною акцій, що має мінімальний вплив на ринок. Коли ціна акцій має премію до NAV Біткойна, кількість Біткойнів, які можна придбати за кожен 1 долар, залучений через план ATM, перевищить розбавлення кількості Біткойнів на акцію, що сталося через збільшення випуску. Це створює "цикл зростання володіння Біткойном на акцію", що постійно розширює експозицію до Біткойна.

Відомий технологічний компанія є типічним прикладом цієї стратегії. З 2020 року компанія залучила десятки мільярдів доларів через випуск конвертованих облігацій та повторне залучення капіталу через акції. Станом на 30 червня 2025 року компанія володіє 597,325 Біткойн (приблизно 2.84% від обігу).

Цей тип фінансових інструментів підходить лише для публічних компаній, дозволяючи їм постійно збільшувати свої позиції в Біткойні. Це не тільки посилює експозицію до Біткойна, але й формує складний наративний ефект, оскільки кожен успішний раунд фінансування та збільшення позицій у Біткойні підсилює впевненість інвесторів у цій моделі. Отже, інвестори, які купують акції таких компаній, не лише купують Біткойн, а й "купують здатність постійно збільшувати свої позиції в Біткойні".

Аналіз рівня надбавки

Частина NAV премії резервних компаній Біткойн (станом на 30 червня 2025 року; за умови, що ціна Біткойн становить 107,000 доларів США) показує, що, незважаючи на те, що премія відомої технологічної компанії є відносно помірною (близько 75%), премії деяких малих компаній значно вищі, такі як The Blockchain Group (217%) та Metaplanet (384%). Ці оцінки свідчать про те, що ринкова ціна вже відображає не лише потенціал зростання Біткойн, але й враховує комплексні фактори, такі як можливість доступу до капітальних ринків, спекулятивний простір та цінність наративу.

Біткойн прибутковість: ключові показники за премією

Одним із ключових показників, що сприяють премії на акції цих компаній, є "доходність Біткойна". Цей показник вимірює зростання кількості Біткойнів на акцію компанії за певний період часу, відображаючи ефективність збільшення Біткойнів за рахунок залучення капіталу без надмірного розмивання акцій. Серед них Metaplanet відзначається прозорістю, а їхній веб-сайт надає інформаційну панель з актуальними даними про Біткойн, динамічно оновлюючи дані про володіння Біткойном, кількість Біткойнів на акцію та доходність Біткойна.

Metaplanet оприлюднив свідчення резервів, тоді як інші компанії-колеги ще не впровадили цю практику. Наприклад, одна відома технологічна компанія не застосувала жодного механізму перевірки на блокчейні для підтвердження своїх Біткойн-активів. Виконавчий голова цієї компанії на конференції "Біткойн 2025" в Лас-Вегасі відкрито виступив проти публічного свідчення резервів, стверджуючи, що цей крок стане "поганою ідеєю" через ризики безпеки. Ця точка зору є спірною, оскільки свідчення резервів на блокчейні вимагає лише публічного ключа або адреси, а не приватного ключа чи підписаних даних. Оскільки модель безпеки Біткойн базується на принципі "публічні ключі можуть бути безпечно передані", публікація адреси гаманця не поставить під загрозу безпеку активів.

Потенційний вплив зникнення премії

Висока оцінка компаній, що займаються резервами Біткойна, досі існує в середовищі бичачого ринку, де ціни на Біткойн зростають, а ентузіазм дрібних інвесторів зростає. Досі не було жодної компанії з резервами Біткойна, чиї акції тривалий час були нижчими за NAV. Передумовою цієї бізнес-моделі є постійна наявність премії. Коли акції падають до NAV, розведення акцій більше не має стратегічного сенсу, а перетворюється на витискання вартості. Це вказує на основну вразливість цієї моделі; плани збільшення випуску акцій ATM (які є капітальним двигуном цих компаній) за своєю суттю залежать від премії акцій.

Ця модель базується на самоукріплювальному циклі: премія на акції підтримує здатність до залучення фінансування, фінансування використовується для збільшення Біткойна, збільшення Біткойна укріплює компанійний наратив, вартість наративу підтримує премію на акції. Якщо премія зникне, цикл буде зламано: вартість фінансування зросте, збільшення Біткойна сповільниться, вартість наративу зменшиться.

Поточні компанії з резервами Біткойна все ще користуються перевагами доступу до капітальних ринків та ентузіазмом інвесторів, але їхнє майбутнє розвиток залежатиме від фінансової дисципліни, прозорості та здатності "підвищити кількість Біткойнів на акцію" (а не просто накопичувати загальну кількість Біткойнів). "Опціонна вартість", яка надає цим акціям привабливість під час бичачого ринку, може швидко перетворитися на тягар під час ведмежого ринку.