Автор: Cong, L. W., & Mayer, S.; Переклад: Цао Сіньюань; Джерело: Журнал фінансової економіки
У березні 2025 року в статті "Стратегічна цифровізація в конкуренції валют та платежів" було побудовано модель конкуренції між державними цифровими валютами та приватними цифровими валютами (PDM). Дослідження виявило, що країни стратегічно просувають цифровізацію своїх державних валют для підвищення рівня їх використання та протистояння конкуренції з PDM. Менш домінуючі валюти швидше реалізують цифровізацію, що відображає перевагу першовідкривача; домінуючі валюти відкладають цифровізацію до моменту, коли стикаються з конкуренцією; найслабші валюти відмовляються від цифровізації. Затримка цифровізації дозволяє PDM займати домінуючу позицію, врешті-решт послаблюючи державні валюти. Водночас дослідження також підкреслює, як геополітичні фактори, стейблкоїни і взаємодія між державними валютами та приватними цифровими валютами впливають на цифровізацію валют та валютну конкуренцію. Інститут фінансових технологій Народного університету Китаю здійснив переклад основних частин дослідження.
Вступ
З прискоренням технологічного прогресу глобальна економічна діяльність стає все більш цифровою. За даними Банку міжнародних розрахунків (BIS), річний обсяг угод глобальних цифрових платежів вже досяг кількох трильйонів доларів. Хоча домінуючу позицію протягом тривалого часу займали платіжні системи, очолювані банками (такі як ACH, SWIFT, мережі кредитних карток), за останні десятиліття небанківські платіжні установи, такі як PayPal, M-Pesa, а також великі технологічні компанії, такі як Apple та Alibaba, також швидко зросли, пропонуючи швидші та більш функціональні способи платежів. Ця тенденція спонукає країни переосмислити дизайн монетарної системи, частково реалізуючи задум Хайєка (1976) про конкуренцію між приватною грошовою емісією та законним платіжним засобом.
Приватні цифрові гроші (Private Digital Money, PDM), такі як криптовалюти, стейблкоїни та децентралізовані фінанси (DeFi), вже становлять виклик традиційній фіатній валютній системі. Тому багато країн почали просувати цифрову реформу валютних і платіжних систем, такі як бразильський Pix, індійська система UPI, а також центральні банки багатьох країн, які впроваджують цифрові валюти (CBDCs).
Дане дослідження має на меті вивчити стратегічні вибори та конкурентні структури різних країн у процесі цифровізації валюти на фоні швидкого розвитку PDM. Автор побудував динамічну модель гри, яка моделює конкуренцію за прийняття між фіатними валютами та PDM у сфері платежів. Дослідження виявило, що країни з високим рівнем прийняття, але відносно слабким міжнародним впливом (наприклад, юань), як правило, є першими, хто просуває цифровізацію, маючи "перевагу першопрохідця"; в той час як країни з домінуючою валютою (наприклад, долар США) спочатку реалізують цифровізацію лише під тиском конкуренції, демонструючи "перевагу пізнішого входу"; а валюти з низьким міжнародним впливом та рівнем прийняття можуть відмовитися від процесу цифровізації. Така стратегічна затримка може залишити ринковий простір для PDM, що в свою чергу послабить позицію фіатних валют у системі цифрових платежів.
Крім того, стаття зазначає, що геополітичні міркування, розвиток стейблкоїнів та взаємодія між фіатними валютами та PDM вплинуть на майбутню цифровізацію валют і конкурентну ситуацію в платіжних системах.
Огляд літератури
Ця стаття має тісний зв'язок з кількома дослідницькими областями, а основний внесок полягає в розширенні теоретичної моделі конкуренції цифрових валют. Існуючі дослідження переважно зосереджені на впливі CBDC на банківську систему (наприклад, депозити та кредитування) (наприклад, Brunnermeier & Niepelt, 2019; Andolfatto, 2021; Garratt & Zhu, 2021), або на структурному оцінюванні їхнього впливу на фінансову систему (наприклад, Whited, Wu та Xiao, 2022). Це дослідження зосереджується на динамічній конкуренції між різними фіатними валютами, а також між фіатними валютами та приватними цифровими валютами у сфері платежів, і враховує стратегії вибору держави в процесі цифровізації, особливо в умовах асиметрії.
Крім того, ця стаття також відповідає на політичні дискусії щодо реформування системи цифрових платежів, а також дослідженням, таким як вплив запуску Pix на конкуренцію в бразильських банках (Sarkisyan, 2023) і те, як системи швидких платежів під керівництвом уряду формують фінансову екосистему (Duarte et al., 2022; Kahn, 2024).
Обговорюючи, як глобальні криптовалюти синхронізують різні монетарні політики з Benigno, Schilling та Uhlig (2022), основна інновація цієї статті полягає в тому, що: (1) вводиться ендогенне інвестиційне рішення держави щодо цифровізації фіатних грошей; (2) демонструється динамічний процес конкуренції між фіатними грошима та PDM. Модель також надає перспективу для дослідження міжнародної валютної системи та пов'язана з глобальною конкуренцією резервних та безпечних активів (Farhi & Maggiori, 2018; Gopinath & Stein, 2021).
Крім того, ця стаття також вносить свій внесок у нову літературу з геоекономіки, підкреслюючи, що широке використання валюти в міжнародних платежах може забезпечити країнам значний геоекономічний вплив. Ця точка зору пояснює, чому такі країни, як Китай, що мають "середню сильну валюту", активно просувають цифровізацію валюти для підвищення міжнародного впливу, тоді як країни з домінуючою валютою, такі як США, затримують участь у процесі цифровізації, поки їхня домінуюча позиція не буде оскаржена.
Врешті-решт, з точки зору методів моделювання, ця стаття черпає з літератури про реальні опціони та динамічні інвестиції в інновації (наприклад, Aghion & Howitt, 1992; Dixit & Pindyck, 1994) і впроваджує їх у дослідження грошової конкуренції та платіжних систем, заповнюючи пробіл у дослідженні еволюційних шляхів функцій внутрішньої валюти в області грошової економіки.
Досліджуваний зміст
Динамічна модель цифровізації валюти та конкуренції
Ця стаття побудувала динамічну модель, яка досліджує процес конкуренції між національною законною валютою (fiat money) та приватною цифровою валютою (Private Digital Money, PDM) у сфері цифрових платежів. Основна увага моделі зосереджена на функції обміну валюти (medium-of-exchange), але її рамки також можна узагальнити на функції збереження вартості та обліку валюти. Нижче наведено основні налаштування моделі:
Модель містить три типи валют, які можна використовувати для платежів: законні валюти, випущені країною A та країною B, а також цифрову валюту PDM, що представляє приватний сектор. Ці валюти можуть надати користувачам різний рівень зручності при оплаті, що конкретизується у трьох вимірах: прийнятність (тобто ймовірність відповідності з контрагентами, які приймають цю валюту), ефективність транзакцій (такі як витрати, швидкість та функціональність при здійсненні міжнародних платежів) і здатність до торгівлі під час транзакцій (такі як рівень захисту приватності тощо). У функції корисності користувача ці зручності інтерналізуються, що дозволяє порівнювати корисність, яку приносить володіння різними валютами.
На першому етапі життєвого циклу користувач отримує одиницю початкового товарного забезпечення і обирає обміняти її на певну валюту, щоб завершити споживання в наступному етапі. Оскільки модель забороняє міжперіодове зберігання товарів, користувач повинен здійснювати перехід у часі через валюту; в цей момент "зручна корисність" валюти стає єдиним джерелом її функцій. Користувач буде здійснювати розподіл між трьома валютами, так що гранична зручність кожної одиниці витрат залишатиметься в рівновазі з її очікуваною покупною спроможністю.
Країни можуть підвищити зручність, цифровізуючи свою національну валюту, зокрема покращуючи платіжні системи, випускаючи CBDC або розробляючи нові технологічні канали. Цей процес моделюється як затратна діяльність, цифровізація в технологічному плані проявляється як стрибок змінної зручності (таких як Z_A, Z_B). Цифровізаційні події відбуваються випадковим чином, їхня інтенсивність прибуття пропорційна зусиллям, які вкладає уряд, а функція витрат є квадратичною, що показує, що витрати на цифровізацію зростають зі збільшенням зусиль.
!
Іншими словами, цифровізація є незворотним процесом з невизначеними моментами, але контрольованою ймовірністю. У рамках конкурентної моделі країна A представляє собою домінуючу валюту (таку як долар США), яка має сильний міжнародний вплив і початкові переваги, її зручність позначається як Z_A^L, тоді як країна B має відносно слабку валюту (таку як юань або євро), зручність якої становить Z_B^L, що задовольняє умову Z_A^L > Z_B^L. Зручність PDM Y_t встановлюється як така, що зростає пропорційно до рівня її прийняття на ринку (тобто частки власників монет), демонструючи типову криву зростання мережевого ефекту:
!
Ця установка відображає: чим більше користувачів, тим більше технології, послуги та платіжні функції приватних постачальників валют стають досконалішими, що, в свою чергу, ще більше приваблює користувачів.
!
Рисунок 1 Зміна зручності PDM з часом та часткою ринку
На цій основі модель визначає національну цільову функцію: корисність держави походить від частки її національної валюти в глобальній платіжній системі, за вирахуванням витрат на цифрові зусилля. Оптимальна валютна конфігурація на стороні користувача визначається умовою без арбітражу, тобто гранична зручність трьох валют плюс їх очікувана ставка зростання повинні бути рівні.
!
Стратегічна поведінка держави описується через рівняння Гамільтона-Якобі-Бельмана (HJB), розв'язуючи яке можна отримати оптимальні цифрові зусилля держави в різних конкурентних структурах та умовах зручності.
!
Стан простору станів моделі складається з двох частин: перша - це зручність PDM Y_t, яка змінюється з часом і відносно частки володіння монетою; друга - це те, чи завершили дві країни цифровізацію, а саме z∈{LL,HL,LH,HH}, що відповідно означає, що обидві країни не цифровізовані, країна A вже цифровізована, країна B вже цифровізована, а також обидві країни вже цифровізовані. Модель побудувала марковську рівновагу (Markov Perfect Equilibrium), в якій рішення зусиль країн та вибір володіння валютою користувачами в кожному стані залишаються узгодженими та мають часову узгодженість.
Оскільки ця модель структурно включає кілька змінних стану, функції взаємодії між користувачами та країнами, а також дискретні стрибки в переходах стану, автор використовує чисельні методи для розв'язання системи рівнянь. Завдяки симуляційним шляхам при різних налаштуваннях параметрів модель може продемонструвати стратегічні динамічні реакції країн на конкуренцію приватних цифрових валют, включаючи переваги першопрохідців, стимули для пізніх учасників та потенційний "баланс виходу".
Чисельне моделювання та аналіз
Щоб виявити динамічну еволюційну траєкторію моделі в умовах теоретичного налаштування, автор використовує чисельні методи для розв'язання системи рівнянь HJB і через симуляцію демонструє оптимальні стратегії реагування різних країн у процесі зростання приватних цифрових валют. Цей процес не лише підтверджує механізми, закладені в теоретичній моделі, але й надає візуальне посилання для розуміння гетерогенності цифрових стратегій країн у реальному світі.
По-перше, у базовому контексті, симуляція показує: країна B (валюта середньої сили) починає активно просувати цифровізацію, коли зручність PDM ще низька, оскільки в цей момент зручність валюти B все ще має перевагу, а користувачі мають високі наміри зберігати. Зусилля з цифровізації призводять до подальшого підвищення її зручності, що дозволяє протистояти ризикам проникнення PDM і досягти "попереднього зайняття позиції". Натомість, країна A (домінуюча валюта) на початку зростання PDM зберігає спостереження, і лише коли зручність приватної цифрової валюти наближається до рівня її валюти, вона значно збільшує зусилля. Така стратегічна затримка виникає внаслідок її початкової зручності та впевненості в лояльності користувачів, що відображає типовий стимул до пізнього старту.
Далі, коли зручність PDM продовжує зростати і наближається до рівня валюти A, модель імітує можливий динамічний шлях: користувачі масово переходять на PDM, що призводить до поступової втрати переваг країни B у зручності, мережевих ефектах та прийнятті користувачами, навіть якщо вона вже досягла цифровізації, рівень прийняття все ще продовжує знижуватись, врешті-решт призводячи до "стратегічного виходу" з конкуренції в платежах. Таким чином, зусилля з цифровізації не є достатньою умовою; якщо час і вибір шляху невірні, перевага першопрохідця також може перетворитися на високі витрати, але неефективну стратегію.
!
Малюнок 2 Еволюційна траєкторія зручності PDM та частки валют країн A/B з часом
Крім того, моделювання також виявило зміщення благ, спричинене "недостатньою асиметрією системи": хоча країна А на початку вкладала менше, проте з огляду на зростаючу зручність PDM, а також те, що інші країни не встигли увійти або вже вийшли, вона все ще може отримати переваги зручності завдяки таким механізмам, як технологічна співпраця, аутсорсинг стейблкойнів та сумісність платформ. Це свідчить про те, що в глобальній платіжній мережі залежність від шляху, структура платформ і ефект мережі користувачів формують асиметричну цифрову конкурентоспроможність.
Нарешті, автор також провів тестування чутливості параметрів моделі. Результати показали:
Якщо вартість цифровізації знизиться, зусилля країн у сфері цифровізації значно просунуться вперед, а простір для виживання PDM буде зменшено;
Якщо зростання зручності PDM відбуватиметься швидше, країна з більшою ймовірністю відмовиться від цифровізації національної валюти і прямо відступить;
Якщо різниця в зручності використання валют між двома країнами зменшується, то легше досягти стану змішаного використання, тобто PDM, A-валюта та B-валюта одночасно існують у різних регіонах, і користувачі використовують їх залежно від рівня.
Розширення моделі
Після встановлення базової моделі автор подальше розширює цю структуру, включаючи більш багаті реальні фактори для підвищення її пояснювальної сили. Ці розширення охоплюють стейблкоїни, механізми обміну валют та відсоткових ставок, відсутність надслабких валют та стратегічні затримки у прийнятті рішень з боку політиків, що в результаті представляє більш повну картину цифрової конкуренції валюти.
По-перше, дослідники ввели замісні та комплементарні відносини між стейблкоінами та суверенною валютою. У багатьох реальних ситуаціях стейблкоіни, хоч і випускаються приватним сектором, часто прив'язані до певного суверенного валютного активу, особливо до долара США. Це означає, що коли стейблкоіни отримують широке визнання у глобальних платежах, валюта, до якої вони прив'язані, також отримує непряму вигоду. Отже, уряду країни, можливо, не потрібно безпосередньо просувати цифровізацію національної валюти, а скоріше через терпимість або навіть підтримку розвитку стейблкоінів реалізувати "аутсорсингову цифровізацію". Модель показує, що цей механізм особливо яскраво виражений у глобальній фінансовій системі, що домінує доларом США — широке використання стейблкоінів може зменшити терміновість, з якою США просувають CBDC, але одночасно посилює їхній глобальний вплив на платежі. Цей непрямий шлях відображає подвійне співробітництво-заміну між суверенною валютою та приватними цифровими валютами.
По-друге, автор розширив модель, щоб включити номінальні процентні ставки та механізм обміну валют, що відображає вплив фактичних витрат на утримання валюти та трансакцій капіталу між країнами. У реальності, дохідність між різними валютами залежить не лише від зручності, але й від рівня процентних ставок та очікувань щодо обміну валют. Одночасно, процентні ставки не завжди можуть повністю передаватися на рівень користувачів; на ринку депозитів, що домінує в банківській системі, високі політичні процентні ставки можуть не зумовити ефективного збільшення доходності депозитів. Після включення неповної передачі процентних ставок (imperfect passthrough) у модель було виявлено, що високі процентні ставки насправді можуть підвищити витрати на утримання валюти, що знижує відносну зручність цієї валюти і прийняття її користувачами. Цей результат спростовує традиційну інтуїцію "високі процентні ставки = залучення капіталу" і підкреслює, що в конкуренції цифрових платежів досвід користувачів може бути більш визначальним, ніж фінансові вигоди.
Модель також аналізує поведінку країн з екстремально слабкими валютами, які зазвичай стикаються з високою інфляцією, низьким рівнем довіри та недостатніми технологічними можливостями. Навіть якщо вони просуваються в напрямку цифровізації, їхній потенціал для покращення зручності валюти обмежений. У моделі ці валюти, навіть після цифровізації, навряд чи зможуть зрівнятися за зручністю з PDM або сильними суверенними валютами, що підвищує мотивацію користувачів переходити на інші альтернативні валюти. Це призводить до того, що такі країни майже не мають мотивації для інвестицій у цифровізацію, виникає феномен "стратегічного виходу". Цей механізм вказує на те, що процес цифровізації валют у світі може бути нерівномірним і демонструвати тенденцію до "шаруватого порядку цифрових валют".
Нарешті, автор обговорює часові уподобання політиків та поведінку стратегічного очікування. Деякі країни можуть більше зосереджуватися на короткострокових цілях, таких як швидке розширення впливу платежів або стримування розширення приватної валюти, тому вони раніше входять у процес цифровізації. Відносно, країни з далекоглядною стратегічною перспективою можуть обрати затримку прийняття рішень, спостерігати за ефектами політики інших країн та прийняттям користувачами, а потім вибрати момент для наступних дій. Коли цифровізація має позитивні ефекти розповсюдження (такі як обмін технологіями, навчання користувачів, формування звичок платежів), країни-пізніші можуть скористатися досвідом попередників для зниження власних витрат, що приводить до утворення "очікувальної рівноваги". Ця стратегія, хоч і здається раціональною з точки зору статичної моделі, може призвести до затримки загального процесу цифровізації з глобальної ефективності, знижуючи соціальне благополуччя.
Значення політики
Через наведені вище моделі побудови та механізми розширення, автор пропонує ряд політичних рекомендацій. По-перше, для країн, що є домінуючими валютами, існуюча зручність платежів хоч і висока, але не повинна призводити до "інерційного очікування". Модель показує, що постійне розширення приватних цифрових валют поступово підриватиме їх домінуючу позицію в платежах. Як тільки буде упущено вікно можливостей, навіть якщо в подальшому будуть вкладені ресурси в цифровізацію, буде важко відновити первісну домінантність. Тому цим країнам потрібно стратегічно розглядати цифрові шляхи, активно, а не пасивно, розробляти політику своєї CBDC та міжнародну платіжну структуру.
Для країн з потенційними, але не домінуючими валютами, таких як єврозона та Китай, модель чітко вказує на наявність найсильніших стимулів для отримання першопрохідництва. Якщо ці країни зможуть першими реалізувати високоякісну побудову системи цифрової валюти з технічним зрілістю, базою користувачів та підтримкою політики, вони матимуть можливість розширити свій вплив на глобальному рівні та досягти "стрибка" в праві на платежі. Політики повинні скористатися цим вікном можливостей, розробляючи супутні регуляторні, платформні та стимулюючі заходи для користувачів, щоб зайняти високу позицію в екосистемі цифрових фінансів.
У порівнянні, країни з надзвичайно слабкою валютою стикаються з більш суворими реальними обмеженнями у сфері цифровізації. Через надзвичайно низьку зручність національної валюти, навіть при цифровізації важко отримати прихильність користувачів, фактичні стимули недостатні. Стратегічні акценти таких країн повинні бути переміщені на міждержавні платежі, взаємозв'язок, регіональні коопераційні рамки та інфраструктуру освіти користувачів, а не на ізольовану розробку технологій.
Крім того, модель підкреслює високу зовнішню залежність між країнами у виборі шляхів цифровізації. Оскільки зручність використання національної валюти суттєво залежить від прийняття іншими країнами та структури платформ, якщо країни будуть діяти самостійно, це може призвести до "забезпечення затримки цифровізації". Тому міжнародні організації, такі як BIS, IMF, повинні відігравати координаційну роль, просуваючи глобальну єдність у встановленні стандартів, обміні технологіями, взаємному визнанні регулювання та проектуванні взаємодії, щоб зменшити фрагментацію та повторне будівництво, підвищуючи загальне благополуччя.
Висновки та обговорення
Ця стаття виходить з перспективи динамічної гри і пропонує системну теоретичну рамку для пояснення того, чому різні країни демонструють гетерогенні стратегії цифровізації у відповідь на виклики приватних цифрових валют. Модель має "зручність" як основну валютну властивість, інтегруючи зворотний зв'язок поведінки користувачів, зусилля держави з цифровізації та шляхи зростання приватних цифрових валют (ПДВ) в єдину структуру, описуючи середньостроковий та довгостроковий динамічний механізм конкуренції між суверенною валютою та приватними платіжними інструментами.
Результати чисельного моделювання свідчать про те, що в країнах існують суттєві відмінності в структурі стимулів щодо того, чи і коли просувати цифровізацію державної валюти. Країни з середнім рівнем зручності мають найбільший потенціал стати піонерами, оскільки на цьому етапі їхня валюта все ще має певні переваги, і якщо вони зможуть підвищити зручність через цифровізацію, це може зміцнити або навіть розширити їхню частку на ринку. Країни з домінуючою валютою, навпаки, завдяки вже наявним мережевим ефектам та прихильності користувачів, зазвичай мають стимули для пізнього старту, і лише тоді, коли зручність PDM значно зросте і стане маргінальною загрозою, вони розпочнуть процес цифровізації. У порівнянні з цим, країни з дуже слабкою валютою мають низький рівень зручності, і навіть якщо вони спробують провести цифрові реформи, їм важко буде змінити тенденцію до маргіналізації, що виявляє ознаки стратегічного виходу.
Модель подальше демонструє, що за умов, коли зручність має мережеві зовнішні ефекти, PDM, перетнувши критичну точку, може утворити самопідсилювальний шлях зростання. У цьому контексті, навіть якщо країна потім посилить цифрові зусилля, вона може зіткнутися з труднощами у відновленні валютного домінування через несумісність платформ, інерцію міграції користувачів та інші фактори. Цей механізм підкреслює важливість стратегічного моменту входу, тобто якщо цифрові зусилля не будуть реалізовані у критичний період, вони можуть втратити свою ефективність, зрештою опинившись у "балансі виходу".
Крім того, у цій статті було розширено кілька ключових механізмів на основі базової моделі, що подальше зміцнює пояснювальну силу теорії щодо реальної структури. По-перше, модель, після впровадження механізму стабільних монет, показує, що навіть якщо країна не просуває цифровізацію національної валюти безпосередньо, вона може досягти підвищення зручності через прив'язку приватних стабільних монет, що становить шлях "цифрового аутсорсингу". Це налаштування допомагає зрозуміти, яку стратегію "спостереження-використання" обирають нинішні провідні країни-валюти (такі як США) в контексті швидкого розвитку стабільних монет. По-друге, неповнота механізму трансмісії процентних ставок може викликати зворотну заміну між зручністю валюти та можливостями торгівлі, посилюючи нелінійні характеристики міграції користувачів. По-третє, стратегічна поведінка очікування може затримати досягнення рівноваги, коли кілька країн одночасно стикаються з вибором цифровізації, що призводить до тривалої субоптимальної ситуації в глобальній платіжній системі.
Це дослідження надає структурно завершений теоретичний аналіз інструментів для характеристики стратегічної поведінки суверенних валют у цифровій конкуренції, а також пропонує логіку формування стратегій і оцінки моментів для різних типів країн. Результати моделі підкреслюють: цифровізація не є лінійним процесом зростання, а зусилля, структура платформи та залежність від шляху значно впливають на ефективність політики. Тому для політиків ключовими завданнями в розробці довгострокових стратегій платежів стане виявлення вікон для втручання, проектування механізмів заохочення та розуміння впливу інституційної гетерогенності на майбутню валютну структуру.
!
!
Переглянути оригінал
Ця сторінка може містити контент третіх осіб, який надається виключно в інформаційних цілях (не в якості запевнень/гарантій) і не повинен розглядатися як схвалення його поглядів компанією Gate, а також як фінансова або професійна консультація. Див. Застереження для отримання детальної інформації.
Стратегічна цифрова трансформація в конкуренції валют і платежів
Автор: Cong, L. W., & Mayer, S.; Переклад: Цао Сіньюань; Джерело: Журнал фінансової економіки
У березні 2025 року в статті "Стратегічна цифровізація в конкуренції валют та платежів" було побудовано модель конкуренції між державними цифровими валютами та приватними цифровими валютами (PDM). Дослідження виявило, що країни стратегічно просувають цифровізацію своїх державних валют для підвищення рівня їх використання та протистояння конкуренції з PDM. Менш домінуючі валюти швидше реалізують цифровізацію, що відображає перевагу першовідкривача; домінуючі валюти відкладають цифровізацію до моменту, коли стикаються з конкуренцією; найслабші валюти відмовляються від цифровізації. Затримка цифровізації дозволяє PDM займати домінуючу позицію, врешті-решт послаблюючи державні валюти. Водночас дослідження також підкреслює, як геополітичні фактори, стейблкоїни і взаємодія між державними валютами та приватними цифровими валютами впливають на цифровізацію валют та валютну конкуренцію. Інститут фінансових технологій Народного університету Китаю здійснив переклад основних частин дослідження.
Вступ
З прискоренням технологічного прогресу глобальна економічна діяльність стає все більш цифровою. За даними Банку міжнародних розрахунків (BIS), річний обсяг угод глобальних цифрових платежів вже досяг кількох трильйонів доларів. Хоча домінуючу позицію протягом тривалого часу займали платіжні системи, очолювані банками (такі як ACH, SWIFT, мережі кредитних карток), за останні десятиліття небанківські платіжні установи, такі як PayPal, M-Pesa, а також великі технологічні компанії, такі як Apple та Alibaba, також швидко зросли, пропонуючи швидші та більш функціональні способи платежів. Ця тенденція спонукає країни переосмислити дизайн монетарної системи, частково реалізуючи задум Хайєка (1976) про конкуренцію між приватною грошовою емісією та законним платіжним засобом.
Приватні цифрові гроші (Private Digital Money, PDM), такі як криптовалюти, стейблкоїни та децентралізовані фінанси (DeFi), вже становлять виклик традиційній фіатній валютній системі. Тому багато країн почали просувати цифрову реформу валютних і платіжних систем, такі як бразильський Pix, індійська система UPI, а також центральні банки багатьох країн, які впроваджують цифрові валюти (CBDCs).
Дане дослідження має на меті вивчити стратегічні вибори та конкурентні структури різних країн у процесі цифровізації валюти на фоні швидкого розвитку PDM. Автор побудував динамічну модель гри, яка моделює конкуренцію за прийняття між фіатними валютами та PDM у сфері платежів. Дослідження виявило, що країни з високим рівнем прийняття, але відносно слабким міжнародним впливом (наприклад, юань), як правило, є першими, хто просуває цифровізацію, маючи "перевагу першопрохідця"; в той час як країни з домінуючою валютою (наприклад, долар США) спочатку реалізують цифровізацію лише під тиском конкуренції, демонструючи "перевагу пізнішого входу"; а валюти з низьким міжнародним впливом та рівнем прийняття можуть відмовитися від процесу цифровізації. Така стратегічна затримка може залишити ринковий простір для PDM, що в свою чергу послабить позицію фіатних валют у системі цифрових платежів.
Крім того, стаття зазначає, що геополітичні міркування, розвиток стейблкоїнів та взаємодія між фіатними валютами та PDM вплинуть на майбутню цифровізацію валют і конкурентну ситуацію в платіжних системах.
Огляд літератури
Ця стаття має тісний зв'язок з кількома дослідницькими областями, а основний внесок полягає в розширенні теоретичної моделі конкуренції цифрових валют. Існуючі дослідження переважно зосереджені на впливі CBDC на банківську систему (наприклад, депозити та кредитування) (наприклад, Brunnermeier & Niepelt, 2019; Andolfatto, 2021; Garratt & Zhu, 2021), або на структурному оцінюванні їхнього впливу на фінансову систему (наприклад, Whited, Wu та Xiao, 2022). Це дослідження зосереджується на динамічній конкуренції між різними фіатними валютами, а також між фіатними валютами та приватними цифровими валютами у сфері платежів, і враховує стратегії вибору держави в процесі цифровізації, особливо в умовах асиметрії.
Крім того, ця стаття також відповідає на політичні дискусії щодо реформування системи цифрових платежів, а також дослідженням, таким як вплив запуску Pix на конкуренцію в бразильських банках (Sarkisyan, 2023) і те, як системи швидких платежів під керівництвом уряду формують фінансову екосистему (Duarte et al., 2022; Kahn, 2024).
Обговорюючи, як глобальні криптовалюти синхронізують різні монетарні політики з Benigno, Schilling та Uhlig (2022), основна інновація цієї статті полягає в тому, що: (1) вводиться ендогенне інвестиційне рішення держави щодо цифровізації фіатних грошей; (2) демонструється динамічний процес конкуренції між фіатними грошима та PDM. Модель також надає перспективу для дослідження міжнародної валютної системи та пов'язана з глобальною конкуренцією резервних та безпечних активів (Farhi & Maggiori, 2018; Gopinath & Stein, 2021).
Крім того, ця стаття також вносить свій внесок у нову літературу з геоекономіки, підкреслюючи, що широке використання валюти в міжнародних платежах може забезпечити країнам значний геоекономічний вплив. Ця точка зору пояснює, чому такі країни, як Китай, що мають "середню сильну валюту", активно просувають цифровізацію валюти для підвищення міжнародного впливу, тоді як країни з домінуючою валютою, такі як США, затримують участь у процесі цифровізації, поки їхня домінуюча позиція не буде оскаржена.
Врешті-решт, з точки зору методів моделювання, ця стаття черпає з літератури про реальні опціони та динамічні інвестиції в інновації (наприклад, Aghion & Howitt, 1992; Dixit & Pindyck, 1994) і впроваджує їх у дослідження грошової конкуренції та платіжних систем, заповнюючи пробіл у дослідженні еволюційних шляхів функцій внутрішньої валюти в області грошової економіки.
Досліджуваний зміст
Динамічна модель цифровізації валюти та конкуренції
Ця стаття побудувала динамічну модель, яка досліджує процес конкуренції між національною законною валютою (fiat money) та приватною цифровою валютою (Private Digital Money, PDM) у сфері цифрових платежів. Основна увага моделі зосереджена на функції обміну валюти (medium-of-exchange), але її рамки також можна узагальнити на функції збереження вартості та обліку валюти. Нижче наведено основні налаштування моделі:
Модель містить три типи валют, які можна використовувати для платежів: законні валюти, випущені країною A та країною B, а також цифрову валюту PDM, що представляє приватний сектор. Ці валюти можуть надати користувачам різний рівень зручності при оплаті, що конкретизується у трьох вимірах: прийнятність (тобто ймовірність відповідності з контрагентами, які приймають цю валюту), ефективність транзакцій (такі як витрати, швидкість та функціональність при здійсненні міжнародних платежів) і здатність до торгівлі під час транзакцій (такі як рівень захисту приватності тощо). У функції корисності користувача ці зручності інтерналізуються, що дозволяє порівнювати корисність, яку приносить володіння різними валютами.
На першому етапі життєвого циклу користувач отримує одиницю початкового товарного забезпечення і обирає обміняти її на певну валюту, щоб завершити споживання в наступному етапі. Оскільки модель забороняє міжперіодове зберігання товарів, користувач повинен здійснювати перехід у часі через валюту; в цей момент "зручна корисність" валюти стає єдиним джерелом її функцій. Користувач буде здійснювати розподіл між трьома валютами, так що гранична зручність кожної одиниці витрат залишатиметься в рівновазі з її очікуваною покупною спроможністю.
Країни можуть підвищити зручність, цифровізуючи свою національну валюту, зокрема покращуючи платіжні системи, випускаючи CBDC або розробляючи нові технологічні канали. Цей процес моделюється як затратна діяльність, цифровізація в технологічному плані проявляється як стрибок змінної зручності (таких як Z_A, Z_B). Цифровізаційні події відбуваються випадковим чином, їхня інтенсивність прибуття пропорційна зусиллям, які вкладає уряд, а функція витрат є квадратичною, що показує, що витрати на цифровізацію зростають зі збільшенням зусиль.
!
Іншими словами, цифровізація є незворотним процесом з невизначеними моментами, але контрольованою ймовірністю. У рамках конкурентної моделі країна A представляє собою домінуючу валюту (таку як долар США), яка має сильний міжнародний вплив і початкові переваги, її зручність позначається як Z_A^L, тоді як країна B має відносно слабку валюту (таку як юань або євро), зручність якої становить Z_B^L, що задовольняє умову Z_A^L > Z_B^L. Зручність PDM Y_t встановлюється як така, що зростає пропорційно до рівня її прийняття на ринку (тобто частки власників монет), демонструючи типову криву зростання мережевого ефекту:
!
Ця установка відображає: чим більше користувачів, тим більше технології, послуги та платіжні функції приватних постачальників валют стають досконалішими, що, в свою чергу, ще більше приваблює користувачів.
!
Рисунок 1 Зміна зручності PDM з часом та часткою ринку
На цій основі модель визначає національну цільову функцію: корисність держави походить від частки її національної валюти в глобальній платіжній системі, за вирахуванням витрат на цифрові зусилля. Оптимальна валютна конфігурація на стороні користувача визначається умовою без арбітражу, тобто гранична зручність трьох валют плюс їх очікувана ставка зростання повинні бути рівні.
!
Стратегічна поведінка держави описується через рівняння Гамільтона-Якобі-Бельмана (HJB), розв'язуючи яке можна отримати оптимальні цифрові зусилля держави в різних конкурентних структурах та умовах зручності.
!
Стан простору станів моделі складається з двох частин: перша - це зручність PDM Y_t, яка змінюється з часом і відносно частки володіння монетою; друга - це те, чи завершили дві країни цифровізацію, а саме z∈{LL,HL,LH,HH}, що відповідно означає, що обидві країни не цифровізовані, країна A вже цифровізована, країна B вже цифровізована, а також обидві країни вже цифровізовані. Модель побудувала марковську рівновагу (Markov Perfect Equilibrium), в якій рішення зусиль країн та вибір володіння валютою користувачами в кожному стані залишаються узгодженими та мають часову узгодженість.
Оскільки ця модель структурно включає кілька змінних стану, функції взаємодії між користувачами та країнами, а також дискретні стрибки в переходах стану, автор використовує чисельні методи для розв'язання системи рівнянь. Завдяки симуляційним шляхам при різних налаштуваннях параметрів модель може продемонструвати стратегічні динамічні реакції країн на конкуренцію приватних цифрових валют, включаючи переваги першопрохідців, стимули для пізніх учасників та потенційний "баланс виходу".
Чисельне моделювання та аналіз
Щоб виявити динамічну еволюційну траєкторію моделі в умовах теоретичного налаштування, автор використовує чисельні методи для розв'язання системи рівнянь HJB і через симуляцію демонструє оптимальні стратегії реагування різних країн у процесі зростання приватних цифрових валют. Цей процес не лише підтверджує механізми, закладені в теоретичній моделі, але й надає візуальне посилання для розуміння гетерогенності цифрових стратегій країн у реальному світі.
По-перше, у базовому контексті, симуляція показує: країна B (валюта середньої сили) починає активно просувати цифровізацію, коли зручність PDM ще низька, оскільки в цей момент зручність валюти B все ще має перевагу, а користувачі мають високі наміри зберігати. Зусилля з цифровізації призводять до подальшого підвищення її зручності, що дозволяє протистояти ризикам проникнення PDM і досягти "попереднього зайняття позиції". Натомість, країна A (домінуюча валюта) на початку зростання PDM зберігає спостереження, і лише коли зручність приватної цифрової валюти наближається до рівня її валюти, вона значно збільшує зусилля. Така стратегічна затримка виникає внаслідок її початкової зручності та впевненості в лояльності користувачів, що відображає типовий стимул до пізнього старту.
Далі, коли зручність PDM продовжує зростати і наближається до рівня валюти A, модель імітує можливий динамічний шлях: користувачі масово переходять на PDM, що призводить до поступової втрати переваг країни B у зручності, мережевих ефектах та прийнятті користувачами, навіть якщо вона вже досягла цифровізації, рівень прийняття все ще продовжує знижуватись, врешті-решт призводячи до "стратегічного виходу" з конкуренції в платежах. Таким чином, зусилля з цифровізації не є достатньою умовою; якщо час і вибір шляху невірні, перевага першопрохідця також може перетворитися на високі витрати, але неефективну стратегію.
!
Малюнок 2 Еволюційна траєкторія зручності PDM та частки валют країн A/B з часом
Крім того, моделювання також виявило зміщення благ, спричинене "недостатньою асиметрією системи": хоча країна А на початку вкладала менше, проте з огляду на зростаючу зручність PDM, а також те, що інші країни не встигли увійти або вже вийшли, вона все ще може отримати переваги зручності завдяки таким механізмам, як технологічна співпраця, аутсорсинг стейблкойнів та сумісність платформ. Це свідчить про те, що в глобальній платіжній мережі залежність від шляху, структура платформ і ефект мережі користувачів формують асиметричну цифрову конкурентоспроможність.
Нарешті, автор також провів тестування чутливості параметрів моделі. Результати показали:
Якщо вартість цифровізації знизиться, зусилля країн у сфері цифровізації значно просунуться вперед, а простір для виживання PDM буде зменшено;
Якщо зростання зручності PDM відбуватиметься швидше, країна з більшою ймовірністю відмовиться від цифровізації національної валюти і прямо відступить;
Якщо різниця в зручності використання валют між двома країнами зменшується, то легше досягти стану змішаного використання, тобто PDM, A-валюта та B-валюта одночасно існують у різних регіонах, і користувачі використовують їх залежно від рівня.
Розширення моделі
Після встановлення базової моделі автор подальше розширює цю структуру, включаючи більш багаті реальні фактори для підвищення її пояснювальної сили. Ці розширення охоплюють стейблкоїни, механізми обміну валют та відсоткових ставок, відсутність надслабких валют та стратегічні затримки у прийнятті рішень з боку політиків, що в результаті представляє більш повну картину цифрової конкуренції валюти.
По-перше, дослідники ввели замісні та комплементарні відносини між стейблкоінами та суверенною валютою. У багатьох реальних ситуаціях стейблкоіни, хоч і випускаються приватним сектором, часто прив'язані до певного суверенного валютного активу, особливо до долара США. Це означає, що коли стейблкоіни отримують широке визнання у глобальних платежах, валюта, до якої вони прив'язані, також отримує непряму вигоду. Отже, уряду країни, можливо, не потрібно безпосередньо просувати цифровізацію національної валюти, а скоріше через терпимість або навіть підтримку розвитку стейблкоінів реалізувати "аутсорсингову цифровізацію". Модель показує, що цей механізм особливо яскраво виражений у глобальній фінансовій системі, що домінує доларом США — широке використання стейблкоінів може зменшити терміновість, з якою США просувають CBDC, але одночасно посилює їхній глобальний вплив на платежі. Цей непрямий шлях відображає подвійне співробітництво-заміну між суверенною валютою та приватними цифровими валютами.
По-друге, автор розширив модель, щоб включити номінальні процентні ставки та механізм обміну валют, що відображає вплив фактичних витрат на утримання валюти та трансакцій капіталу між країнами. У реальності, дохідність між різними валютами залежить не лише від зручності, але й від рівня процентних ставок та очікувань щодо обміну валют. Одночасно, процентні ставки не завжди можуть повністю передаватися на рівень користувачів; на ринку депозитів, що домінує в банківській системі, високі політичні процентні ставки можуть не зумовити ефективного збільшення доходності депозитів. Після включення неповної передачі процентних ставок (imperfect passthrough) у модель було виявлено, що високі процентні ставки насправді можуть підвищити витрати на утримання валюти, що знижує відносну зручність цієї валюти і прийняття її користувачами. Цей результат спростовує традиційну інтуїцію "високі процентні ставки = залучення капіталу" і підкреслює, що в конкуренції цифрових платежів досвід користувачів може бути більш визначальним, ніж фінансові вигоди.
Модель також аналізує поведінку країн з екстремально слабкими валютами, які зазвичай стикаються з високою інфляцією, низьким рівнем довіри та недостатніми технологічними можливостями. Навіть якщо вони просуваються в напрямку цифровізації, їхній потенціал для покращення зручності валюти обмежений. У моделі ці валюти, навіть після цифровізації, навряд чи зможуть зрівнятися за зручністю з PDM або сильними суверенними валютами, що підвищує мотивацію користувачів переходити на інші альтернативні валюти. Це призводить до того, що такі країни майже не мають мотивації для інвестицій у цифровізацію, виникає феномен "стратегічного виходу". Цей механізм вказує на те, що процес цифровізації валют у світі може бути нерівномірним і демонструвати тенденцію до "шаруватого порядку цифрових валют".
Нарешті, автор обговорює часові уподобання політиків та поведінку стратегічного очікування. Деякі країни можуть більше зосереджуватися на короткострокових цілях, таких як швидке розширення впливу платежів або стримування розширення приватної валюти, тому вони раніше входять у процес цифровізації. Відносно, країни з далекоглядною стратегічною перспективою можуть обрати затримку прийняття рішень, спостерігати за ефектами політики інших країн та прийняттям користувачами, а потім вибрати момент для наступних дій. Коли цифровізація має позитивні ефекти розповсюдження (такі як обмін технологіями, навчання користувачів, формування звичок платежів), країни-пізніші можуть скористатися досвідом попередників для зниження власних витрат, що приводить до утворення "очікувальної рівноваги". Ця стратегія, хоч і здається раціональною з точки зору статичної моделі, може призвести до затримки загального процесу цифровізації з глобальної ефективності, знижуючи соціальне благополуччя.
Значення політики
Через наведені вище моделі побудови та механізми розширення, автор пропонує ряд політичних рекомендацій. По-перше, для країн, що є домінуючими валютами, існуюча зручність платежів хоч і висока, але не повинна призводити до "інерційного очікування". Модель показує, що постійне розширення приватних цифрових валют поступово підриватиме їх домінуючу позицію в платежах. Як тільки буде упущено вікно можливостей, навіть якщо в подальшому будуть вкладені ресурси в цифровізацію, буде важко відновити первісну домінантність. Тому цим країнам потрібно стратегічно розглядати цифрові шляхи, активно, а не пасивно, розробляти політику своєї CBDC та міжнародну платіжну структуру.
Для країн з потенційними, але не домінуючими валютами, таких як єврозона та Китай, модель чітко вказує на наявність найсильніших стимулів для отримання першопрохідництва. Якщо ці країни зможуть першими реалізувати високоякісну побудову системи цифрової валюти з технічним зрілістю, базою користувачів та підтримкою політики, вони матимуть можливість розширити свій вплив на глобальному рівні та досягти "стрибка" в праві на платежі. Політики повинні скористатися цим вікном можливостей, розробляючи супутні регуляторні, платформні та стимулюючі заходи для користувачів, щоб зайняти високу позицію в екосистемі цифрових фінансів.
У порівнянні, країни з надзвичайно слабкою валютою стикаються з більш суворими реальними обмеженнями у сфері цифровізації. Через надзвичайно низьку зручність національної валюти, навіть при цифровізації важко отримати прихильність користувачів, фактичні стимули недостатні. Стратегічні акценти таких країн повинні бути переміщені на міждержавні платежі, взаємозв'язок, регіональні коопераційні рамки та інфраструктуру освіти користувачів, а не на ізольовану розробку технологій.
Крім того, модель підкреслює високу зовнішню залежність між країнами у виборі шляхів цифровізації. Оскільки зручність використання національної валюти суттєво залежить від прийняття іншими країнами та структури платформ, якщо країни будуть діяти самостійно, це може призвести до "забезпечення затримки цифровізації". Тому міжнародні організації, такі як BIS, IMF, повинні відігравати координаційну роль, просуваючи глобальну єдність у встановленні стандартів, обміні технологіями, взаємному визнанні регулювання та проектуванні взаємодії, щоб зменшити фрагментацію та повторне будівництво, підвищуючи загальне благополуччя.
Висновки та обговорення
Ця стаття виходить з перспективи динамічної гри і пропонує системну теоретичну рамку для пояснення того, чому різні країни демонструють гетерогенні стратегії цифровізації у відповідь на виклики приватних цифрових валют. Модель має "зручність" як основну валютну властивість, інтегруючи зворотний зв'язок поведінки користувачів, зусилля держави з цифровізації та шляхи зростання приватних цифрових валют (ПДВ) в єдину структуру, описуючи середньостроковий та довгостроковий динамічний механізм конкуренції між суверенною валютою та приватними платіжними інструментами.
Результати чисельного моделювання свідчать про те, що в країнах існують суттєві відмінності в структурі стимулів щодо того, чи і коли просувати цифровізацію державної валюти. Країни з середнім рівнем зручності мають найбільший потенціал стати піонерами, оскільки на цьому етапі їхня валюта все ще має певні переваги, і якщо вони зможуть підвищити зручність через цифровізацію, це може зміцнити або навіть розширити їхню частку на ринку. Країни з домінуючою валютою, навпаки, завдяки вже наявним мережевим ефектам та прихильності користувачів, зазвичай мають стимули для пізнього старту, і лише тоді, коли зручність PDM значно зросте і стане маргінальною загрозою, вони розпочнуть процес цифровізації. У порівнянні з цим, країни з дуже слабкою валютою мають низький рівень зручності, і навіть якщо вони спробують провести цифрові реформи, їм важко буде змінити тенденцію до маргіналізації, що виявляє ознаки стратегічного виходу.
Модель подальше демонструє, що за умов, коли зручність має мережеві зовнішні ефекти, PDM, перетнувши критичну точку, може утворити самопідсилювальний шлях зростання. У цьому контексті, навіть якщо країна потім посилить цифрові зусилля, вона може зіткнутися з труднощами у відновленні валютного домінування через несумісність платформ, інерцію міграції користувачів та інші фактори. Цей механізм підкреслює важливість стратегічного моменту входу, тобто якщо цифрові зусилля не будуть реалізовані у критичний період, вони можуть втратити свою ефективність, зрештою опинившись у "балансі виходу".
Крім того, у цій статті було розширено кілька ключових механізмів на основі базової моделі, що подальше зміцнює пояснювальну силу теорії щодо реальної структури. По-перше, модель, після впровадження механізму стабільних монет, показує, що навіть якщо країна не просуває цифровізацію національної валюти безпосередньо, вона може досягти підвищення зручності через прив'язку приватних стабільних монет, що становить шлях "цифрового аутсорсингу". Це налаштування допомагає зрозуміти, яку стратегію "спостереження-використання" обирають нинішні провідні країни-валюти (такі як США) в контексті швидкого розвитку стабільних монет. По-друге, неповнота механізму трансмісії процентних ставок може викликати зворотну заміну між зручністю валюти та можливостями торгівлі, посилюючи нелінійні характеристики міграції користувачів. По-третє, стратегічна поведінка очікування може затримати досягнення рівноваги, коли кілька країн одночасно стикаються з вибором цифровізації, що призводить до тривалої субоптимальної ситуації в глобальній платіжній системі.
Це дослідження надає структурно завершений теоретичний аналіз інструментів для характеристики стратегічної поведінки суверенних валют у цифровій конкуренції, а також пропонує логіку формування стратегій і оцінки моментів для різних типів країн. Результати моделі підкреслюють: цифровізація не є лінійним процесом зростання, а зусилля, структура платформи та залежність від шляху значно впливають на ефективність політики. Тому для політиків ключовими завданнями в розробці довгострокових стратегій платежів стане виявлення вікон для втручання, проектування механізмів заохочення та розуміння впливу інституційної гетерогенності на майбутню валютну структуру.
!
!