Giới thiệu: Logic kinh doanh cốt lõi của RWA là tài sản token hóa, tức là đi thêm một bước trên cơ sở chứng khoán hóa tài sản, sử dụng hình thức công nghệ token làm phương tiện để chứa đựng các quyền lợi và rủi ro nội hàm của tài sản cơ bản. Ý nghĩa của nó là có thể phát huy đầy đủ lợi thế công nghệ của kiến trúc blockchain cơ sở, giảm bớt rào cản tham gia của nhà đầu tư, tăng hiệu quả quay vòng của sản phẩm tài chính và nâng cao mức độ thực thi tự động, đều có lợi thế về chi phí và hiệu quả bẩm sinh. Tuy nhiên, RWA yêu cầu mức độ số hóa dữ liệu của các tình huống kinh doanh khá cao, việc ứng dụng bị ràng buộc bởi "phải lên chuỗi, trước tiên phải lên mạng". Những yếu tố cụ thể nào có thể thúc đẩy từ việc RWA được khen ngợi đến việc thực sự có chỗ ngồi? Có những con đường cụ thể nào có thể dẫn dắt việc đầu tư hiệu quả vào tài nguyên thị trường? Trên thị trường hiện tại, RWA có thể dựa vào những yếu tố nào để có không gian sinh tồn của riêng mình? Tại đây, chúng tôi dựa trên sự công nhận sâu sắc về xu hướng phát triển của RWA, tiến hành một số suy nghĩ lạnh lùng về cơn sốt RWA đang xuất hiện trên thị trường hiện tại, nhằm mục đích phát huy tác dụng loại bỏ giả dối, loại bỏ sự can thiệp, để ngành công nghiệp tập trung năng lượng tìm kiếm một cách hiệu quả hơn con đường phát triển của RWA.
Từ đầu năm đến nay, RWA tiếp tục trở thành chủ đề nóng được quan tâm cao trên toàn cầu, một mặt, Hoa Kỳ và Liên minh Châu Âu liên tục ban hành các chính sách liên quan để phản hồi và quy định các mô hình đổi mới xuất hiện trong lĩnh vực tài sản được token hóa và stablecoin, chẳng hạn như vào ngày 3 tháng 4, Ủy ban Dịch vụ Tài chính Hạ viện Hoa Kỳ đã bỏ phiếu thông qua "Luật Minh bạch và Trách nhiệm về Stablecoin được xây dựng cho nền kinh tế sổ cái tốt hơn" (gọi tắt là Luật STABLE), đồng thời làm rõ các yêu cầu về dự trữ và vốn cần thiết cho việc phát hành stablecoin cũng như các tiêu chuẩn chống rửa tiền; mặt khác, nhiều tổ chức tài chính và các doanh nghiệp hàng đầu trong ngành đã công bố ra mắt các sản phẩm liên quan đến token hóa, chẳng hạn như:
Công ty Ondo Finance của Mỹ đã token hóa trái phiếu ngắn hạn của chính phủ Mỹ (T-Bills), nhà đầu tư có thể sở hữu và nhận lợi suất trái phiếu (khoảng 4-5% hàng năm);
Quỹ Hoa Hạ ( Hồng Kông ) ra mắt "Quỹ tiền điện tử đô la Hồng Kông Hoa Hạ", trở thành quỹ token hóa đầu tiên dành cho nhà đầu tư bán lẻ ở khu vực Châu Á - Thái Bình Dương;
Ngân hàng Standard Chartered và Cơ quan tiền tệ Hồng Kông (HKMA) sử dụng nền tảng blockchain eTrade Connect để mã hóa chứng từ thương mại như tín dụng (LC), vận đơn, giúp các doanh nghiệp vừa và nhỏ nhanh chóng tiếp cận vốn.
Tập đoàn Huy Lý đã ra mắt token quỹ đầu tư tư nhân dựa trên Ethereum (VPF Token), các mục tiêu đầu tư bao gồm các doanh nghiệp khởi nghiệp công nghệ tại Hồng Kông và các dự án cơ sở hạ tầng tại Đông Nam Á, nhà đầu tư có thể đổi token lấy phần quỹ, hoặc chuyển nhượng trên thị trường OTC;
BlackRock của Mỹ hợp tác với Securitize ra mắt quỹ đầu tư bất động sản dựa trên blockchain, cho phép nhà đầu tư sở hữu một phần quyền lợi trong bất động sản thương mại (như văn phòng ở New York, San Francisco) thông qua token (như chứng khoán Reg D tuân thủ SEC);
Maple Finance tại Úc đã mã hóa khoản vay cho các doanh nghiệp nhỏ và vừa, nhà đầu tư có thể nhận được lợi tức cố định qua token MPL (8-12% mỗi năm);
Giao thức Toucan của Thụy Sĩ đã mã hóa tín dụng carbon truyền thống (như dự án bù đắp carbon được chứng nhận Verra);
Công ty năng lượng Shell của Anh thí điểm giao dịch hợp đồng tương lai dầu mỏ thông qua blockchain;
Nhà đấu giá Sotheby's sẽ mã hóa các tác phẩm nghệ thuật cao cấp thông qua NFT + RWA, cho phép các nhà đầu tư mua quyền sở hữu một phần.
Các sự kiện trên không chỉ hỗ trợ RWA trở thành tâm điểm của ngành, mà còn thu hút nhiều bên sở hữu tài sản hướng sự chú ý vào RWA nhằm tìm kiếm cơ hội tài chính thông qua mô hình đổi mới này, trong đó có nhiều doanh nghiệp vừa và nhỏ cũng như những người kinh doanh cá thể hy vọng có thể huy động vốn dựa trên tài sản vật chất. Sự khác biệt chính giữa tài sản vật chất và tài sản tài chính là việc nắm giữ tài sản này không thể tạo ra dòng tiền nhất định. Tuy nhiên, phản ứng của thị trường rất thực tế, cho đến nay trên toàn cầu, việc phát hành RWA đã xuất hiện chủ yếu dựa trên các trường hợp tài sản tài chính liên quan (cũng bao gồm các loại tài sản có thuộc tính tài chính và hàng hóa như vàng, dầu thô, v.v.), và chưa có trường hợp phát hành thành công nào dựa trên tài sản vật chất. Ngay cả các dự án RWA được triển khai dựa trên tài sản tài chính cũng thường do các tổ chức tài chính truyền thống hàng đầu hoặc các nhà lãnh đạo trong ngành dẫn dắt, "Khi nào thì chim yến của Vương Tề sẽ bay vào nhà dân?" vẫn còn là điều chưa biết. RWA với lợi thế công nghệ, ảnh hưởng đến sự đổi mới của các sản phẩm tài chính như thế nào? Có những yếu tố cụ thể nào giữa việc được khen ngợi và được ưa chuộng có thể tạo ra tác động tăng tốc hoặc cản trở? Và có những con đường cụ thể nào có thể dẫn dắt việc phân bổ tài nguyên thị trường một cách hiệu quả và đạt được vòng khép kín thương mại? Bài viết này dự định đưa ra một số suy nghĩ bình tĩnh về chủ đề nóng RWA, nhằm hỗ trợ việc ứng dụng quy mô lớn của RWA.
Một, mọi thứ đều có thể là RWA?
RWA được dịch thẳng là tài sản thế giới thực, nhưng logic kinh doanh cốt lõi của nó là token hóa tài sản, tức là bước tiếp theo trên cơ sở chứng khoán hóa tài sản, sử dụng hình thức kỹ thuật token làm phương tiện mang theo các quyền lợi và rủi ro của tài sản cơ bản. Ủy ban Chứng khoán Hồng Kông định nghĩa token hóa là quá trình liên quan đến việc sử dụng DLT để ghi lại quyền tài sản được ghi trong sổ cái truyền thống vào nền tảng có thể lập trình.
Vai trò và ý nghĩa của việc token hóa tài sản nằm ở chỗ có thể phát huy tối đa lợi thế công nghệ của kiến trúc nền tảng blockchain. So với cơ sở hạ tầng tài chính hiện có (điện tử hóa và internet hóa tài chính), việc này có những ưu điểm bẩm sinh về chi phí và hiệu quả trong việc giảm bớt rào cản tham gia của nhà đầu tư (chủ yếu thể hiện qua việc nhà đầu tư toàn cầu tham gia, tự mở tài khoản và giao dịch 7*24 thuận tiện), nâng cao hiệu quả quay vòng (chủ yếu thể hiện qua việc không cần sự tham gia của các tổ chức trung gian và thanh toán ngay lập tức) và nâng cao mức độ thực hiện tự động (giảm thiểu sự tham gia của các tổ chức thứ ba, giảm rủi ro và chi phí hoạt động). Tuy nhiên, nhược điểm của nó cũng rất rõ ràng, chủ yếu thể hiện ở việc token hóa tài sản yêu cầu mức độ số hóa của các tình huống kinh doanh khá cao, bị ràng buộc bởi quy tắc "phải lên chuỗi, trước tiên phải lên mạng", ví dụ như trong ngành tài chính, yêu cầu tất cả các yếu tố có thể ảnh hưởng đến rủi ro và lợi nhuận của tài sản đều phải được số hóa, và có thể cung cấp dữ liệu liên tục và toàn diện theo thời gian thực để hỗ trợ cho việc đánh giá rủi ro và lợi nhuận của tài sản tài chính, chỉ khi đó mới có thể thực hiện hoàn chỉnh việc token hóa tài sản.
Yêu cầu này rõ ràng là quá cao, nhưng đó là đặc điểm kỹ thuật của blockchain quyết định, và cũng là thực tế mà chúng ta phải nhận thức. Nói một cách đơn giản hơn, blockchain chỉ là một cơ sở dữ liệu có cơ chế đối chiếu tự động, bên ngoài vừa điếc vừa mù, chỉ có thể nhận dữ liệu đầu vào từ bên ngoài, mà không thể chủ động lấy dữ liệu. Để chủ động lấy dữ liệu thì phải làm thế nào? Chắc chắn cần có thiết bị IoT như là nguồn thu thập dữ liệu. Làm thế nào để đảm bảo rằng dữ liệu do thiết bị IoT thu thập có thể lên chuỗi một cách 100% thực sự? Một phương pháp là các biện pháp kỹ thuật, nếu toàn bộ quy trình kinh doanh hoàn toàn tự động hóa, không cần sự tham gia của con người, thì dữ liệu chắc chắn là đáng tin cậy; còn một phương pháp khác là thông qua sự giám sát của các tổ chức bên thứ ba đáng tin cậy như một bảo chứng tín dụng. Phương pháp đầu tiên rõ ràng phụ thuộc vào mức độ thông minh của kịch bản kinh doanh, trong khi hiện tại thông qua phương pháp thứ hai, tức là trước tiên dựa vào một "giải pháp phối hợp" để đạt được độ tin cậy của dữ liệu, sau đó dựa trên dữ liệu đáng tin cậy để xây dựng các mô hình kinh doanh như RWA là một "giải pháp tạm thời" hiệu quả. Do đó, biên giới của RWA là việc thu thập dữ liệu đáng tin cậy, trong trạng thái hiện tại, rõ ràng không phải mọi thứ đều có thể trở thành RWA.
Hơn nữa, vì bản chất của RWA là tài sản được mã hóa, nên logic cốt lõi của nó thể hiện dưới dạng logic tài chính, nguyên tắc cơ bản mà các hoạt động tài chính nhấn mạnh là sự phù hợp giữa rủi ro và lợi nhuận cần phải phát huy vai trò nền tảng trong thiết kế sản phẩm RWA, nguyên tắc này cũng là tiêu chuẩn cốt lõi để lựa chọn các kịch bản ưu tiên cho RWA trong thị trường hiện tại. Chúng ta biết rằng đặc điểm rủi ro và lợi nhuận của tài sản cơ sở là sự phản ánh tổng hợp của các yếu tố thay đổi trong các kịch bản kinh doanh, và sẽ không có bất kỳ thay đổi nào chỉ vì phương tiện của nó có phải là mã thông báo hay không, vì vậy, việc có thể cung cấp đủ dữ liệu đáng tin cậy để giúp loại bỏ sự không đối xứng thông tin của nhà đầu tư trở thành phương pháp hiệu quả để lựa chọn các kịch bản ưu tiên cho RWA. Trong thực tiễn ngành, Ant Financial đã tuyên bố ưu tiên tập trung vào phát hành RWA cho lĩnh vực năng lượng mới, vì chuỗi công nghiệp năng lượng mới, bất kể là phát điện phân tán hay trạm sạc, tất nhiên cũng bao gồm năng lượng gió và lưu trữ, thường dựa trên hệ thống thông minh để hoạt động, có tính chất đồng bộ dòng tiền và dòng thông tin, việc phát hành RWA dựa trên tài sản cơ sở năng lượng mới sẽ giảm thiểu sự không đối xứng thông tin mà nhà đầu tư phải đối mặt, từ đó có thể cung cấp cho nhà đầu tư một cơ hội đầu tư rõ ràng về lợi nhuận và minh bạch về rủi ro. Nếu các trạm sạc cũng được thu phí như các bãi đậu xe truyền thống thông qua nhân lực, thì RWA của loại tài sản này sẽ không có ý nghĩa gì.
Mô hình kiểm soát rủi ro này thông qua dữ liệu thời gian thực rõ ràng vượt xa phạm vi mà các tổ chức tài chính truyền thống thường giỏi ở việc bao phủ, chẳng hạn như thông qua tài sản thế chấp. Vì vậy, từ góc độ kiểm soát rủi ro, Ant Financial mới sẵn sàng giới thiệu loại tài sản "ngân hàng số" này cho khách hàng của mình. Nếu không, các tổ chức tài chính truyền thống dựa trên các phương pháp kiểm soát rủi ro truyền thống không thể đạt được mục tiêu kiểm soát rủi ro của những tài sản này, thì Ant Financial có lý do gì để giới thiệu cho khách hàng của mình một gói token khác?
Dựa trên cùng một lý do, các điều kiện kỹ thuật hiện có không thể đưa dữ liệu chính cần thiết cho việc đánh giá giá trị tài sản thực lên chuỗi, không thể cung cấp hỗ trợ dữ liệu đáng tin cậy cho quản lý rủi ro, tổng thể mà nói, tài sản thực RWA sẽ không thể tìm thấy con đường hiệu quả.
Tất nhiên, theo tiêu chuẩn "đồng bộ hóa luồng dữ liệu và luồng tiền mặt" để sàng lọc, không chỉ ngành công nghiệp năng lượng mới có thể là kịch bản ưu tiên để triển khai RWA, chẳng hạn như xe ô tô có chức năng lái tự động, bất kể là cho thuê tài chính hay đi chung, đều có thể là tài sản cơ sở lý tưởng cho RWA. Khi mức độ số hóa của các ngành nghề tăng lên, việc phát hành RWA dựa trên các kịch bản ngành này sẽ mang lại cho thị trường không gian tưởng tượng lớn hơn.
Hai, tất cả các sản phẩm tài chính truyền thống đều đáng để được tái cấu trúc bằng RWA?
Logic cốt lõi dựa trên RWA chủ yếu thể hiện là tiền đề của logic tài chính, đặc biệt là sau khi ngành tài chính trải qua điện tử hóa và internet hóa, tài sản tài chính tự nhiên tồn tại dưới dạng dữ liệu, mức độ số hóa của chuỗi công nghiệp tài chính đã được nâng cao đáng kể, so với tài sản vật chất, tài sản tài chính dễ dàng đạt được mục tiêu giảm bớt rào cản tham gia, nâng cao hiệu quả luân chuyển và nâng cao mức độ tự động hóa thông qua hình thức mã hóa, vậy, tất cả các sản phẩm tài chính đều xứng đáng được tái cấu trúc bằng RWA một lần không? Rõ ràng là không. Theo phân tích trước đó, trong trường hợp không thể nâng cao khả năng quản lý rủi ro của các tổ chức tài chính bằng cách cung cấp thêm dữ liệu đáng tin cậy, việc "lên chuỗi" vừa tốn kém vừa vô nghĩa, một con đường mã hóa tài sản tài chính thực tế hơn là "phương án kết hợp", tức là trước tiên dựa trên khả năng chuyên môn của các tổ chức tài chính hoàn thành việc chứng khoán hóa tài sản, sau đó gắn kết tài sản đã được chứng khoán hóa với các token cụ thể, để có được lợi thế "lên chuỗi" ở đầu nguồn vốn tài sản tài chính và một phần ở đầu vận hành. Dưới đây, chúng tôi lấy mã hóa REITs làm ví dụ minh họa các đặc điểm cơ bản của mô hình này.
FTJLabs lần đầu tiên trên thế giới đề xuất dự án RWA REITs dựa trên cấu trúc tuân thủ để kết nối tài sản tài chính truyền thống và tính thanh khoản trên chuỗi, dự án này tập trung vào tài sản Reits niêm yết trên các sàn giao dịch toàn cầu, thông qua việc phát hành quỹ để xây dựng danh mục đầu tư Reits, và phát hành REITs Token dựa trên phần vốn của quỹ; mỗi REITs Token tương ứng với một phần của sản phẩm quỹ cụ thể; nhà đầu tư có thể nhận được REITs Token thông qua tài sản Reits tương ứng của danh mục đầu tư, tiền pháp định hoặc stablecoin, và có thể giao dịch ở bất kỳ địa điểm nào và bất kỳ thời gian nào trên toàn cầu, cũng có thể xây dựng các danh mục đầu tư với các đặc tính lợi nhuận khác nhau dựa trên những tài sản token này.
Trên chuỗi, dự án phát triển REITs Protocol, hỗ trợ việc phân phối, giao dịch, và tự động thực hiện các chức năng chia cổ tức của REITs Token, đồng thời thông qua mô-đun Phân tích Dữ liệu Trên Chuỗi để trích xuất dịch vụ dữ liệu cho nhà đầu tư từ thông tin công khai của blockchain. Ngoài chuỗi, dự án chọn các tổ chức có giấy phép đảm nhận chức năng lưu ký tài sản lên chuỗi, và cung cấp dữ liệu giá trị ròng quỹ theo thời gian thực để cung cấp tham khảo cho giao dịch thị trường thứ cấp của REITs Token, đồng thời định kỳ phát hành báo cáo lưu ký tài sản để đảm bảo rằng tài sản trên chuỗi và tài sản được lưu ký có giá trị tương đương.
Dựa trên các chức năng trên, việc token hóa mang lại tính thanh khoản toàn cầu cho tài sản Reits, giúp phát hiện giá trị của chúng dễ dàng hơn, đồng thời cũng cung cấp cho một nhóm nhà đầu tư rộng rãi một loại hình đầu tư đặc trưng với rủi ro và lợi nhuận độc đáo, những danh mục đầu tư trước đây chỉ có thể thực hiện thông qua các giao dịch giữa các sàn giờ đây chỉ cần một token là có thể thực hiện.
Trong sản phẩm này, hai thiết kế có thể thể hiện đặc điểm thiết kế của sản phẩm, một là tổ chức lưu ký tài sản đóng vai trò hỗ trợ cơ bản cho giá trị của REITs Token, tổ chức lưu ký tài sản dựa trên tín dụng chủ thể của mình thông qua báo cáo định kỳ công bố giá trị ròng của tài sản lưu ký, đảm bảo giá trị của REITs Token và tài sản lưu ký được neo tương đương; hai là dự án này chỉ sử dụng REITs niêm yết trên sàn giao dịch làm tài sản cơ sở, tổ chức lưu ký tài sản có thể cung cấp giá tham khảo cho REITs Token dựa trên thông tin giá cả do sàn giao dịch cung cấp, nếu tài sản cơ sở của dự án bao gồm cả sản phẩm REITs tư nhân, thì tổ chức lưu ký tài sản sẽ không thể cung cấp báo giá tham khảo cho REITs Token, do đó không thể đảm bảo tính minh bạch của tài sản REITs Token và ảnh hưởng thêm đến tính thanh khoản của nó.
Ba, RWA, cơ hội tài sản cho sự tham gia của công chúng?
Trong tình hình hiện tại, "tài sản trong nội địa + vốn từ Hồng Kông" là mô hình lý tưởng để triển khai các hoạt động RWA, nhưng Ủy ban Chứng khoán Hồng Kông (SFC) giữ thái độ thận trọng đối với việc token hóa tài sản, đã đưa ra các quy định rõ ràng về việc xác định nhà đầu tư đủ điều kiện và hình thức huy động vốn, nhằm tránh việc nhà đầu tư phải gánh chịu rủi ro quá mức.
Năm 2019, Ủy ban Chứng khoán Hồng Kông đã phát hành "Thông báo về việc phát hành token chứng khoán", áp dụng các hạn chế về phân phối và quảng bá token chứng khoán là "chỉ dành cho nhà đầu tư chuyên nghiệp (tài sản tài chính cá nhân ≥ 8 triệu HKD hoặc tổ chức có giấy phép)". Vào tháng 11 năm 2023, Ủy ban Chứng khoán Hồng Kông lại phát hành hai thông báo "Về các hoạt động liên quan đến chứng khoán token của các trung gian" và "Về các sản phẩm đầu tư được Ủy ban Chứng khoán công nhận liên quan đến token", không còn coi chứng khoán token là "sản phẩm phức tạp", cũng không còn giới hạn đối tượng phát hành và tiếp thị chỉ cho nhà đầu tư chuyên nghiệp; nhưng Ủy ban Chứng khoán giữ lại một quy định trong "Thông báo năm 2019", đó là các trung gian có ý định tham gia các hoạt động liên quan đến chứng khoán token phải thảo luận trước với Ủy ban Chứng khoán về kế hoạch kinh doanh của họ. Chứng khoán token không thể phát hành công khai trực tiếp đến tất cả các nhà đầu tư.
Vào tháng 12 năm 2023, Jiashi International hợp tác với Meta Lab HK để token hóa các sản phẩm quỹ thu nhập cố định của mình, nhưng chủ yếu nhắm đến các nhà đầu tư chuyên nghiệp. Vào ngày 10 tháng 9 năm 2023, Taiji Capital đã ra mắt mã thông báo quỹ bất động sản đầu tiên tại Hồng Kông dành cho "các nhà đầu tư chuyên nghiệp" (PRINCE Token), mã thông báo này là sản phẩm huy động vốn quỹ token hóa đầu tiên được Ủy ban Chứng khoán Hồng Kông cho phép, với mục tiêu huy động khoảng 100 triệu nhân dân tệ, tiêu chuẩn đầu tư tối thiểu là 1000 đô la Hồng Kông, thấp hơn nhiều so với 1 triệu đô la Mỹ mà thường cần thiết để đầu tư vào quỹ bất động sản tư nhân. Tuy nhiên, theo quy định liên quan của Ủy ban Chứng khoán Hồng Kông, tất cả các sàn giao dịch tài sản số có giấy phép tại Hồng Kông không thể chấp nhận việc đăng ký của người dùng từ đại lục, và đại lục Trung Quốc cũng rõ ràng cấm các tổ chức liên quan (đối với cư dân đại lục) cung cấp dịch vụ giao dịch tài sản ảo, ngay cả khi Hồng Kông cho phép các tổ chức có giấy phép cung cấp dịch vụ giao dịch tài sản ảo cho các nhà đầu tư bán lẻ, người dùng từ đại lục cũng không thể tham gia trực tiếp.
Ngoài ra, các sản phẩm RWA đã được phát hành thành công ở giai đoạn hiện tại thường có thuộc tính thu nhập cố định hoặc chia sẻ quyền lợi, tỷ lệ lợi nhuận kỳ vọng tương đối cố định này phù hợp hơn cho các tổ chức có quy mô vốn lớn trong việc phân bổ tài sản, vì vậy, hiện tại RWA còn cách rất xa cơ hội tài chính mà các nhà đầu tư đại chúng mong đợi.
Bốn, RWA, kênh lý tưởng để các doanh nghiệp vừa và nhỏ có được tài chính?
Nếu RWA không thể cung cấp lợi nhuận như mong đợi cho các nhà đầu tư đại chúng ở đầu vốn, thì liệu ở đầu tài sản có thể cung cấp một kênh lý tưởng để các doanh nghiệp vừa và nhỏ huy động vốn không?
Mọi người đều biết rằng chi phí huy động vốn là yếu tố cốt lõi ảnh hưởng đến việc lựa chọn kênh huy động vốn của doanh nghiệp. Theo thông tin từ thị trường, chi phí phát hành RWA tại Hồng Kông thường bao gồm hai phần là chi phí phát hành và chi phí vốn, trong đó, chi phí vốn chủ yếu dựa trên đặc điểm rủi ro và lợi nhuận của tài sản cũng như môi trường thị trường vốn tại thời điểm phát hành (hiện tại, dự đoán của thị trường thường là từ 6-10% hàng năm); trong khi chi phí phát hành bao gồm chi phí thẩm định, chi phí thiết kế và phát triển sản phẩm, kênh chuyển tiền xuyên biên giới và chi phí quản lý sau này, tổng chi phí phát hành ước tính khoảng vài triệu. Theo chi phí phát hành, có thể suy ra giới hạn dưới của tài sản cơ bản RWA, rõ ràng rằng việc phát hành RWA với quy mô tài sản dưới 100 triệu là không kinh tế. Ngoài chi phí vốn còn có chi phí thời gian, bài viết này lấy việc phát hành REITs được mã hóa làm ví dụ, hệ thống tiêu chuẩn lựa chọn tài sản, quy trình phát hành chính và chu kỳ thời gian được trình bày trong bảng 1:
Tóm lại, trong môi trường thị trường hiện tại, việc phát hành RWA có mức độ rào cản cao cả về chi phí tài chính và thời gian huy động vốn, không phải là kênh lý tưởng để hầu hết các doanh nghiệp vừa và nhỏ có thể huy động vốn; trong khi đó, đối với các doanh nghiệp lớn có các chỉ số tài chính đạt hoặc gần đạt tiêu chuẩn niêm yết trên sàn giao dịch Hong Kong, ba sàn giao dịch tài sản số chính (tính đến tháng 5 năm 2025, có 10 tổ chức được Ủy ban Chứng khoán Hong Kong cấp phép hoạt động trong lĩnh vực giao dịch tài sản số, nhưng chỉ có 3 sàn đã hoạt động và có thể cung cấp dịch vụ giao dịch ra bên ngoài), mặc dù có một số lợi thế về chi phí phát hành, nhưng rõ ràng có nhược điểm đáng kể về chi phí vốn và hiệu quả huy động vốn. Đối với những tài sản có lợi nhuận tương đối ổn định và quy mô nhu cầu vốn lớn, họ sẽ ưu tiên lựa chọn phát hành trên sàn giao dịch Hong Kong, trong khi chỉ những doanh nghiệp không đạt tiêu chuẩn phát hành trên sàn giao dịch Hong Kong mới sẵn sàng chi tiêu nhiều hơn để lựa chọn nền tảng giao dịch tài sản số cho việc phát hành RWA. Đây cũng là lý do chính khiến việc thực hiện RWA trên thị trường Hong Kong hiện tại gặp khó khăn.
Năm, Tài chính hay Internet? Con đường sinh tồn của thị trường RWA hiện tại!
Dù từ định nghĩa của Ủy ban Chứng khoán Hồng Kông về chứng khoán token hóa, hay từ sự đồng thuận chung của thị trường, RWA dựa trên tài sản tài chính không thay đổi thuộc tính tài chính của nó, mà chỉ là vật chất hóa các đặc tính rủi ro và lợi nhuận vốn có của tài sản cơ sở bằng token như một phương tiện công nghệ mới. Với token như một phương tiện mới, các sản phẩm tài chính thể hiện những lợi thế chưa từng có về tính tiện lợi trong giao dịch, hiệu quả giao dịch và tính minh bạch của quy trình. Nếu thời gian quay ngược lại hàng trăm năm, vào năm 1397, khi gia đình Medici ở Florence trở thành những người đầu tiên ở châu Âu sử dụng hối phiếu để khởi xướng công việc chuyển tiền quốc tế; vào năm 1602, khi Sàn giao dịch Chứng khoán Amsterdam cho ra mắt cổ phiếu đầu tiên trên thế giới của Công ty Đông Ấn Hà Lan; hoặc vào năm 1844, khi Ngân hàng Anh độc quyền quyền phát hành tiền tệ của Vương quốc Anh, bước đầu tiên của ngân hàng trung ương toàn cầu; nếu họ được lựa chọn lại, họ chắc chắn sẽ chọn sổ cái phân tán làm kiến trúc nền tảng cho những công cụ tài chính mang tính cách mạng này, vì lợi thế về chi phí và hiệu quả là rất rõ ràng.
Nhưng đó chỉ là một giả thuyết lãng mạn, thời gian không thể quay ngược lại. Sau hàng trăm năm tích lũy, ngành tài chính đã hoàn thành việc gắn bó sâu sắc với hệ thống kinh tế toàn cầu từ hình thức sản phẩm, độ rộng và sâu của dịch vụ; RWA bắt đầu từ việc mã hóa chứng khoán khó có thể tái cấu trúc hoàn toàn tất cả các sản phẩm tài chính truyền thống; cũng giống như sự thâm nhập của internet vào xã hội truyền thống, RWA mới có khả năng tìm thấy cơ hội riêng của mình từ những lĩnh vực có hiệu suất chi phí tốt nhất và thể hiện được lợi thế công nghệ.
Mặc dù trí tuệ nhân tạo đã đánh bại con người trong các lĩnh vực chuyên môn như cờ vua và cờ vây, nhưng khó có khả năng thay thế con người trong việc cung cấp dịch vụ tài chính cá nhân hóa cho tất cả các nhà đầu tư. Lợi thế của internet trước hết thể hiện ở việc cung cấp dịch vụ cho một lượng lớn người dùng dài đuôi, vì vậy, khi các tổ chức tài chính truyền thống đã chiếm lĩnh thị trường chủ yếu dựa trên kinh nghiệm phục vụ khách hàng đầu tiên, thì RWA với thuộc tính tài chính như là logic kinh doanh cơ bản lại buộc phải dựa vào thuộc tính của internet để tìm kiếm không gian sinh tồn cho mình.
Trong ngắn hạn, RWA cần phải chịu đựng yêu cầu tối thiểu về tích lũy lưu lượng từ sự khởi động của thị trường, việc xác thực các hình thức sản phẩm cụ thể trong các loại kịch bản là một thử nghiệm hữu ích, đặc biệt là lựa chọn các lĩnh vực mà người dùng C-end tham gia tốt, phù hợp với xu hướng phát triển của ngành hiện nay như game và giải trí có thể mang lại cơ hội lớn hơn; Trong trung và dài hạn, khi năng lượng tái tạo như năng lượng mặt trời, năng lượng gió có thể được kết nối liền mạch thông qua hệ thống thông minh và lưới điện truyền thống, và tự động cung cấp dịch vụ sạc; Khi taxi có chức năng tự lái có chi phí sử dụng tổng hợp thấp hơn đáng kể so với việc mua ô tô gia đình; Khi các Agent dưới sự hỗ trợ của trí tuệ nhân tạo có thể thay thế con người thực hiện nhiều nhiệm vụ hơn, sức mạnh tính toán, mô hình và dữ liệu trở thành yếu tố sản xuất chính, con người không còn cần phải tham gia trực tiếp vào sản xuất nữa, thì vai trò của RWA sẽ không thể thay thế. Như một mô hình dịch vụ tài chính đổi mới, RWA sẽ cùng với sự phát triển không thể đảo ngược của nền kinh tế thông minh có cùng gen và gắn kết chặt chẽ trở thành hình thức dịch vụ tài chính chính thống. Sau Thế chiến II, đô la đã trở thành "tiền tệ cứng toàn cầu" khi nhờ sự trỗi dậy của sức mạnh tổng hợp của Mỹ đã thay thế bảng Anh, đây là một ví dụ rất tốt.
Viết ở cuối
Hiện tại, RWA vẫn đang trong giai đoạn chứng minh khái niệm, nhưng chúng ta đều công nhận rằng xu hướng này đại diện cho tương lai. Chúng tôi ở đây để thực hiện một số suy nghĩ lạnh về cơn sốt RWA, không phải để phủ nhận RWA và sự khám phá đổi mới của nó, mà ngược lại, chính vì sự công nhận sâu sắc về xu hướng phát triển của nó, chúng tôi mới sẵn sàng loại bỏ những điều giả dối, loại bỏ sự can thiệp, tập trung vào việc tìm kiếm một con đường phát triển hiệu quả hơn cho nó. Vẫn là câu nói cũ được phản ánh trong đường cong ứng dụng công nghệ mới của Gate.io, đối với một công nghệ mới, con người thường đánh giá quá cao hiệu ứng ngắn hạn của nó, trong khi lại đánh giá quá thấp hiệu ứng dài hạn của nó. Theo cách tiếp cận xác minh nguyên mẫu sản phẩm, có lẽ sẽ giúp RWA tìm được không gian sinh tồn phù hợp hơn vào lúc này!
Trang này có thể chứa nội dung của bên thứ ba, được cung cấp chỉ nhằm mục đích thông tin (không phải là tuyên bố/bảo đảm) và không được coi là sự chứng thực cho quan điểm của Gate hoặc là lời khuyên về tài chính hoặc chuyên môn. Xem Tuyên bố từ chối trách nhiệm để biết chi tiết.
Suy nghĩ lạnh dưới cơn sốt RWA hiện tại của thị trường
Nguồn: Bảy chai không mất kiểm soát Bots
Giới thiệu: Logic kinh doanh cốt lõi của RWA là tài sản token hóa, tức là đi thêm một bước trên cơ sở chứng khoán hóa tài sản, sử dụng hình thức công nghệ token làm phương tiện để chứa đựng các quyền lợi và rủi ro nội hàm của tài sản cơ bản. Ý nghĩa của nó là có thể phát huy đầy đủ lợi thế công nghệ của kiến trúc blockchain cơ sở, giảm bớt rào cản tham gia của nhà đầu tư, tăng hiệu quả quay vòng của sản phẩm tài chính và nâng cao mức độ thực thi tự động, đều có lợi thế về chi phí và hiệu quả bẩm sinh. Tuy nhiên, RWA yêu cầu mức độ số hóa dữ liệu của các tình huống kinh doanh khá cao, việc ứng dụng bị ràng buộc bởi "phải lên chuỗi, trước tiên phải lên mạng". Những yếu tố cụ thể nào có thể thúc đẩy từ việc RWA được khen ngợi đến việc thực sự có chỗ ngồi? Có những con đường cụ thể nào có thể dẫn dắt việc đầu tư hiệu quả vào tài nguyên thị trường? Trên thị trường hiện tại, RWA có thể dựa vào những yếu tố nào để có không gian sinh tồn của riêng mình? Tại đây, chúng tôi dựa trên sự công nhận sâu sắc về xu hướng phát triển của RWA, tiến hành một số suy nghĩ lạnh lùng về cơn sốt RWA đang xuất hiện trên thị trường hiện tại, nhằm mục đích phát huy tác dụng loại bỏ giả dối, loại bỏ sự can thiệp, để ngành công nghiệp tập trung năng lượng tìm kiếm một cách hiệu quả hơn con đường phát triển của RWA.
Từ đầu năm đến nay, RWA tiếp tục trở thành chủ đề nóng được quan tâm cao trên toàn cầu, một mặt, Hoa Kỳ và Liên minh Châu Âu liên tục ban hành các chính sách liên quan để phản hồi và quy định các mô hình đổi mới xuất hiện trong lĩnh vực tài sản được token hóa và stablecoin, chẳng hạn như vào ngày 3 tháng 4, Ủy ban Dịch vụ Tài chính Hạ viện Hoa Kỳ đã bỏ phiếu thông qua "Luật Minh bạch và Trách nhiệm về Stablecoin được xây dựng cho nền kinh tế sổ cái tốt hơn" (gọi tắt là Luật STABLE), đồng thời làm rõ các yêu cầu về dự trữ và vốn cần thiết cho việc phát hành stablecoin cũng như các tiêu chuẩn chống rửa tiền; mặt khác, nhiều tổ chức tài chính và các doanh nghiệp hàng đầu trong ngành đã công bố ra mắt các sản phẩm liên quan đến token hóa, chẳng hạn như:
Các sự kiện trên không chỉ hỗ trợ RWA trở thành tâm điểm của ngành, mà còn thu hút nhiều bên sở hữu tài sản hướng sự chú ý vào RWA nhằm tìm kiếm cơ hội tài chính thông qua mô hình đổi mới này, trong đó có nhiều doanh nghiệp vừa và nhỏ cũng như những người kinh doanh cá thể hy vọng có thể huy động vốn dựa trên tài sản vật chất. Sự khác biệt chính giữa tài sản vật chất và tài sản tài chính là việc nắm giữ tài sản này không thể tạo ra dòng tiền nhất định. Tuy nhiên, phản ứng của thị trường rất thực tế, cho đến nay trên toàn cầu, việc phát hành RWA đã xuất hiện chủ yếu dựa trên các trường hợp tài sản tài chính liên quan (cũng bao gồm các loại tài sản có thuộc tính tài chính và hàng hóa như vàng, dầu thô, v.v.), và chưa có trường hợp phát hành thành công nào dựa trên tài sản vật chất. Ngay cả các dự án RWA được triển khai dựa trên tài sản tài chính cũng thường do các tổ chức tài chính truyền thống hàng đầu hoặc các nhà lãnh đạo trong ngành dẫn dắt, "Khi nào thì chim yến của Vương Tề sẽ bay vào nhà dân?" vẫn còn là điều chưa biết. RWA với lợi thế công nghệ, ảnh hưởng đến sự đổi mới của các sản phẩm tài chính như thế nào? Có những yếu tố cụ thể nào giữa việc được khen ngợi và được ưa chuộng có thể tạo ra tác động tăng tốc hoặc cản trở? Và có những con đường cụ thể nào có thể dẫn dắt việc phân bổ tài nguyên thị trường một cách hiệu quả và đạt được vòng khép kín thương mại? Bài viết này dự định đưa ra một số suy nghĩ bình tĩnh về chủ đề nóng RWA, nhằm hỗ trợ việc ứng dụng quy mô lớn của RWA.
Một, mọi thứ đều có thể là RWA?
RWA được dịch thẳng là tài sản thế giới thực, nhưng logic kinh doanh cốt lõi của nó là token hóa tài sản, tức là bước tiếp theo trên cơ sở chứng khoán hóa tài sản, sử dụng hình thức kỹ thuật token làm phương tiện mang theo các quyền lợi và rủi ro của tài sản cơ bản. Ủy ban Chứng khoán Hồng Kông định nghĩa token hóa là quá trình liên quan đến việc sử dụng DLT để ghi lại quyền tài sản được ghi trong sổ cái truyền thống vào nền tảng có thể lập trình.
Vai trò và ý nghĩa của việc token hóa tài sản nằm ở chỗ có thể phát huy tối đa lợi thế công nghệ của kiến trúc nền tảng blockchain. So với cơ sở hạ tầng tài chính hiện có (điện tử hóa và internet hóa tài chính), việc này có những ưu điểm bẩm sinh về chi phí và hiệu quả trong việc giảm bớt rào cản tham gia của nhà đầu tư (chủ yếu thể hiện qua việc nhà đầu tư toàn cầu tham gia, tự mở tài khoản và giao dịch 7*24 thuận tiện), nâng cao hiệu quả quay vòng (chủ yếu thể hiện qua việc không cần sự tham gia của các tổ chức trung gian và thanh toán ngay lập tức) và nâng cao mức độ thực hiện tự động (giảm thiểu sự tham gia của các tổ chức thứ ba, giảm rủi ro và chi phí hoạt động). Tuy nhiên, nhược điểm của nó cũng rất rõ ràng, chủ yếu thể hiện ở việc token hóa tài sản yêu cầu mức độ số hóa của các tình huống kinh doanh khá cao, bị ràng buộc bởi quy tắc "phải lên chuỗi, trước tiên phải lên mạng", ví dụ như trong ngành tài chính, yêu cầu tất cả các yếu tố có thể ảnh hưởng đến rủi ro và lợi nhuận của tài sản đều phải được số hóa, và có thể cung cấp dữ liệu liên tục và toàn diện theo thời gian thực để hỗ trợ cho việc đánh giá rủi ro và lợi nhuận của tài sản tài chính, chỉ khi đó mới có thể thực hiện hoàn chỉnh việc token hóa tài sản.
Yêu cầu này rõ ràng là quá cao, nhưng đó là đặc điểm kỹ thuật của blockchain quyết định, và cũng là thực tế mà chúng ta phải nhận thức. Nói một cách đơn giản hơn, blockchain chỉ là một cơ sở dữ liệu có cơ chế đối chiếu tự động, bên ngoài vừa điếc vừa mù, chỉ có thể nhận dữ liệu đầu vào từ bên ngoài, mà không thể chủ động lấy dữ liệu. Để chủ động lấy dữ liệu thì phải làm thế nào? Chắc chắn cần có thiết bị IoT như là nguồn thu thập dữ liệu. Làm thế nào để đảm bảo rằng dữ liệu do thiết bị IoT thu thập có thể lên chuỗi một cách 100% thực sự? Một phương pháp là các biện pháp kỹ thuật, nếu toàn bộ quy trình kinh doanh hoàn toàn tự động hóa, không cần sự tham gia của con người, thì dữ liệu chắc chắn là đáng tin cậy; còn một phương pháp khác là thông qua sự giám sát của các tổ chức bên thứ ba đáng tin cậy như một bảo chứng tín dụng. Phương pháp đầu tiên rõ ràng phụ thuộc vào mức độ thông minh của kịch bản kinh doanh, trong khi hiện tại thông qua phương pháp thứ hai, tức là trước tiên dựa vào một "giải pháp phối hợp" để đạt được độ tin cậy của dữ liệu, sau đó dựa trên dữ liệu đáng tin cậy để xây dựng các mô hình kinh doanh như RWA là một "giải pháp tạm thời" hiệu quả. Do đó, biên giới của RWA là việc thu thập dữ liệu đáng tin cậy, trong trạng thái hiện tại, rõ ràng không phải mọi thứ đều có thể trở thành RWA.
Hơn nữa, vì bản chất của RWA là tài sản được mã hóa, nên logic cốt lõi của nó thể hiện dưới dạng logic tài chính, nguyên tắc cơ bản mà các hoạt động tài chính nhấn mạnh là sự phù hợp giữa rủi ro và lợi nhuận cần phải phát huy vai trò nền tảng trong thiết kế sản phẩm RWA, nguyên tắc này cũng là tiêu chuẩn cốt lõi để lựa chọn các kịch bản ưu tiên cho RWA trong thị trường hiện tại. Chúng ta biết rằng đặc điểm rủi ro và lợi nhuận của tài sản cơ sở là sự phản ánh tổng hợp của các yếu tố thay đổi trong các kịch bản kinh doanh, và sẽ không có bất kỳ thay đổi nào chỉ vì phương tiện của nó có phải là mã thông báo hay không, vì vậy, việc có thể cung cấp đủ dữ liệu đáng tin cậy để giúp loại bỏ sự không đối xứng thông tin của nhà đầu tư trở thành phương pháp hiệu quả để lựa chọn các kịch bản ưu tiên cho RWA. Trong thực tiễn ngành, Ant Financial đã tuyên bố ưu tiên tập trung vào phát hành RWA cho lĩnh vực năng lượng mới, vì chuỗi công nghiệp năng lượng mới, bất kể là phát điện phân tán hay trạm sạc, tất nhiên cũng bao gồm năng lượng gió và lưu trữ, thường dựa trên hệ thống thông minh để hoạt động, có tính chất đồng bộ dòng tiền và dòng thông tin, việc phát hành RWA dựa trên tài sản cơ sở năng lượng mới sẽ giảm thiểu sự không đối xứng thông tin mà nhà đầu tư phải đối mặt, từ đó có thể cung cấp cho nhà đầu tư một cơ hội đầu tư rõ ràng về lợi nhuận và minh bạch về rủi ro. Nếu các trạm sạc cũng được thu phí như các bãi đậu xe truyền thống thông qua nhân lực, thì RWA của loại tài sản này sẽ không có ý nghĩa gì.
Mô hình kiểm soát rủi ro này thông qua dữ liệu thời gian thực rõ ràng vượt xa phạm vi mà các tổ chức tài chính truyền thống thường giỏi ở việc bao phủ, chẳng hạn như thông qua tài sản thế chấp. Vì vậy, từ góc độ kiểm soát rủi ro, Ant Financial mới sẵn sàng giới thiệu loại tài sản "ngân hàng số" này cho khách hàng của mình. Nếu không, các tổ chức tài chính truyền thống dựa trên các phương pháp kiểm soát rủi ro truyền thống không thể đạt được mục tiêu kiểm soát rủi ro của những tài sản này, thì Ant Financial có lý do gì để giới thiệu cho khách hàng của mình một gói token khác?
Dựa trên cùng một lý do, các điều kiện kỹ thuật hiện có không thể đưa dữ liệu chính cần thiết cho việc đánh giá giá trị tài sản thực lên chuỗi, không thể cung cấp hỗ trợ dữ liệu đáng tin cậy cho quản lý rủi ro, tổng thể mà nói, tài sản thực RWA sẽ không thể tìm thấy con đường hiệu quả.
Tất nhiên, theo tiêu chuẩn "đồng bộ hóa luồng dữ liệu và luồng tiền mặt" để sàng lọc, không chỉ ngành công nghiệp năng lượng mới có thể là kịch bản ưu tiên để triển khai RWA, chẳng hạn như xe ô tô có chức năng lái tự động, bất kể là cho thuê tài chính hay đi chung, đều có thể là tài sản cơ sở lý tưởng cho RWA. Khi mức độ số hóa của các ngành nghề tăng lên, việc phát hành RWA dựa trên các kịch bản ngành này sẽ mang lại cho thị trường không gian tưởng tượng lớn hơn.
Hai, tất cả các sản phẩm tài chính truyền thống đều đáng để được tái cấu trúc bằng RWA?
Logic cốt lõi dựa trên RWA chủ yếu thể hiện là tiền đề của logic tài chính, đặc biệt là sau khi ngành tài chính trải qua điện tử hóa và internet hóa, tài sản tài chính tự nhiên tồn tại dưới dạng dữ liệu, mức độ số hóa của chuỗi công nghiệp tài chính đã được nâng cao đáng kể, so với tài sản vật chất, tài sản tài chính dễ dàng đạt được mục tiêu giảm bớt rào cản tham gia, nâng cao hiệu quả luân chuyển và nâng cao mức độ tự động hóa thông qua hình thức mã hóa, vậy, tất cả các sản phẩm tài chính đều xứng đáng được tái cấu trúc bằng RWA một lần không? Rõ ràng là không. Theo phân tích trước đó, trong trường hợp không thể nâng cao khả năng quản lý rủi ro của các tổ chức tài chính bằng cách cung cấp thêm dữ liệu đáng tin cậy, việc "lên chuỗi" vừa tốn kém vừa vô nghĩa, một con đường mã hóa tài sản tài chính thực tế hơn là "phương án kết hợp", tức là trước tiên dựa trên khả năng chuyên môn của các tổ chức tài chính hoàn thành việc chứng khoán hóa tài sản, sau đó gắn kết tài sản đã được chứng khoán hóa với các token cụ thể, để có được lợi thế "lên chuỗi" ở đầu nguồn vốn tài sản tài chính và một phần ở đầu vận hành. Dưới đây, chúng tôi lấy mã hóa REITs làm ví dụ minh họa các đặc điểm cơ bản của mô hình này.
FTJLabs lần đầu tiên trên thế giới đề xuất dự án RWA REITs dựa trên cấu trúc tuân thủ để kết nối tài sản tài chính truyền thống và tính thanh khoản trên chuỗi, dự án này tập trung vào tài sản Reits niêm yết trên các sàn giao dịch toàn cầu, thông qua việc phát hành quỹ để xây dựng danh mục đầu tư Reits, và phát hành REITs Token dựa trên phần vốn của quỹ; mỗi REITs Token tương ứng với một phần của sản phẩm quỹ cụ thể; nhà đầu tư có thể nhận được REITs Token thông qua tài sản Reits tương ứng của danh mục đầu tư, tiền pháp định hoặc stablecoin, và có thể giao dịch ở bất kỳ địa điểm nào và bất kỳ thời gian nào trên toàn cầu, cũng có thể xây dựng các danh mục đầu tư với các đặc tính lợi nhuận khác nhau dựa trên những tài sản token này.
Trên chuỗi, dự án phát triển REITs Protocol, hỗ trợ việc phân phối, giao dịch, và tự động thực hiện các chức năng chia cổ tức của REITs Token, đồng thời thông qua mô-đun Phân tích Dữ liệu Trên Chuỗi để trích xuất dịch vụ dữ liệu cho nhà đầu tư từ thông tin công khai của blockchain. Ngoài chuỗi, dự án chọn các tổ chức có giấy phép đảm nhận chức năng lưu ký tài sản lên chuỗi, và cung cấp dữ liệu giá trị ròng quỹ theo thời gian thực để cung cấp tham khảo cho giao dịch thị trường thứ cấp của REITs Token, đồng thời định kỳ phát hành báo cáo lưu ký tài sản để đảm bảo rằng tài sản trên chuỗi và tài sản được lưu ký có giá trị tương đương.
Dựa trên các chức năng trên, việc token hóa mang lại tính thanh khoản toàn cầu cho tài sản Reits, giúp phát hiện giá trị của chúng dễ dàng hơn, đồng thời cũng cung cấp cho một nhóm nhà đầu tư rộng rãi một loại hình đầu tư đặc trưng với rủi ro và lợi nhuận độc đáo, những danh mục đầu tư trước đây chỉ có thể thực hiện thông qua các giao dịch giữa các sàn giờ đây chỉ cần một token là có thể thực hiện.
Trong sản phẩm này, hai thiết kế có thể thể hiện đặc điểm thiết kế của sản phẩm, một là tổ chức lưu ký tài sản đóng vai trò hỗ trợ cơ bản cho giá trị của REITs Token, tổ chức lưu ký tài sản dựa trên tín dụng chủ thể của mình thông qua báo cáo định kỳ công bố giá trị ròng của tài sản lưu ký, đảm bảo giá trị của REITs Token và tài sản lưu ký được neo tương đương; hai là dự án này chỉ sử dụng REITs niêm yết trên sàn giao dịch làm tài sản cơ sở, tổ chức lưu ký tài sản có thể cung cấp giá tham khảo cho REITs Token dựa trên thông tin giá cả do sàn giao dịch cung cấp, nếu tài sản cơ sở của dự án bao gồm cả sản phẩm REITs tư nhân, thì tổ chức lưu ký tài sản sẽ không thể cung cấp báo giá tham khảo cho REITs Token, do đó không thể đảm bảo tính minh bạch của tài sản REITs Token và ảnh hưởng thêm đến tính thanh khoản của nó.
Ba, RWA, cơ hội tài sản cho sự tham gia của công chúng?
Trong tình hình hiện tại, "tài sản trong nội địa + vốn từ Hồng Kông" là mô hình lý tưởng để triển khai các hoạt động RWA, nhưng Ủy ban Chứng khoán Hồng Kông (SFC) giữ thái độ thận trọng đối với việc token hóa tài sản, đã đưa ra các quy định rõ ràng về việc xác định nhà đầu tư đủ điều kiện và hình thức huy động vốn, nhằm tránh việc nhà đầu tư phải gánh chịu rủi ro quá mức.
Năm 2019, Ủy ban Chứng khoán Hồng Kông đã phát hành "Thông báo về việc phát hành token chứng khoán", áp dụng các hạn chế về phân phối và quảng bá token chứng khoán là "chỉ dành cho nhà đầu tư chuyên nghiệp (tài sản tài chính cá nhân ≥ 8 triệu HKD hoặc tổ chức có giấy phép)". Vào tháng 11 năm 2023, Ủy ban Chứng khoán Hồng Kông lại phát hành hai thông báo "Về các hoạt động liên quan đến chứng khoán token của các trung gian" và "Về các sản phẩm đầu tư được Ủy ban Chứng khoán công nhận liên quan đến token", không còn coi chứng khoán token là "sản phẩm phức tạp", cũng không còn giới hạn đối tượng phát hành và tiếp thị chỉ cho nhà đầu tư chuyên nghiệp; nhưng Ủy ban Chứng khoán giữ lại một quy định trong "Thông báo năm 2019", đó là các trung gian có ý định tham gia các hoạt động liên quan đến chứng khoán token phải thảo luận trước với Ủy ban Chứng khoán về kế hoạch kinh doanh của họ. Chứng khoán token không thể phát hành công khai trực tiếp đến tất cả các nhà đầu tư.
Vào tháng 12 năm 2023, Jiashi International hợp tác với Meta Lab HK để token hóa các sản phẩm quỹ thu nhập cố định của mình, nhưng chủ yếu nhắm đến các nhà đầu tư chuyên nghiệp. Vào ngày 10 tháng 9 năm 2023, Taiji Capital đã ra mắt mã thông báo quỹ bất động sản đầu tiên tại Hồng Kông dành cho "các nhà đầu tư chuyên nghiệp" (PRINCE Token), mã thông báo này là sản phẩm huy động vốn quỹ token hóa đầu tiên được Ủy ban Chứng khoán Hồng Kông cho phép, với mục tiêu huy động khoảng 100 triệu nhân dân tệ, tiêu chuẩn đầu tư tối thiểu là 1000 đô la Hồng Kông, thấp hơn nhiều so với 1 triệu đô la Mỹ mà thường cần thiết để đầu tư vào quỹ bất động sản tư nhân. Tuy nhiên, theo quy định liên quan của Ủy ban Chứng khoán Hồng Kông, tất cả các sàn giao dịch tài sản số có giấy phép tại Hồng Kông không thể chấp nhận việc đăng ký của người dùng từ đại lục, và đại lục Trung Quốc cũng rõ ràng cấm các tổ chức liên quan (đối với cư dân đại lục) cung cấp dịch vụ giao dịch tài sản ảo, ngay cả khi Hồng Kông cho phép các tổ chức có giấy phép cung cấp dịch vụ giao dịch tài sản ảo cho các nhà đầu tư bán lẻ, người dùng từ đại lục cũng không thể tham gia trực tiếp.
Ngoài ra, các sản phẩm RWA đã được phát hành thành công ở giai đoạn hiện tại thường có thuộc tính thu nhập cố định hoặc chia sẻ quyền lợi, tỷ lệ lợi nhuận kỳ vọng tương đối cố định này phù hợp hơn cho các tổ chức có quy mô vốn lớn trong việc phân bổ tài sản, vì vậy, hiện tại RWA còn cách rất xa cơ hội tài chính mà các nhà đầu tư đại chúng mong đợi.
Bốn, RWA, kênh lý tưởng để các doanh nghiệp vừa và nhỏ có được tài chính?
Nếu RWA không thể cung cấp lợi nhuận như mong đợi cho các nhà đầu tư đại chúng ở đầu vốn, thì liệu ở đầu tài sản có thể cung cấp một kênh lý tưởng để các doanh nghiệp vừa và nhỏ huy động vốn không?
Mọi người đều biết rằng chi phí huy động vốn là yếu tố cốt lõi ảnh hưởng đến việc lựa chọn kênh huy động vốn của doanh nghiệp. Theo thông tin từ thị trường, chi phí phát hành RWA tại Hồng Kông thường bao gồm hai phần là chi phí phát hành và chi phí vốn, trong đó, chi phí vốn chủ yếu dựa trên đặc điểm rủi ro và lợi nhuận của tài sản cũng như môi trường thị trường vốn tại thời điểm phát hành (hiện tại, dự đoán của thị trường thường là từ 6-10% hàng năm); trong khi chi phí phát hành bao gồm chi phí thẩm định, chi phí thiết kế và phát triển sản phẩm, kênh chuyển tiền xuyên biên giới và chi phí quản lý sau này, tổng chi phí phát hành ước tính khoảng vài triệu. Theo chi phí phát hành, có thể suy ra giới hạn dưới của tài sản cơ bản RWA, rõ ràng rằng việc phát hành RWA với quy mô tài sản dưới 100 triệu là không kinh tế. Ngoài chi phí vốn còn có chi phí thời gian, bài viết này lấy việc phát hành REITs được mã hóa làm ví dụ, hệ thống tiêu chuẩn lựa chọn tài sản, quy trình phát hành chính và chu kỳ thời gian được trình bày trong bảng 1:
Tóm lại, trong môi trường thị trường hiện tại, việc phát hành RWA có mức độ rào cản cao cả về chi phí tài chính và thời gian huy động vốn, không phải là kênh lý tưởng để hầu hết các doanh nghiệp vừa và nhỏ có thể huy động vốn; trong khi đó, đối với các doanh nghiệp lớn có các chỉ số tài chính đạt hoặc gần đạt tiêu chuẩn niêm yết trên sàn giao dịch Hong Kong, ba sàn giao dịch tài sản số chính (tính đến tháng 5 năm 2025, có 10 tổ chức được Ủy ban Chứng khoán Hong Kong cấp phép hoạt động trong lĩnh vực giao dịch tài sản số, nhưng chỉ có 3 sàn đã hoạt động và có thể cung cấp dịch vụ giao dịch ra bên ngoài), mặc dù có một số lợi thế về chi phí phát hành, nhưng rõ ràng có nhược điểm đáng kể về chi phí vốn và hiệu quả huy động vốn. Đối với những tài sản có lợi nhuận tương đối ổn định và quy mô nhu cầu vốn lớn, họ sẽ ưu tiên lựa chọn phát hành trên sàn giao dịch Hong Kong, trong khi chỉ những doanh nghiệp không đạt tiêu chuẩn phát hành trên sàn giao dịch Hong Kong mới sẵn sàng chi tiêu nhiều hơn để lựa chọn nền tảng giao dịch tài sản số cho việc phát hành RWA. Đây cũng là lý do chính khiến việc thực hiện RWA trên thị trường Hong Kong hiện tại gặp khó khăn.
Năm, Tài chính hay Internet? Con đường sinh tồn của thị trường RWA hiện tại!
Dù từ định nghĩa của Ủy ban Chứng khoán Hồng Kông về chứng khoán token hóa, hay từ sự đồng thuận chung của thị trường, RWA dựa trên tài sản tài chính không thay đổi thuộc tính tài chính của nó, mà chỉ là vật chất hóa các đặc tính rủi ro và lợi nhuận vốn có của tài sản cơ sở bằng token như một phương tiện công nghệ mới. Với token như một phương tiện mới, các sản phẩm tài chính thể hiện những lợi thế chưa từng có về tính tiện lợi trong giao dịch, hiệu quả giao dịch và tính minh bạch của quy trình. Nếu thời gian quay ngược lại hàng trăm năm, vào năm 1397, khi gia đình Medici ở Florence trở thành những người đầu tiên ở châu Âu sử dụng hối phiếu để khởi xướng công việc chuyển tiền quốc tế; vào năm 1602, khi Sàn giao dịch Chứng khoán Amsterdam cho ra mắt cổ phiếu đầu tiên trên thế giới của Công ty Đông Ấn Hà Lan; hoặc vào năm 1844, khi Ngân hàng Anh độc quyền quyền phát hành tiền tệ của Vương quốc Anh, bước đầu tiên của ngân hàng trung ương toàn cầu; nếu họ được lựa chọn lại, họ chắc chắn sẽ chọn sổ cái phân tán làm kiến trúc nền tảng cho những công cụ tài chính mang tính cách mạng này, vì lợi thế về chi phí và hiệu quả là rất rõ ràng.
Nhưng đó chỉ là một giả thuyết lãng mạn, thời gian không thể quay ngược lại. Sau hàng trăm năm tích lũy, ngành tài chính đã hoàn thành việc gắn bó sâu sắc với hệ thống kinh tế toàn cầu từ hình thức sản phẩm, độ rộng và sâu của dịch vụ; RWA bắt đầu từ việc mã hóa chứng khoán khó có thể tái cấu trúc hoàn toàn tất cả các sản phẩm tài chính truyền thống; cũng giống như sự thâm nhập của internet vào xã hội truyền thống, RWA mới có khả năng tìm thấy cơ hội riêng của mình từ những lĩnh vực có hiệu suất chi phí tốt nhất và thể hiện được lợi thế công nghệ.
Mặc dù trí tuệ nhân tạo đã đánh bại con người trong các lĩnh vực chuyên môn như cờ vua và cờ vây, nhưng khó có khả năng thay thế con người trong việc cung cấp dịch vụ tài chính cá nhân hóa cho tất cả các nhà đầu tư. Lợi thế của internet trước hết thể hiện ở việc cung cấp dịch vụ cho một lượng lớn người dùng dài đuôi, vì vậy, khi các tổ chức tài chính truyền thống đã chiếm lĩnh thị trường chủ yếu dựa trên kinh nghiệm phục vụ khách hàng đầu tiên, thì RWA với thuộc tính tài chính như là logic kinh doanh cơ bản lại buộc phải dựa vào thuộc tính của internet để tìm kiếm không gian sinh tồn cho mình.
Trong ngắn hạn, RWA cần phải chịu đựng yêu cầu tối thiểu về tích lũy lưu lượng từ sự khởi động của thị trường, việc xác thực các hình thức sản phẩm cụ thể trong các loại kịch bản là một thử nghiệm hữu ích, đặc biệt là lựa chọn các lĩnh vực mà người dùng C-end tham gia tốt, phù hợp với xu hướng phát triển của ngành hiện nay như game và giải trí có thể mang lại cơ hội lớn hơn; Trong trung và dài hạn, khi năng lượng tái tạo như năng lượng mặt trời, năng lượng gió có thể được kết nối liền mạch thông qua hệ thống thông minh và lưới điện truyền thống, và tự động cung cấp dịch vụ sạc; Khi taxi có chức năng tự lái có chi phí sử dụng tổng hợp thấp hơn đáng kể so với việc mua ô tô gia đình; Khi các Agent dưới sự hỗ trợ của trí tuệ nhân tạo có thể thay thế con người thực hiện nhiều nhiệm vụ hơn, sức mạnh tính toán, mô hình và dữ liệu trở thành yếu tố sản xuất chính, con người không còn cần phải tham gia trực tiếp vào sản xuất nữa, thì vai trò của RWA sẽ không thể thay thế. Như một mô hình dịch vụ tài chính đổi mới, RWA sẽ cùng với sự phát triển không thể đảo ngược của nền kinh tế thông minh có cùng gen và gắn kết chặt chẽ trở thành hình thức dịch vụ tài chính chính thống. Sau Thế chiến II, đô la đã trở thành "tiền tệ cứng toàn cầu" khi nhờ sự trỗi dậy của sức mạnh tổng hợp của Mỹ đã thay thế bảng Anh, đây là một ví dụ rất tốt.
Viết ở cuối
Hiện tại, RWA vẫn đang trong giai đoạn chứng minh khái niệm, nhưng chúng ta đều công nhận rằng xu hướng này đại diện cho tương lai. Chúng tôi ở đây để thực hiện một số suy nghĩ lạnh về cơn sốt RWA, không phải để phủ nhận RWA và sự khám phá đổi mới của nó, mà ngược lại, chính vì sự công nhận sâu sắc về xu hướng phát triển của nó, chúng tôi mới sẵn sàng loại bỏ những điều giả dối, loại bỏ sự can thiệp, tập trung vào việc tìm kiếm một con đường phát triển hiệu quả hơn cho nó. Vẫn là câu nói cũ được phản ánh trong đường cong ứng dụng công nghệ mới của Gate.io, đối với một công nghệ mới, con người thường đánh giá quá cao hiệu ứng ngắn hạn của nó, trong khi lại đánh giá quá thấp hiệu ứng dài hạn của nó. Theo cách tiếp cận xác minh nguyên mẫu sản phẩm, có lẽ sẽ giúp RWA tìm được không gian sinh tồn phù hợp hơn vào lúc này!