Kể từ khi tôi lần đầu tiên công bố báo cáo về công ty khi đó có tên là MicroStrategy (nay đã đổi tên thành Strategy) đã trôi qua nửa năm. Ngoài việc đổi tên, công ty còn mở rộng loại hình sản phẩm tài chính của mình, tích lũy thêm Bitcoin và thúc đẩy nhiều công ty khác làm theo mô hình chiến lược của Michael Saylor. Hiện nay, dường như các công ty dự trữ Bitcoin ở khắp nơi.
Đã đến lúc thực hiện cập nhật, chúng ta sẽ xem xét liệu các công ty dự trữ Bitcoin này có hoạt động phù hợp với các dự đoán trong báo cáo ban đầu hay không, và một lần nữa cố gắng tóm tắt tất cả sẽ đi đến đâu.
Chuông báo động đã vang lên
Vào tháng 12 năm ngoái, công ty này dường như gần như không thể bị đánh bại: chỉ số hiệu suất chính (KPI) lợi nhuận Bitcoin của họ đã tích lũy với tỷ lệ tăng trưởng hàng năm đáng kinh ngạc trên 60%, với tâm lý lạc quan cao. Không có gì ngạc nhiên khi hầu hết các lập luận được trình bày cẩn thận trong báo cáo được công bố vào thời điểm đó bị chế nhạo, bỏ qua, hoặc bị thách thức ác ý, yêu cầu bán khống cổ phiếu. Giá cổ phiếu tính bằng đô la hoặc Bitcoin hiện tại gần như không thay đổi so với thời điểm đó, và hầu như không có bằng chứng nào được cung cấp để hỗ trợ cho những dự đoán.
Thật đáng tiếc, chỉ có một số ít người hiểu hoặc nhận thức được kết luận quan trọng nhất trong báo cáo của tôi vào tháng 12 năm ngoái - nó liên quan đến nguồn gốc của lợi nhuận từ Bitcoin. Do đó, chúng tôi sẽ nhắc lại những vấn đề của chỉ số này của công ty, và lý do tại sao điều này nên gây sự chú ý cho bất kỳ nhà đầu tư nghiêm túc nào.
Lợi nhuận từ Bitcoin - tức là sự tăng trưởng mỗi cổ phần Bitcoin - thực chất là từ túi của các cổ đông mới chảy vào tay các cổ đông cũ.
Nhiều cổ đông mới mua cổ phiếu với hy vọng có thể nhận được lợi nhuận cao từ Bitcoin, nhưng những lợi nhuận này hoặc là đến trực tiếp từ việc phát hành cổ phiếu thường thông qua các máy ATM của công ty với quy mô kỷ lục ("theo giá thị trường"), hoặc gián tiếp từ việc mua cổ phiếu được cho vay bởi các quỹ phòng hộ trung lập nắm giữ trái phiếu chuyển đổi của công ty (sau đó được bán ra). Đây chính là phần Ponzi trong hoạt động của công ty - công khai khoe khoang về lợi nhuận Bitcoin vượt xa bất kỳ lợi nhuận truyền thống nào, trong khi che giấu một thực tế: những lợi nhuận này không đến từ việc bán hàng hóa hoặc dịch vụ của công ty, mà đến từ chính các nhà đầu tư mới. Họ chính là nguồn gốc của lợi nhuận, và việc thu hoạch tiền mà họ làm ra sẽ tiếp tục diễn ra, miễn là họ sẵn sàng cung cấp vốn. Quy mô của việc thu hoạch này tỷ lệ thuận với mức độ nhầm lẫn, và mức độ nhầm lẫn này có thể được đo lường thông qua mức giá cổ phiếu so với tài sản ròng của công ty. Mức giá này được nuôi dưỡng và duy trì thông qua những câu chuyện công ty phức tạp nhưng hấp dẫn, cam kết và các sản phẩm tài chính.
Vì thuật ngữ "lừa đảo Ponzi" đã được sử dụng thường xuyên trong hơn mười năm qua để tấn công lĩnh vực Bitcoin, nhiều người yêu thích Bitcoin đã quen với việc - và có lý do - hoàn toàn phớt lờ những chỉ trích như vậy.
Nhưng cần phải làm rõ rằng, ngay cả khi một công ty trong lĩnh vực Bitcoin cố ý hay vô tình xây dựng một mô hình lừa đảo Ponzi, điều đó không có nghĩa là Bitcoin bản thân nó là một mô hình lừa đảo Ponzi. Hai thứ này là những tài sản độc lập. Trong thời kỳ mà kim loại được sử dụng làm chuẩn tiền tệ, các mô hình lừa đảo Ponzi cũng tồn tại, nhưng điều đó không có nghĩa là kim loại quý bản thân nó từng là hoặc hiện nay là một mô hình lừa đảo Ponzi. Khi tôi đưa ra cáo buộc này đối với công ty Strategy vào giai đoạn hiện tại, tôi xuất phát từ góc độ định nghĩa, chứ không phải từ những lời nói phóng đại nhàm chán.
Việc tích lũy vẫn đang tiếp tục
Trước khi đưa ra kết luận thêm, chúng ta cần xem xét nội dung của báo cáo ban đầu và tổng hợp các quyết định liên quan mà công ty đã đưa ra trong sáu tháng qua.
Công ty Strategy đã thông báo vào ngày 9 tháng 12 năm ngoái rằng họ đã mua khoảng 21.550 Bitcoin với giá khoảng 21,55 tỷ USD (giá trung bình khoảng 98.783 USD mỗi Bitcoin). Giao dịch mua này được thực hiện bằng cách sử dụng số tiền thu được từ việc phát hành ATM (“theo giá thị trường”) trong kế hoạch nổi tiếng "21/21" được khởi động vào đầu năm đó. Chỉ vài ngày sau, công ty đã mua thêm hơn 15.000 Bitcoin thông qua phát hành ATM và sau đó đã thông báo mua thêm khoảng 5.000 Bitcoin.
Vào cuối năm 2024, công ty đã trình bày đề xuất sửa đổi lên các cổ đông, yêu cầu tăng số lượng cổ phiếu phổ thông loại A được ủy quyền từ 330 triệu cổ phiếu lên 10,33 tỷ cổ phiếu - tức là mức tăng lên đến 30 lần. Đồng thời, số lượng cổ phiếu ưu đãi được ủy quyền cũng tăng từ 5 triệu cổ phiếu lên 1,005 tỷ cổ phiếu - mức tăng lên đến 200 lần. Mặc dù điều này không đồng nghĩa với tổng số lượng phát hành thực tế, nhưng động thái này mang lại cho công ty tính linh hoạt lớn hơn trong các hoạt động tài chính trong tương lai, vì "kế hoạch 21/21" đã nhanh chóng đến gần giai đoạn kết thúc. Thông qua việc đồng thời chú ý đến cổ phiếu ưu đãi, công ty cũng có thể khám phá một phương thức huy động vốn khác. Đến cuối năm 2024, công ty Strategy nắm giữ khoảng 446,000 Bitcoin, với tỷ suất lợi nhuận Bitcoin đạt 74,3%.
cổ phiếu ưu đãi vĩnh viễn
Vào đầu năm mới, công ty Strategy đã nộp tài liệu 8-K, cho biết đã sẵn sàng tìm kiếm một vòng tài trợ mới thông qua cổ phiếu ưu đãi. Công cụ tài chính mới này, như tên gọi của nó, sẽ ưu tiên hơn so với cổ phiếu thường của công ty, nghĩa là những người nắm giữ cổ phiếu ưu đãi có quyền yêu cầu về dòng tiền tương lai mạnh mẽ hơn.
Mục tiêu huy động vốn ban đầu được thiết lập là 2 tỷ USD. Trong thời gian chuẩn bị công cụ mới, tính đến ngày 12 tháng 1, công ty đã nắm giữ tổng cộng 450,000 Bitcoin. Vào cuối tháng, công ty yêu cầu chuộc lại tất cả trái phiếu chuyển đổi đáo hạn năm 2027 và đổi lấy cổ phiếu mới phát hành, vì lúc này giá chuyển đổi đã thấp hơn giá thị trường của cổ phiếu. Đối với những trái phiếu chuyển đổi "có lợi sâu", người mua lớn nhất - các quỹ thực hiện giao dịch gamma và phòng ngừa trung tính - thường chọn chuyển đổi sớm và sau đó phát hành trái phiếu chuyển đổi mới, thay vì giữ trái phiếu cũ cho đến khi đáo hạn.
Vào ngày 25 tháng 1 năm 2025, công ty cuối cùng đã nộp hồ sơ chào bán cổ phiếu ưu đãi vĩnh viễn Strike ($STRK). Một tuần sau, khoảng 7,3 triệu cổ phiếu Strike đã được phát hành, với quy định về cổ tức tích lũy ưu tiên thanh toán 100 USD mỗi cổ phiếu là 8%. Thực tế, điều này có nghĩa là mỗi quý sẽ có một khoản cổ tức 2 USD cho mỗi cổ phiếu sẽ được chi trả vĩnh viễn, hoặc sẽ ngừng thanh toán khi cổ phiếu Strike được chuyển đổi thành cổ phiếu Strategy (khi giá của cổ phiếu sau này đạt 1.000 USD). Tỷ lệ chuyển đổi được xác định là 10:1, tức là mỗi 10 cổ phiếu Strike có thể chuyển đổi thành 1 cổ phiếu Strategy. Nói cách khác, công cụ này tương tự như một quyền chọn mua vĩnh viễn trả cổ tức, liên kết với cổ phiếu thường Strategy. Nếu cần thiết, công ty Strategy có thể chọn thanh toán cổ tức bằng cổ phiếu thường của mình. Đến ngày 10 tháng 2, công ty đã sử dụng số tiền thu được từ việc phát hành Strike và từ việc phát hành cổ phiếu ATM thường để mua khoảng 7.600 Bitcoin.
Vào ngày 21 tháng 2, công ty Strategy đã phát hành trái phiếu chuyển đổi trị giá 2 tỷ USD, với ngày đáo hạn vào ngày 1 tháng 3 năm 2030, giá chuyển đổi khoảng 433 USD mỗi cổ phiếu, mức giá chuyển đổi chênh lệch khoảng 35%. Thông qua khoản huy động này, công ty có thể nhanh chóng mua khoảng 20,000 Bitcoin. Không lâu sau đó, công ty đã phát hành bản cáo bạch mới, cho phép phát hành tối đa lên đến 21 tỷ USD cổ phiếu ưu đãi vĩnh viễn Strike, điều này có nghĩa là kế hoạch "21/21" đầy tham vọng của năm ngoái dường như đang tiến hóa thành một kế hoạch mới quy mô lớn hơn.
Cuộc tranh chấp và bước đi của cổ phiếu ưu đãi vĩnh viễn: Sự xuất hiện của Strife và Stride
Sau khi công ty công bố kế hoạch huy động vốn đầy tham vọng của mình, một công cụ mới đã được ra mắt - với tên gọi Strife ($STRF) là cổ phiếu ưu đãi vĩnh viễn. Tương tự như Strike, Strife dự định phát hành 5 triệu cổ phiếu, cung cấp cổ tức tiền mặt hàng năm 10% - trả theo quý - thay vì 8% cổ tức tiền mặt hoặc cổ tức cổ phiếu thông thường như Strike. Khác với Strike, Strife không có chức năng chuyển đổi thành cổ phiếu, nhưng có ưu tiên cao hơn cổ phiếu thường và Strike. Bất kỳ sự chậm trễ nào trong việc chi trả cổ tức sẽ được bù đắp bằng cổ tức cao hơn trong tương lai, với tổng tỷ lệ cổ tức hàng năm tối đa lên đến 18%. Khi phát hành, số lượng cổ phiếu ban đầu 5 triệu dường như đã tăng lên 8,5 triệu cổ phiếu, huy động được hơn 700 triệu đô la. Thông qua cổ phiếu thường cũng như hoạt động phát hành ATM của Strike, công ty Strategy cuối cùng đã công bố vào tháng 3 rằng họ nắm giữ hơn 500,000 Bitcoin. Vào tháng 4, chủ yếu diễn ra các hoạt động ATM cổ phiếu thường cho đến khi phương thức huy động này gần như cạn kiệt. Hoạt động ATM của Strike cũng tiếp tục diễn ra, nhưng do thanh khoản có thể thấp, số tiền huy động được là không đáng kể. Thông qua số tiền này, tổng số Bitcoin nắm giữ của Strategy đã vượt qua 550,000 đồng.
Vào ngày 1 tháng 5, Strategy đã công bố kế hoạch khởi động một đợt phát hành cổ phiếu phổ thông ATM trị giá 21 tỷ đô la. Tuyên bố này được đưa ra ngay sau khi phần ATM trong kế hoạch "21/21" ban đầu đã cạn kiệt, hoàn toàn xác thực các báo cáo trước đó cũng như logic được nêu trên nền tảng X. Do bất kỳ khoản chênh lệch giá trị tài sản ròng nào cũng sẽ tạo ra cơ hội chênh lệch giá cho công ty, ban lãnh đạo chắc chắn sẽ tiếp tục phát hành cổ phiếu mới có giá trị cao hơn so với giá trị tài sản cơ bản của Bitcoin để tận dụng chênh lệch này. Việc phát hành gần như ngay lập tức bắt đầu, nhiều Bitcoin đã được tích lũy. Khi phần thu nhập cố định trong kế hoạch "21/21" ban đầu được mở rộng bởi cổ phiếu ưu đãi mới, các nhà đầu tư hiện đang đối mặt với một "kế hoạch 42/42" quy mô lớn, tức là tối đa 42 tỷ đô la cổ phiếu phổ thông và 42 tỷ đô la chứng khoán thu nhập cố định. Tháng 5 cũng chứng kiến công ty nộp một đơn đăng ký mới trị giá 2,1 tỷ đô la cho việc phát hành cổ phiếu ưu đãi vĩnh viễn Strife ATM tới Ủy ban Chứng khoán và Giao dịch Hoa Kỳ (SEC). Đến cuối tháng, cả ba đợt phát hành ATM đều đang in cổ phiếu để mua Bitcoin mới.
Vào đầu tháng 6, công ty đã công bố một công cụ mới khác: Stride ($STRD), một tài sản cổ phiếu ưu đãi vĩnh viễn tương tự như Strike và Strife, sắp ra mắt. Stride cung cấp cổ tức tiền mặt không tích lũy tùy chọn 10%, không có khả năng chuyển đổi thành vốn chủ sở hữu, có ưu tiên thấp hơn tất cả các công cụ khác, chỉ cao hơn cổ phiếu thường. Ban đầu, có khoảng 12 triệu cổ phiếu được phát hành, trị giá khoảng 1 tỷ USD, đã tạo điều kiện cho công ty tăng thêm khoảng 10,000 Bitcoin.
Bức tranh rực rỡ của Công ty Kho vàng Bitcoin
Với sự ra mắt của các sản phẩm STRK, STRD và STRF, cũng như việc triển khai đầy đủ kế hoạch "21/21" của Strategy, bức tranh tổng thể về những gì đã xảy ra trong sáu tháng qua sẽ trở nên rõ ràng hơn.
Trong báo cáo ban đầu, tôi đã chỉ ra rằng logic chính của trái phiếu chuyển đổi không phải như công ty đã tuyên bố, là cung cấp cơ hội cho phần thị trường cần và khao khát tiếp xúc với Bitcoin. Trên thực tế, hầu hết người mua trái phiếu là các quỹ thực hiện chiến lược phòng ngừa trung lập, họ đồng thời bán khống cổ phiếu của Strategy, vì vậy không bao giờ thực sự có được tiếp xúc với Bitcoin. Đây chỉ là một trò lừa đảo. Lý do thực sự mà Strategy cung cấp những chứng khoán này cho các nhà cho vay là để tạo ra ấn tượng về một đổi mới tài chính nhằm vào ngành công nghiệp trị giá hàng nghìn tỷ đô la, đồng thời đạt được tích lũy Bitcoin thêm mà không làm loãng quyền sở hữu. Và khi các nhà đầu tư đấu giá cổ phiếu phổ thông, sự chênh lệch giá trị tài sản ròng và cơ hội lợi nhuận Bitcoin không rủi ro cũng tăng theo tỷ lệ. Càng nhiều bối rối kinh tế, cộng với tài năng diễn thuyết của Michael Saylor và những phép ẩn dụ sống động, công ty càng có nhiều cơ hội chênh lệch giá.
Trong sáu tháng qua, thông qua việc phát hành ba loại chứng khoán cổ phiếu ưu đãi vĩnh viễn khác nhau, cũng như các trái phiếu chuyển đổi khác đã tồn tại trước đó, những sản phẩm tài chính phức tạp này giờ đây có thể tạo ra vẻ bề ngoài của đổi mới tài chính, từ đó thúc đẩy thêm giá cổ phiếu phổ thông.
Khi viết bài này, giá giao dịch của cổ phiếu phổ thông gần gấp đôi giá trị tài sản ròng. Với quy mô và hoạt động phát hành cổ phiếu phổ thông ATM, đây là một thành tựu đáng kinh ngạc cho ban lãnh đạo công ty. Điều này có nghĩa là Strategy có thể mua khoảng hai bitcoin với giá của một bitcoin một cách không rủi ro.
Năm 2024, công ty hưởng lợi từ lý thuyết "bánh xe phản hồi" phổ biến, lý thuyết cho rằng càng nhiều Bitcoin mà công ty mua vào thì giá cổ phiếu của công ty càng tăng, từ đó tạo ra nhiều cơ hội mua Bitcoin hơn.
Đến năm 2025, logic tự tham chiếu này có một chút thay đổi, chuyển thành một câu chuyện "mô-men" và được thể hiện qua mô tả chính thức của công ty: lợi tức cố định là bánh răng điều khiển phần cốt lõi của cổ phiếu thường, trong khi lợi nhuận từ Bitcoin là sản phẩm của "cỗ máy" này. Tuy nhiên, những lợi nhuận này thực sự đến từ đâu, và làm thế nào để chúng được tạo ra, dường như rất ít nhà đầu tư đặt câu hỏi, mà lại mù quáng hoan hô và ăn mừng động thái tưởng tượng này.
Cổ phiếu ưu đãi là tài sản tài chính và không bị ràng buộc bởi các định luật vật lý. Là một kỹ sư, Saylor đã sử dụng những phép loại suy sai lầm này để làm cho lợi nhuận từ Bitcoin có vẻ như đến từ một loại giả kim tài chính nào đó, điều này không có gì đáng ngạc nhiên. Tuy nhiên, vì công ty không có doanh thu thực sự và cũng không có hoạt động ngân hàng thực sự (công ty vay mượn nhưng không cho vay), lợi nhuận từ Bitcoin cuối cùng chỉ có thể đến từ yếu tố Ponzi đã được đề cập trong mô hình kinh doanh của công ty: thu hút các nhà đầu tư nhỏ lẻ thông qua một câu chuyện được thiết kế tinh vi, khiến họ cạnh tranh đẩy giá cổ phiếu phổ thông lên cao, từ đó tạo cơ hội cho lợi nhuận từ Bitcoin. Còn những lợi nhuận từ Bitcoin đến từ các công cụ nợ khác, hiện tại vẫn chưa thể được coi là đã hoàn toàn hiện thực hóa, vì nợ cuối cùng cần phải được trả lại. Chỉ có lợi nhuận từ Bitcoin được phát hành qua cổ phiếu phổ thông ATM là ngay lập tức và cuối cùng - đây mới thực sự là lợi nhuận.
Bong bóng của công ty kho bạc Bitcoin
Dù có nhận thức hay không rằng kể chuyện không thể mãi mãi ảnh hưởng đến thực tế, khái niệm lợi nhuận Bitcoin của Strategy đã nhanh chóng lan rộng trong các đội ngũ quản lý của nhiều công ty nhỏ trên toàn cầu. Các CEO của các công ty đã chứng kiến những người trong nội bộ Strategy tích lũy khối tài sản khổng lồ bằng cách liên tục bán cổ phiếu cho các nhà đầu tư nhỏ lẻ, vì vậy họ đã bắt đầu bắt chước mô hình này. Hành vi bán cổ phiếu liên tục của những người trong nội bộ Strategy có thể được xác minh bằng cách xem nhiều tài liệu Form 144.
Nhiều công ty đã thành công trong việc thực hiện chiến lược này, cho phép ban quản lý và cổ đông cũ thu lợi từ chi phí của các cổ đông mới. Nhưng tất cả điều này cuối cùng sẽ kết thúc, nhiều công ty đã gặp khó khăn hoặc thậm chí thất bại do các hoạt động kinh doanh chính truyền thống, và đã chuyển sang áp dụng chiến lược kho bạc Bitcoin táo bạo, những công ty này sẽ trở thành những công ty đầu tiên phải bán tài sản Bitcoin để trả nợ cho các chủ nợ khi tình hình xấu đi. Michael Saylor đã tự thừa nhận rằng trước khi phát hiện ra Bitcoin, ông cũng đã ở trong trạng thái tuyệt vọng.
Metaplanet từng hoạt động dưới tên Red Planet Japan, đã gặp khó khăn trong việc đạt được lợi nhuận trong lĩnh vực khách sạn giá rẻ tại Nhật Bản.
Trước khi Méliuz SA tuyệt vọng chuyển sang chiến lược mua lại Bitcoin, công ty đã trải qua một lần chia tách ngược với tỷ lệ 100:1.
Vanadi Coffee SA đang điều hành năm quán cà phê và một tiệm bánh ở khu vực Alicante, Tây Ban Nha, gần đến bờ vực phá sản, nhưng sau khi chuyển sang chiến lược Bitcoin, giá cổ phiếu của họ dường như đã tăng vọt một cách kỳ diệu.
Công ty cổ phiếu Meme nổi tiếng Trump Media & Technology không có doanh thu, hiện đang tìm kiếm hàng tỷ đô la để thành lập một công ty kho Bitcoin nhằm cứu vớt giá cổ phiếu đang ở mức thấp nhất trong lịch sử.
Công ty Bluebird Mining Ventures Ltd cũng đang trong tình trạng tuyệt vọng - ít nhất là từ góc độ giá cổ phiếu - gần đây đã quyết định bán tất cả vàng đã khai thác để tài trợ cho việc mua Bitcoin làm tài sản kho bạc; tính đến thời điểm bài viết này, giá cổ phiếu của họ đã tăng gần 500% trong một tháng.
H100 Group, một công ty công nghệ sinh học nhỏ của Thụy Điển đang gặp khó khăn cho đến gần đây, tính đến thời điểm bài viết này được viết, các nhà đầu tư của họ đã đạt được khoảng 1.500% lợi nhuận trong vòng một tháng, nguyên nhân là CEO của Blockstream, Adam Back, đã cung cấp vốn cho công ty thông qua một loại trái phiếu chuyển đổi để hỗ trợ chiến lược kho bạc Bitcoin của họ.
Có rất nhiều ví dụ như vậy, nhưng tôi nghĩ đã làm rõ vấn đề: không phải Microsoft, Apple hay Nvidia trở thành các công ty kho Bitcoin, mà là những công ty đang bên bờ vực thất bại, không còn đường lui. Jesse Myers, người ủng hộ chiến lược này và cũng là người có ảnh hưởng trực tiếp đến mô hình định giá Bitcoin của Michael Saylor, đã từng thừa nhận:
“[…] MicroStrategy, Metaplanet và Gamestop đều là những công ty ma. Tất cả đều cần xem xét nghiêm túc bản thân, thừa nhận rằng chúng ta không thể tiếp tục đi theo con đường chiến lược ban đầu. Chúng ta phải hoàn toàn suy nghĩ lại cách tạo ra giá trị cho cổ đông.”
Những công ty đang gặp khó khăn này đã chú ý đến Michael Saylor và Chiến lược của ông, tin rằng họ đã tìm thấy con đường rõ ràng dẫn đến sự giàu có. Bằng cách bắt chước loại thuật giả kim tài chính này, họ hiện đang tham gia vào một cuộc chuyển giao tài sản khổng lồ, trong khi bong bóng công ty kho bitcoin đang tiến tới hồi kết.
Khi những mảnh ghép bị vỡ
Mặc dù Strike, Strife và Stride là một phần của bức tranh ấn tượng của công ty này, nhưng chúng có ưu tiên cao hơn cổ phần. Trái phiếu chuyển đổi cũng vậy, trong đó không phải tất cả trái phiếu hiện tại đều "có lợi nhuận". Dòng tiền tự do trong tương lai luôn cần phải đáp ứng nhu cầu của những người nắm giữ công cụ này trước, phần còn lại mới có thể phân bổ cho những người nắm giữ cổ phiếu phổ thông. Trong điều kiện kinh tế tốt, điều này rõ ràng không phải là vấn đề, vì tỷ lệ nợ của công ty tương đối thấp; nhưng trong điều kiện kinh tế kém, giá trị tài sản của công ty sẽ giảm mạnh, trong khi nghĩa vụ nợ vẫn còn - như một mối đe dọa cao vời đè nặng lên bất kỳ chủ nợ mới nào. Do một hiện tượng được gọi là "nợ tồn đọng" (Debt Overhang), bất kỳ chủ nợ mới nào cũng sẽ cảm thấy do dự khi cho vay để thanh toán các nghĩa vụ nợ khác. Câu chuyện ban đầu hấp dẫn và phóng đại cuối cùng có thể phản tác dụng với những người tạo ra nó.
Tình hình này càng trở nên tồi tệ hơn do thời gian thị trường gấu Bitcoin kéo dài. Khi đó, nhiều công ty kho bạc Bitcoin gặp khó khăn sẽ tiếp tục gây áp lực bán lên tài sản. Nói cách khác, càng nhiều người ủng hộ chiến lược của Strategy, độ sâu của sự sụp đổ Bitcoin trong tương lai sẽ càng lớn, điều này có thể hoàn toàn phá hủy giá trị cổ phần của hầu hết các công ty kiên định với chiến lược này cho đến giây phút cuối.
Tóm tắt: Michael Saylor thích Bitcoin. Anh ấy giống như chúng ta, thích sở hữu nhiều Bitcoin hơn là ít hơn. Do đó, việc nghĩ rằng anh ấy sẽ khiến ban lãnh đạo công ty từ bỏ một cơ hội mà về mặt định nghĩa thuộc về việc chênh lệch giá là cực kỳ ngây thơ.
Khi giá giao dịch của cổ phiếu phổ thông cao hơn giá trị tài sản ròng, công ty có thể tạo ra lợi nhuận không rủi ro cho các cổ đông cũ bằng cách chuyển giao tài sản cho những người mua cổ phiếu mới phát hành. Hành vi này sẽ tiếp tục diễn ra dưới hình thức phát hành cổ phiếu phổ thông ATM với quy mô lớn hơn, cùng với một số "sản phẩm đổi mới" mới mẻ và khó hiểu, mặc dù bên ngoài có thể phản đối hoặc không hài lòng về việc pha loãng cổ phần.
Bằng chứng cho quan điểm này là dự đoán của tôi vào tháng 3 năm nay đã được xác nhận: chưa đầy một tháng rưỡi sau, công ty đã công bố phát hành ATM mới trị giá 21 tỷ đô la. Nếu Strategy không tận dụng cơ hội chênh lệch giá này, thì tất cả các kẻ bắt chước sẽ tranh nhau nắm bắt cơ hội này để tăng cường dự trữ Bitcoin của họ theo cách không rủi ro tương tự. Trong cuộc đua mở rộng cơ hội chênh lệch giá điên cuồng này, công ty sẽ gánh chịu nợ nần dưới nhiều hình thức khác nhau, và rủi ro tiềm ẩn sẽ tăng lên.
Trong vòng thị trường gấu Bitcoin tiếp theo, giá cổ phiếu của Strategy sẽ giảm xuống - và cuối cùng giảm xuống - mức giá trị tài sản ròng trên mỗi cổ phiếu, gây ra tổn thất lớn tính bằng Bitcoin cho các nhà đầu tư đang mua cổ phiếu với giá cao hôm nay. Hôm nay, hành động tốt nhất mà các nhà đầu tư của Strategy có thể thực hiện là bắt chước hành động của công ty và những người trong nội bộ: bán cổ phiếu!
Bitcoin không còn là công ty này nữa, cũng không còn là chiến lược chính của những công ty kho Bitcoin đang nổi lên; mà chính bạn mới là người.
This page may contain third-party content, which is provided for information purposes only (not representations/warranties) and should not be considered as an endorsement of its views by Gate, nor as financial or professional advice. See Disclaimer for details.
Bitcoin Magazine: Công ty dự trữ Bitcoin đang nóng lên như một cơn sốt, tốt nhất là bán cổ phiếu Strategy.
Tác giả: Emil Sandstedt
Biên dịch: Shenchao TechFlow
Kể từ khi tôi lần đầu tiên công bố báo cáo về công ty khi đó có tên là MicroStrategy (nay đã đổi tên thành Strategy) đã trôi qua nửa năm. Ngoài việc đổi tên, công ty còn mở rộng loại hình sản phẩm tài chính của mình, tích lũy thêm Bitcoin và thúc đẩy nhiều công ty khác làm theo mô hình chiến lược của Michael Saylor. Hiện nay, dường như các công ty dự trữ Bitcoin ở khắp nơi.
Đã đến lúc thực hiện cập nhật, chúng ta sẽ xem xét liệu các công ty dự trữ Bitcoin này có hoạt động phù hợp với các dự đoán trong báo cáo ban đầu hay không, và một lần nữa cố gắng tóm tắt tất cả sẽ đi đến đâu.
Chuông báo động đã vang lên
Vào tháng 12 năm ngoái, công ty này dường như gần như không thể bị đánh bại: chỉ số hiệu suất chính (KPI) lợi nhuận Bitcoin của họ đã tích lũy với tỷ lệ tăng trưởng hàng năm đáng kinh ngạc trên 60%, với tâm lý lạc quan cao. Không có gì ngạc nhiên khi hầu hết các lập luận được trình bày cẩn thận trong báo cáo được công bố vào thời điểm đó bị chế nhạo, bỏ qua, hoặc bị thách thức ác ý, yêu cầu bán khống cổ phiếu. Giá cổ phiếu tính bằng đô la hoặc Bitcoin hiện tại gần như không thay đổi so với thời điểm đó, và hầu như không có bằng chứng nào được cung cấp để hỗ trợ cho những dự đoán.
Thật đáng tiếc, chỉ có một số ít người hiểu hoặc nhận thức được kết luận quan trọng nhất trong báo cáo của tôi vào tháng 12 năm ngoái - nó liên quan đến nguồn gốc của lợi nhuận từ Bitcoin. Do đó, chúng tôi sẽ nhắc lại những vấn đề của chỉ số này của công ty, và lý do tại sao điều này nên gây sự chú ý cho bất kỳ nhà đầu tư nghiêm túc nào.
Lợi nhuận từ Bitcoin - tức là sự tăng trưởng mỗi cổ phần Bitcoin - thực chất là từ túi của các cổ đông mới chảy vào tay các cổ đông cũ.
Nhiều cổ đông mới mua cổ phiếu với hy vọng có thể nhận được lợi nhuận cao từ Bitcoin, nhưng những lợi nhuận này hoặc là đến trực tiếp từ việc phát hành cổ phiếu thường thông qua các máy ATM của công ty với quy mô kỷ lục ("theo giá thị trường"), hoặc gián tiếp từ việc mua cổ phiếu được cho vay bởi các quỹ phòng hộ trung lập nắm giữ trái phiếu chuyển đổi của công ty (sau đó được bán ra). Đây chính là phần Ponzi trong hoạt động của công ty - công khai khoe khoang về lợi nhuận Bitcoin vượt xa bất kỳ lợi nhuận truyền thống nào, trong khi che giấu một thực tế: những lợi nhuận này không đến từ việc bán hàng hóa hoặc dịch vụ của công ty, mà đến từ chính các nhà đầu tư mới. Họ chính là nguồn gốc của lợi nhuận, và việc thu hoạch tiền mà họ làm ra sẽ tiếp tục diễn ra, miễn là họ sẵn sàng cung cấp vốn. Quy mô của việc thu hoạch này tỷ lệ thuận với mức độ nhầm lẫn, và mức độ nhầm lẫn này có thể được đo lường thông qua mức giá cổ phiếu so với tài sản ròng của công ty. Mức giá này được nuôi dưỡng và duy trì thông qua những câu chuyện công ty phức tạp nhưng hấp dẫn, cam kết và các sản phẩm tài chính.
Vì thuật ngữ "lừa đảo Ponzi" đã được sử dụng thường xuyên trong hơn mười năm qua để tấn công lĩnh vực Bitcoin, nhiều người yêu thích Bitcoin đã quen với việc - và có lý do - hoàn toàn phớt lờ những chỉ trích như vậy.
Nhưng cần phải làm rõ rằng, ngay cả khi một công ty trong lĩnh vực Bitcoin cố ý hay vô tình xây dựng một mô hình lừa đảo Ponzi, điều đó không có nghĩa là Bitcoin bản thân nó là một mô hình lừa đảo Ponzi. Hai thứ này là những tài sản độc lập. Trong thời kỳ mà kim loại được sử dụng làm chuẩn tiền tệ, các mô hình lừa đảo Ponzi cũng tồn tại, nhưng điều đó không có nghĩa là kim loại quý bản thân nó từng là hoặc hiện nay là một mô hình lừa đảo Ponzi. Khi tôi đưa ra cáo buộc này đối với công ty Strategy vào giai đoạn hiện tại, tôi xuất phát từ góc độ định nghĩa, chứ không phải từ những lời nói phóng đại nhàm chán.
Việc tích lũy vẫn đang tiếp tục
Trước khi đưa ra kết luận thêm, chúng ta cần xem xét nội dung của báo cáo ban đầu và tổng hợp các quyết định liên quan mà công ty đã đưa ra trong sáu tháng qua.
Công ty Strategy đã thông báo vào ngày 9 tháng 12 năm ngoái rằng họ đã mua khoảng 21.550 Bitcoin với giá khoảng 21,55 tỷ USD (giá trung bình khoảng 98.783 USD mỗi Bitcoin). Giao dịch mua này được thực hiện bằng cách sử dụng số tiền thu được từ việc phát hành ATM (“theo giá thị trường”) trong kế hoạch nổi tiếng "21/21" được khởi động vào đầu năm đó. Chỉ vài ngày sau, công ty đã mua thêm hơn 15.000 Bitcoin thông qua phát hành ATM và sau đó đã thông báo mua thêm khoảng 5.000 Bitcoin.
Vào cuối năm 2024, công ty đã trình bày đề xuất sửa đổi lên các cổ đông, yêu cầu tăng số lượng cổ phiếu phổ thông loại A được ủy quyền từ 330 triệu cổ phiếu lên 10,33 tỷ cổ phiếu - tức là mức tăng lên đến 30 lần. Đồng thời, số lượng cổ phiếu ưu đãi được ủy quyền cũng tăng từ 5 triệu cổ phiếu lên 1,005 tỷ cổ phiếu - mức tăng lên đến 200 lần. Mặc dù điều này không đồng nghĩa với tổng số lượng phát hành thực tế, nhưng động thái này mang lại cho công ty tính linh hoạt lớn hơn trong các hoạt động tài chính trong tương lai, vì "kế hoạch 21/21" đã nhanh chóng đến gần giai đoạn kết thúc. Thông qua việc đồng thời chú ý đến cổ phiếu ưu đãi, công ty cũng có thể khám phá một phương thức huy động vốn khác. Đến cuối năm 2024, công ty Strategy nắm giữ khoảng 446,000 Bitcoin, với tỷ suất lợi nhuận Bitcoin đạt 74,3%.
cổ phiếu ưu đãi vĩnh viễn
Vào đầu năm mới, công ty Strategy đã nộp tài liệu 8-K, cho biết đã sẵn sàng tìm kiếm một vòng tài trợ mới thông qua cổ phiếu ưu đãi. Công cụ tài chính mới này, như tên gọi của nó, sẽ ưu tiên hơn so với cổ phiếu thường của công ty, nghĩa là những người nắm giữ cổ phiếu ưu đãi có quyền yêu cầu về dòng tiền tương lai mạnh mẽ hơn.
Mục tiêu huy động vốn ban đầu được thiết lập là 2 tỷ USD. Trong thời gian chuẩn bị công cụ mới, tính đến ngày 12 tháng 1, công ty đã nắm giữ tổng cộng 450,000 Bitcoin. Vào cuối tháng, công ty yêu cầu chuộc lại tất cả trái phiếu chuyển đổi đáo hạn năm 2027 và đổi lấy cổ phiếu mới phát hành, vì lúc này giá chuyển đổi đã thấp hơn giá thị trường của cổ phiếu. Đối với những trái phiếu chuyển đổi "có lợi sâu", người mua lớn nhất - các quỹ thực hiện giao dịch gamma và phòng ngừa trung tính - thường chọn chuyển đổi sớm và sau đó phát hành trái phiếu chuyển đổi mới, thay vì giữ trái phiếu cũ cho đến khi đáo hạn.
Vào ngày 25 tháng 1 năm 2025, công ty cuối cùng đã nộp hồ sơ chào bán cổ phiếu ưu đãi vĩnh viễn Strike ($STRK). Một tuần sau, khoảng 7,3 triệu cổ phiếu Strike đã được phát hành, với quy định về cổ tức tích lũy ưu tiên thanh toán 100 USD mỗi cổ phiếu là 8%. Thực tế, điều này có nghĩa là mỗi quý sẽ có một khoản cổ tức 2 USD cho mỗi cổ phiếu sẽ được chi trả vĩnh viễn, hoặc sẽ ngừng thanh toán khi cổ phiếu Strike được chuyển đổi thành cổ phiếu Strategy (khi giá của cổ phiếu sau này đạt 1.000 USD). Tỷ lệ chuyển đổi được xác định là 10:1, tức là mỗi 10 cổ phiếu Strike có thể chuyển đổi thành 1 cổ phiếu Strategy. Nói cách khác, công cụ này tương tự như một quyền chọn mua vĩnh viễn trả cổ tức, liên kết với cổ phiếu thường Strategy. Nếu cần thiết, công ty Strategy có thể chọn thanh toán cổ tức bằng cổ phiếu thường của mình. Đến ngày 10 tháng 2, công ty đã sử dụng số tiền thu được từ việc phát hành Strike và từ việc phát hành cổ phiếu ATM thường để mua khoảng 7.600 Bitcoin.
Vào ngày 21 tháng 2, công ty Strategy đã phát hành trái phiếu chuyển đổi trị giá 2 tỷ USD, với ngày đáo hạn vào ngày 1 tháng 3 năm 2030, giá chuyển đổi khoảng 433 USD mỗi cổ phiếu, mức giá chuyển đổi chênh lệch khoảng 35%. Thông qua khoản huy động này, công ty có thể nhanh chóng mua khoảng 20,000 Bitcoin. Không lâu sau đó, công ty đã phát hành bản cáo bạch mới, cho phép phát hành tối đa lên đến 21 tỷ USD cổ phiếu ưu đãi vĩnh viễn Strike, điều này có nghĩa là kế hoạch "21/21" đầy tham vọng của năm ngoái dường như đang tiến hóa thành một kế hoạch mới quy mô lớn hơn.
Cuộc tranh chấp và bước đi của cổ phiếu ưu đãi vĩnh viễn: Sự xuất hiện của Strife và Stride
Sau khi công ty công bố kế hoạch huy động vốn đầy tham vọng của mình, một công cụ mới đã được ra mắt - với tên gọi Strife ($STRF) là cổ phiếu ưu đãi vĩnh viễn. Tương tự như Strike, Strife dự định phát hành 5 triệu cổ phiếu, cung cấp cổ tức tiền mặt hàng năm 10% - trả theo quý - thay vì 8% cổ tức tiền mặt hoặc cổ tức cổ phiếu thông thường như Strike. Khác với Strike, Strife không có chức năng chuyển đổi thành cổ phiếu, nhưng có ưu tiên cao hơn cổ phiếu thường và Strike. Bất kỳ sự chậm trễ nào trong việc chi trả cổ tức sẽ được bù đắp bằng cổ tức cao hơn trong tương lai, với tổng tỷ lệ cổ tức hàng năm tối đa lên đến 18%. Khi phát hành, số lượng cổ phiếu ban đầu 5 triệu dường như đã tăng lên 8,5 triệu cổ phiếu, huy động được hơn 700 triệu đô la. Thông qua cổ phiếu thường cũng như hoạt động phát hành ATM của Strike, công ty Strategy cuối cùng đã công bố vào tháng 3 rằng họ nắm giữ hơn 500,000 Bitcoin. Vào tháng 4, chủ yếu diễn ra các hoạt động ATM cổ phiếu thường cho đến khi phương thức huy động này gần như cạn kiệt. Hoạt động ATM của Strike cũng tiếp tục diễn ra, nhưng do thanh khoản có thể thấp, số tiền huy động được là không đáng kể. Thông qua số tiền này, tổng số Bitcoin nắm giữ của Strategy đã vượt qua 550,000 đồng.
Vào ngày 1 tháng 5, Strategy đã công bố kế hoạch khởi động một đợt phát hành cổ phiếu phổ thông ATM trị giá 21 tỷ đô la. Tuyên bố này được đưa ra ngay sau khi phần ATM trong kế hoạch "21/21" ban đầu đã cạn kiệt, hoàn toàn xác thực các báo cáo trước đó cũng như logic được nêu trên nền tảng X. Do bất kỳ khoản chênh lệch giá trị tài sản ròng nào cũng sẽ tạo ra cơ hội chênh lệch giá cho công ty, ban lãnh đạo chắc chắn sẽ tiếp tục phát hành cổ phiếu mới có giá trị cao hơn so với giá trị tài sản cơ bản của Bitcoin để tận dụng chênh lệch này. Việc phát hành gần như ngay lập tức bắt đầu, nhiều Bitcoin đã được tích lũy. Khi phần thu nhập cố định trong kế hoạch "21/21" ban đầu được mở rộng bởi cổ phiếu ưu đãi mới, các nhà đầu tư hiện đang đối mặt với một "kế hoạch 42/42" quy mô lớn, tức là tối đa 42 tỷ đô la cổ phiếu phổ thông và 42 tỷ đô la chứng khoán thu nhập cố định. Tháng 5 cũng chứng kiến công ty nộp một đơn đăng ký mới trị giá 2,1 tỷ đô la cho việc phát hành cổ phiếu ưu đãi vĩnh viễn Strife ATM tới Ủy ban Chứng khoán và Giao dịch Hoa Kỳ (SEC). Đến cuối tháng, cả ba đợt phát hành ATM đều đang in cổ phiếu để mua Bitcoin mới.
Vào đầu tháng 6, công ty đã công bố một công cụ mới khác: Stride ($STRD), một tài sản cổ phiếu ưu đãi vĩnh viễn tương tự như Strike và Strife, sắp ra mắt. Stride cung cấp cổ tức tiền mặt không tích lũy tùy chọn 10%, không có khả năng chuyển đổi thành vốn chủ sở hữu, có ưu tiên thấp hơn tất cả các công cụ khác, chỉ cao hơn cổ phiếu thường. Ban đầu, có khoảng 12 triệu cổ phiếu được phát hành, trị giá khoảng 1 tỷ USD, đã tạo điều kiện cho công ty tăng thêm khoảng 10,000 Bitcoin.
Bức tranh rực rỡ của Công ty Kho vàng Bitcoin
Với sự ra mắt của các sản phẩm STRK, STRD và STRF, cũng như việc triển khai đầy đủ kế hoạch "21/21" của Strategy, bức tranh tổng thể về những gì đã xảy ra trong sáu tháng qua sẽ trở nên rõ ràng hơn.
Trong báo cáo ban đầu, tôi đã chỉ ra rằng logic chính của trái phiếu chuyển đổi không phải như công ty đã tuyên bố, là cung cấp cơ hội cho phần thị trường cần và khao khát tiếp xúc với Bitcoin. Trên thực tế, hầu hết người mua trái phiếu là các quỹ thực hiện chiến lược phòng ngừa trung lập, họ đồng thời bán khống cổ phiếu của Strategy, vì vậy không bao giờ thực sự có được tiếp xúc với Bitcoin. Đây chỉ là một trò lừa đảo. Lý do thực sự mà Strategy cung cấp những chứng khoán này cho các nhà cho vay là để tạo ra ấn tượng về một đổi mới tài chính nhằm vào ngành công nghiệp trị giá hàng nghìn tỷ đô la, đồng thời đạt được tích lũy Bitcoin thêm mà không làm loãng quyền sở hữu. Và khi các nhà đầu tư đấu giá cổ phiếu phổ thông, sự chênh lệch giá trị tài sản ròng và cơ hội lợi nhuận Bitcoin không rủi ro cũng tăng theo tỷ lệ. Càng nhiều bối rối kinh tế, cộng với tài năng diễn thuyết của Michael Saylor và những phép ẩn dụ sống động, công ty càng có nhiều cơ hội chênh lệch giá.
Trong sáu tháng qua, thông qua việc phát hành ba loại chứng khoán cổ phiếu ưu đãi vĩnh viễn khác nhau, cũng như các trái phiếu chuyển đổi khác đã tồn tại trước đó, những sản phẩm tài chính phức tạp này giờ đây có thể tạo ra vẻ bề ngoài của đổi mới tài chính, từ đó thúc đẩy thêm giá cổ phiếu phổ thông.
Khi viết bài này, giá giao dịch của cổ phiếu phổ thông gần gấp đôi giá trị tài sản ròng. Với quy mô và hoạt động phát hành cổ phiếu phổ thông ATM, đây là một thành tựu đáng kinh ngạc cho ban lãnh đạo công ty. Điều này có nghĩa là Strategy có thể mua khoảng hai bitcoin với giá của một bitcoin một cách không rủi ro.
Năm 2024, công ty hưởng lợi từ lý thuyết "bánh xe phản hồi" phổ biến, lý thuyết cho rằng càng nhiều Bitcoin mà công ty mua vào thì giá cổ phiếu của công ty càng tăng, từ đó tạo ra nhiều cơ hội mua Bitcoin hơn.
Đến năm 2025, logic tự tham chiếu này có một chút thay đổi, chuyển thành một câu chuyện "mô-men" và được thể hiện qua mô tả chính thức của công ty: lợi tức cố định là bánh răng điều khiển phần cốt lõi của cổ phiếu thường, trong khi lợi nhuận từ Bitcoin là sản phẩm của "cỗ máy" này. Tuy nhiên, những lợi nhuận này thực sự đến từ đâu, và làm thế nào để chúng được tạo ra, dường như rất ít nhà đầu tư đặt câu hỏi, mà lại mù quáng hoan hô và ăn mừng động thái tưởng tượng này.
Cổ phiếu ưu đãi là tài sản tài chính và không bị ràng buộc bởi các định luật vật lý. Là một kỹ sư, Saylor đã sử dụng những phép loại suy sai lầm này để làm cho lợi nhuận từ Bitcoin có vẻ như đến từ một loại giả kim tài chính nào đó, điều này không có gì đáng ngạc nhiên. Tuy nhiên, vì công ty không có doanh thu thực sự và cũng không có hoạt động ngân hàng thực sự (công ty vay mượn nhưng không cho vay), lợi nhuận từ Bitcoin cuối cùng chỉ có thể đến từ yếu tố Ponzi đã được đề cập trong mô hình kinh doanh của công ty: thu hút các nhà đầu tư nhỏ lẻ thông qua một câu chuyện được thiết kế tinh vi, khiến họ cạnh tranh đẩy giá cổ phiếu phổ thông lên cao, từ đó tạo cơ hội cho lợi nhuận từ Bitcoin. Còn những lợi nhuận từ Bitcoin đến từ các công cụ nợ khác, hiện tại vẫn chưa thể được coi là đã hoàn toàn hiện thực hóa, vì nợ cuối cùng cần phải được trả lại. Chỉ có lợi nhuận từ Bitcoin được phát hành qua cổ phiếu phổ thông ATM là ngay lập tức và cuối cùng - đây mới thực sự là lợi nhuận.
Bong bóng của công ty kho bạc Bitcoin
Dù có nhận thức hay không rằng kể chuyện không thể mãi mãi ảnh hưởng đến thực tế, khái niệm lợi nhuận Bitcoin của Strategy đã nhanh chóng lan rộng trong các đội ngũ quản lý của nhiều công ty nhỏ trên toàn cầu. Các CEO của các công ty đã chứng kiến những người trong nội bộ Strategy tích lũy khối tài sản khổng lồ bằng cách liên tục bán cổ phiếu cho các nhà đầu tư nhỏ lẻ, vì vậy họ đã bắt đầu bắt chước mô hình này. Hành vi bán cổ phiếu liên tục của những người trong nội bộ Strategy có thể được xác minh bằng cách xem nhiều tài liệu Form 144.
Nhiều công ty đã thành công trong việc thực hiện chiến lược này, cho phép ban quản lý và cổ đông cũ thu lợi từ chi phí của các cổ đông mới. Nhưng tất cả điều này cuối cùng sẽ kết thúc, nhiều công ty đã gặp khó khăn hoặc thậm chí thất bại do các hoạt động kinh doanh chính truyền thống, và đã chuyển sang áp dụng chiến lược kho bạc Bitcoin táo bạo, những công ty này sẽ trở thành những công ty đầu tiên phải bán tài sản Bitcoin để trả nợ cho các chủ nợ khi tình hình xấu đi. Michael Saylor đã tự thừa nhận rằng trước khi phát hiện ra Bitcoin, ông cũng đã ở trong trạng thái tuyệt vọng.
Metaplanet từng hoạt động dưới tên Red Planet Japan, đã gặp khó khăn trong việc đạt được lợi nhuận trong lĩnh vực khách sạn giá rẻ tại Nhật Bản.
Trước khi Méliuz SA tuyệt vọng chuyển sang chiến lược mua lại Bitcoin, công ty đã trải qua một lần chia tách ngược với tỷ lệ 100:1.
Vanadi Coffee SA đang điều hành năm quán cà phê và một tiệm bánh ở khu vực Alicante, Tây Ban Nha, gần đến bờ vực phá sản, nhưng sau khi chuyển sang chiến lược Bitcoin, giá cổ phiếu của họ dường như đã tăng vọt một cách kỳ diệu.
Công ty cổ phiếu Meme nổi tiếng Trump Media & Technology không có doanh thu, hiện đang tìm kiếm hàng tỷ đô la để thành lập một công ty kho Bitcoin nhằm cứu vớt giá cổ phiếu đang ở mức thấp nhất trong lịch sử.
Công ty Bluebird Mining Ventures Ltd cũng đang trong tình trạng tuyệt vọng - ít nhất là từ góc độ giá cổ phiếu - gần đây đã quyết định bán tất cả vàng đã khai thác để tài trợ cho việc mua Bitcoin làm tài sản kho bạc; tính đến thời điểm bài viết này, giá cổ phiếu của họ đã tăng gần 500% trong một tháng.
H100 Group, một công ty công nghệ sinh học nhỏ của Thụy Điển đang gặp khó khăn cho đến gần đây, tính đến thời điểm bài viết này được viết, các nhà đầu tư của họ đã đạt được khoảng 1.500% lợi nhuận trong vòng một tháng, nguyên nhân là CEO của Blockstream, Adam Back, đã cung cấp vốn cho công ty thông qua một loại trái phiếu chuyển đổi để hỗ trợ chiến lược kho bạc Bitcoin của họ.
Có rất nhiều ví dụ như vậy, nhưng tôi nghĩ đã làm rõ vấn đề: không phải Microsoft, Apple hay Nvidia trở thành các công ty kho Bitcoin, mà là những công ty đang bên bờ vực thất bại, không còn đường lui. Jesse Myers, người ủng hộ chiến lược này và cũng là người có ảnh hưởng trực tiếp đến mô hình định giá Bitcoin của Michael Saylor, đã từng thừa nhận:
“[…] MicroStrategy, Metaplanet và Gamestop đều là những công ty ma. Tất cả đều cần xem xét nghiêm túc bản thân, thừa nhận rằng chúng ta không thể tiếp tục đi theo con đường chiến lược ban đầu. Chúng ta phải hoàn toàn suy nghĩ lại cách tạo ra giá trị cho cổ đông.”
Những công ty đang gặp khó khăn này đã chú ý đến Michael Saylor và Chiến lược của ông, tin rằng họ đã tìm thấy con đường rõ ràng dẫn đến sự giàu có. Bằng cách bắt chước loại thuật giả kim tài chính này, họ hiện đang tham gia vào một cuộc chuyển giao tài sản khổng lồ, trong khi bong bóng công ty kho bitcoin đang tiến tới hồi kết.
Khi những mảnh ghép bị vỡ
Mặc dù Strike, Strife và Stride là một phần của bức tranh ấn tượng của công ty này, nhưng chúng có ưu tiên cao hơn cổ phần. Trái phiếu chuyển đổi cũng vậy, trong đó không phải tất cả trái phiếu hiện tại đều "có lợi nhuận". Dòng tiền tự do trong tương lai luôn cần phải đáp ứng nhu cầu của những người nắm giữ công cụ này trước, phần còn lại mới có thể phân bổ cho những người nắm giữ cổ phiếu phổ thông. Trong điều kiện kinh tế tốt, điều này rõ ràng không phải là vấn đề, vì tỷ lệ nợ của công ty tương đối thấp; nhưng trong điều kiện kinh tế kém, giá trị tài sản của công ty sẽ giảm mạnh, trong khi nghĩa vụ nợ vẫn còn - như một mối đe dọa cao vời đè nặng lên bất kỳ chủ nợ mới nào. Do một hiện tượng được gọi là "nợ tồn đọng" (Debt Overhang), bất kỳ chủ nợ mới nào cũng sẽ cảm thấy do dự khi cho vay để thanh toán các nghĩa vụ nợ khác. Câu chuyện ban đầu hấp dẫn và phóng đại cuối cùng có thể phản tác dụng với những người tạo ra nó.
Tình hình này càng trở nên tồi tệ hơn do thời gian thị trường gấu Bitcoin kéo dài. Khi đó, nhiều công ty kho bạc Bitcoin gặp khó khăn sẽ tiếp tục gây áp lực bán lên tài sản. Nói cách khác, càng nhiều người ủng hộ chiến lược của Strategy, độ sâu của sự sụp đổ Bitcoin trong tương lai sẽ càng lớn, điều này có thể hoàn toàn phá hủy giá trị cổ phần của hầu hết các công ty kiên định với chiến lược này cho đến giây phút cuối.
Tóm tắt: Michael Saylor thích Bitcoin. Anh ấy giống như chúng ta, thích sở hữu nhiều Bitcoin hơn là ít hơn. Do đó, việc nghĩ rằng anh ấy sẽ khiến ban lãnh đạo công ty từ bỏ một cơ hội mà về mặt định nghĩa thuộc về việc chênh lệch giá là cực kỳ ngây thơ.
Khi giá giao dịch của cổ phiếu phổ thông cao hơn giá trị tài sản ròng, công ty có thể tạo ra lợi nhuận không rủi ro cho các cổ đông cũ bằng cách chuyển giao tài sản cho những người mua cổ phiếu mới phát hành. Hành vi này sẽ tiếp tục diễn ra dưới hình thức phát hành cổ phiếu phổ thông ATM với quy mô lớn hơn, cùng với một số "sản phẩm đổi mới" mới mẻ và khó hiểu, mặc dù bên ngoài có thể phản đối hoặc không hài lòng về việc pha loãng cổ phần.
Bằng chứng cho quan điểm này là dự đoán của tôi vào tháng 3 năm nay đã được xác nhận: chưa đầy một tháng rưỡi sau, công ty đã công bố phát hành ATM mới trị giá 21 tỷ đô la. Nếu Strategy không tận dụng cơ hội chênh lệch giá này, thì tất cả các kẻ bắt chước sẽ tranh nhau nắm bắt cơ hội này để tăng cường dự trữ Bitcoin của họ theo cách không rủi ro tương tự. Trong cuộc đua mở rộng cơ hội chênh lệch giá điên cuồng này, công ty sẽ gánh chịu nợ nần dưới nhiều hình thức khác nhau, và rủi ro tiềm ẩn sẽ tăng lên.
Trong vòng thị trường gấu Bitcoin tiếp theo, giá cổ phiếu của Strategy sẽ giảm xuống - và cuối cùng giảm xuống - mức giá trị tài sản ròng trên mỗi cổ phiếu, gây ra tổn thất lớn tính bằng Bitcoin cho các nhà đầu tư đang mua cổ phiếu với giá cao hôm nay. Hôm nay, hành động tốt nhất mà các nhà đầu tư của Strategy có thể thực hiện là bắt chước hành động của công ty và những người trong nội bộ: bán cổ phiếu!
Bitcoin không còn là công ty này nữa, cũng không còn là chiến lược chính của những công ty kho Bitcoin đang nổi lên; mà chính bạn mới là người.